主題：晨鳴紙業(yè)風險猶存

2019年，在復雜多變的國內外經濟形勢下，造紙行業(yè)龍頭晨鳴紙業(yè)與其他造紙企業(yè)一樣經受了巨大挑戰(zhàn)。

近日，晨鳴紙業(yè)發(fā)布年報，數(shù)據(jù)顯示，報告顯示，2019年，晨鳴紙業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入303.95億元，同比增長5.26%；歸母凈利潤為16.57億元，同比減少34.00%。扣除非經常性損益后的凈利潤7.02億元，同比減少64.05%。

數(shù)據(jù)顯示，2019年，晨鳴紙業(yè)的利潤總額及歸母凈利潤分別為20.48億元和16.57億元，同比減少36.11%和34.00%；2018年，晨鳴紙業(yè)實現(xiàn)利潤總額32.1億元，同比上年下滑29.32%；歸母凈利潤25.1億元，同比下滑33.44%。

晨鳴紙業(yè)2019年凈利同比減少與信用減值損失大幅增加有關。在2019年財報中，晨鳴紙業(yè)做出這樣的解釋：根據(jù)新金融工具準則的要求，出于謹慎性原則考慮，公司在年度審計時充分計提了減值準備，報告期內計提信用減值損失10.34億元、資產減值損失1.21億元，是導致第四季度歸屬于上市公司股東的扣非后凈利潤為負數(shù)的主要原因。

細分來看，晨鳴紙業(yè)信用減值損失包含了壞賬損失、債務重組減值損失兩大塊。壞賬損失分為應收賬款壞賬損失、其他應收款壞賬損失和融資租賃款壞賬損失，對應發(fā)生額分別為-1.73億元、-2.81億元和-5.24億元。

國盛證券分析，2019年晨鳴紙業(yè)已計提10.34億元減值損失，計提比例達到5%，很大程度釋放融資租賃業(yè)務風險?？紤]到一年內到期款項計提減值準備可能性較小，2020年公司若仍按照5%的計提比例計提長期應收款，預計最大計提減值準備0.6億元，對2020年業(yè)績影響有限。

利潤逐季改善

分業(yè)務看，公司持續(xù)調整文化紙產品結構，聚焦于雙膠紙及靜電復印紙業(yè)務擴產提量，主要紙種白卡紙/雙膠紙/銅版紙/靜電紙全年實現(xiàn)收入69.09億元、77.29億元、37.79億元、以及32.70億元，同比增加7.28%、25.56%、-19.54%以及36.01%，受文化紙第一季度開始景氣回升攀高，白卡紙、雙膠紙、銅版紙、靜電紙于19下半年分別實現(xiàn)毛利率17.15%、27.52%、33.23%以及31.43%。從業(yè)務結構來看，“雙膠紙”是企業(yè)營業(yè)收入的主要來源。


數(shù)據(jù)顯示，2019年，晨鳴紙業(yè)毛利率為28.4%，較上年降低2.9%，凈利率為5.8%，較上年降低3.1%。

公司2019年營業(yè)成本217.7億，同比增長9.7%，高于營業(yè)收入5.3%的增速，導致毛利率下降。期間費用率為20.9%，較上年升高0.7%。公司本期研發(fā)投入為9.9億，同比上升6.7%。

受經濟下行、市場需求減少、原材料供給收緊且價格升高等多重因素影響，造紙行業(yè)出現(xiàn)了經濟效益下滑，生產和運行困難增多、紙價下跌的局面。受此影響，公司2019年一季度僅實現(xiàn)凈利潤3822萬元。

進入2019年二季度以來，市場明顯好轉，主要紙種均落實提價，紙張?zhí)醿r產生效益明顯；公司投資建設的壽光美倫51萬噸高檔文化紙項目、壽光本部文化紙改造項目、壽光美倫100萬噸化學漿項目、黃岡晨鳴化學漿項目等，在二季度陸續(xù)投產并正常運轉，逐步開始發(fā)揮效益，公司二季度盈利情況大幅好轉，二季度凈利潤比一季度環(huán)比增長1157.95%。

隨著2019年三、四季度傳統(tǒng)印刷行業(yè)旺季的到來，市場對紙張的需求進一步旺盛，公司落實提價，三、四季度凈利潤呈逐季度增長態(tài)勢。2019年，公司完成機制紙產量501萬噸，同比增長9.63%；銷量525萬噸，同比增長21.53%。

