主題：伊利股份（600887）：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力不減，長(zhǎng)期價(jià)值不斷凸顯


伊利股份(28.650, -0.45, -1.55%)（600887）：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力不減，長(zhǎng)期價(jià)值不斷凸顯 來(lái)源：東興證券(10.690, -0.03, -0.28%)

事件：公司公布2019半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入449.65億元，同比+13.58%；歸母凈利潤(rùn)37.81億元，同比+9.71%。其中19Q2實(shí)現(xiàn)收入218.88億元，同比+9.37%，歸母凈利15.05億元，同比+11.83%。收入利潤(rùn)增速有輕微下滑，符合我們?cè)诠蓹?quán)激勵(lì)事件點(diǎn)評(píng)中的預(yù)期，繼續(xù)看好公司長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)。

渠道優(yōu)勢(shì)盡顯，公司加強(qiáng)常溫領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)、進(jìn)一步拓寬護(hù)城河。

強(qiáng)大的渠道管控和拓展能力是公司一直以來(lái)的優(yōu)勢(shì)所在，在渠道下沉的進(jìn)程中優(yōu)勢(shì)盡顯，并在一定程度上保證了其在常溫領(lǐng)域護(hù)城河的加寬。面對(duì)短期內(nèi)仍將持續(xù)激烈的雙寡頭競(jìng)爭(zhēng)局面，守住常溫奶市場(chǎng)的絕對(duì)份額是公司謀求更大發(fā)展的生命線，公司將以增加市場(chǎng)份額為指引，謀求長(zhǎng)期的發(fā)展。上半年公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)對(duì)以上邏輯充分印證，公司渠道滲透率進(jìn)一步提高，常溫奶在零售市場(chǎng)中份額上漲。凱度調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，公司常溫液態(tài)類乳品的市場(chǎng)滲透率為83.9%，同比增加2.7pct，其在三、四線城市的滲透率為86.2%，同比增長(zhǎng)2.3pct。19H1公司在零售市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，常溫液態(tài)奶市場(chǎng)零售額份額同比增加2.4pct，其中常溫酸奶同比增加5.8pct，常溫酸奶份額基本達(dá)到50%，仍為該品類市場(chǎng)份額第一。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈背景下下，重點(diǎn)產(chǎn)品銷售情況良好，上半年公司“金典”“安慕?！钡戎攸c(diǎn)產(chǎn)品銷售收入比上年同期增長(zhǎng)30%。

短期行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)因素影響有所體現(xiàn)，低溫奶業(yè)務(wù)承壓。

公司對(duì)短期內(nèi)行業(yè)仍將持續(xù)的雙寡頭競(jìng)爭(zhēng)局面給予充足的預(yù)期，為鞏固公司的常溫優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)跨品類的綜合發(fā