國盛證券分析，2019年第一季度紙價為年內最低點，原材料價格為年內最高點，因此行業(yè)2019年第一季度盈利見底，隨后原材料價格逐季下跌，成品紙價格逐季上漲，行業(yè)盈利逐季向上修復，2019第四季度盈利進入高位。

融資租賃風險仍在

曾經給晨鳴紙業(yè)帶來業(yè)績增長的融資租賃，逐漸成為燙手山芋。

晨鳴紙業(yè)于2014年2月成立山東晨鳴融資租賃公司，成為全國造紙行業(yè)首家融資租賃公司，并由此進軍融資租賃業(yè)務領域。依賴該業(yè)務，晨鳴紙業(yè)業(yè)績一度顯著提升，2015年，融資租賃業(yè)務實現(xiàn)凈利潤6.2億元，占當年凈利潤的近3成左右。

租賃業(yè)務一度占到晨鳴紙業(yè)凈利潤的半壁江山。2015年至2017年，晨鳴紙業(yè)融資租賃子公司分別實現(xiàn)凈利潤6.19億元、9.30億元、8.75億元。該業(yè)務的毛利率在2018年一度高達92.38%。

自2014年上半年開展融資租賃業(yè)務以來，晨鳴紙業(yè)前后共向融資租賃子公司注資40.72億元，業(yè)務客戶有房地產企業(yè)、政府平臺、鋼鐵及其他金屬制造、化工等行業(yè)。

不過，融資租賃利潤高的同時也容易產生壞賬風險。2018年財報中，晨鳴紙業(yè)表示逐漸會壓縮該業(yè)務規(guī)模。為回歸主業(yè)，2019年1月16日，晨鳴紙業(yè)發(fā)布公告稱，為聚焦造紙主業(yè)，逐步剝離非核心業(yè)務，擬引入長城國瑞證券有限公司為戰(zhàn)略合作方，深度開展在剝離融資租賃業(yè)務、資產證券化、綜合投融資等業(yè)務方面的合作。

2019年，晨鳴紙業(yè)全年實現(xiàn)凈回收59億元，融資租賃規(guī)模繼續(xù)降低至136億元。晨鳴紙業(yè)表示，2020年將繼續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務規(guī)模，進一步降低在資產規(guī)模中的比重。同時嚴控風險，提升資產質量。

從2019年年報顯示，晨鳴紙業(yè)融資租賃的規(guī)模仍然不小，風險仍然存在。

晨鳴紙業(yè)在年報中稱，報告期內公司持續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務規(guī)模，凈回收59億元，融資租賃規(guī)模降至136億元。

深交所在年報問詢函中，要求晨鳴紙業(yè)就融資租賃業(yè)務款項的歷史實際壞賬率、平均回款周期、逾期情況，以及其他公司對同類業(yè)務款項計提壞賬損失的比例等，說明公司融資租賃款項壞賬損失的計提原因、依據(jù)、主要計提的款項的形成原因、最新回款進展，以及相關壞賬損失計提是否謹慎、充分。

針對應收賬款和其他應收款主要計提壞賬損失，問詢函也要求該公司說明客戶或公司名稱、賬齡、計提原因、公司的催收措施、該應收方資信狀況惡化的具體表現(xiàn)、預計無法收回的原因等。

連續(xù)6年資產負債率超70% 資產負債率高企

界面山東注意到，晨鳴紙業(yè)的資產負債率一直高企。

在多元化經營戰(zhàn)略下，晨鳴紙業(yè)2014年起開始涉足融資租賃業(yè)務。2014年，晨鳴紙業(yè)成立晨鳴融資租賃公司，成為全國造紙行業(yè)首家融資租賃公司。

在打造“以制漿、造紙、金融為主導，林業(yè)、地產、礦業(yè)等協(xié)同發(fā)展”的產業(yè)體系的過程中，跨界金融業(yè)務卻給晨鳴紙業(yè)的資產負債表帶來了不小影響。特別是涉足融資租賃業(yè)務后，該公司不斷高額舉債，資產負債率居高不下，壞賬損失和債務違約風險如影隨形。

數(shù)據(jù)顯示，2019年末，晨鳴紙業(yè)資產負債率為73.11%，較2018年同期減少2%，但相比同行仍處較高位置。其流動負債余額為526.99億元，高出流動資產余額達77.46億元之多。

另外，由Wind數(shù)據(jù)顯示，2014年起，晨鳴紙業(yè)已經連續(xù)6年這一指標數(shù)值超過70%。

坦率講，為了降低資產負債率，晨鳴紙業(yè)確實采取了相應措施。2019年，公司出售海鳴礦業(yè)60%股權，轉讓價款近20億元；同時通過剝離、盤活低效資產及與主營業(yè)務無關的資產，使得公司整體資產質量得到優(yōu)化提升，進一步回歸制漿造紙主業(yè)。

年報顯示，晨鳴紙業(yè)負債率下滑有賴于流動負債減少。公司去年流動負債為526億元，較上年減少87億元。

相應的，2018年和2019年，公司財務費用分別為27.4億元和29.4億元，利息費用則分別為35.7億元和33.5億元。

晨鳴紙業(yè)表示，可能會調整融資方式、調整支付給股東的股利金額、向股東返還資本、發(fā)行新股與其他權益工具或出售資產以減低債務。

數(shù)據(jù)顯示，晨鳴紙業(yè)2019年年末的總資產已發(fā)生顯著縮水，為979.6億元，較之2018年同期減少了73.6億元。

不存在償債風險？

雖如此，在年報發(fā)布不久，晨鳴紙業(yè)就接到了深交所下發(fā)的問詢函，在問詢函中，針對晨鳴紙業(yè)“流動負債余額為527億元，高出流動資產余額77.5億元”的情況，深交所要求說明公司是否存在相應的償債風險，充分揭示可能面臨的流動性風險以及擬采取的防范應對措施。

在復函中，晨鳴紙業(yè)介紹了公司的永續(xù)債和優(yōu)先股發(fā)行情況。此前，晨鳴紙業(yè)公布的2017~2019年資產負債率分別為71.34%、75.43%、73.11%。而在考慮計提優(yōu)先股、永續(xù)債應付利息的情況下，推算2017~2019年資產負債率分別為71.57%、75.6%、73.29%?？梢?，優(yōu)先股、永續(xù)債利息對資產負債率影響并不大。

在年報問詢函中，深交所要求公司結合優(yōu)先股和永續(xù)債的性質、利率約定、利息支付安排等，說明未對優(yōu)先股和永續(xù)債計提應付利息是否符合相關會計準則，并推算說明在考慮優(yōu)先股和永續(xù)債應付利息部分的情況下公司最近三年的資產負債率變化情況。

晨鳴紙業(yè)認為，未來現(xiàn)金流完全可以覆蓋到期債務，不存在償債風險及流動性風險。截至2019年12月底，公司貨幣資金193億元；可變現(xiàn)資產219億元；報告期內，公司獲得銀行授信827億元，已使用授信486億元，尚未使用授信341億元；公司近兩年年經營性活動凈現(xiàn)金流均超過100億元，2018、2019年分別為141億元、122億元。

對于未來如何降低資產負債率，晨鳴紙業(yè)表示，2019年公司融資租賃業(yè)務凈回收59億元，融資租賃業(yè)務規(guī)模壓縮至136億元，2020年公司將繼續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務。

將資產負債率降至65%以內，晨鳴紙業(yè)計劃未來兩年擬采取四條措施：公司經營實現(xiàn)的利潤和折舊用于償還有息負債；同時，公司近幾年新投產項目已全部達產增效，進一步增加了穩(wěn)定的經營性現(xiàn)金流，且未來兩年內公司暫無大額資本開支計劃；持續(xù)壓縮融資租賃業(yè)務規(guī)模，租賃回款用于償債；剝離非主業(yè)資產，聚焦主業(yè)發(fā)展，出售低效、無效資產，回籠資金；借助政策紅利，通過債轉股、產業(yè)投資基金等方式，引進戰(zhàn)略投資者，增強資本實力。

晨鳴紙業(yè)的短期償債能力有所提升。年報顯示，2019年晨鳴紙業(yè)流動比率為85.3%，速動比率76.24%，分別較上年提升7.2個百分點和9個百分點，短期償債能力明顯增強。

流動負債中，晨鳴紙業(yè)的短期借款為368.8億元，較上年減少33.4億元，同比減少8.3%，負債結構更加合理。晨鳴紙業(yè)相關負責人表示，利用美元債、中期票據(jù)、設備融資等工具，將一些短期負債調整為中長期的負債，有效減輕了流動性的壓力。

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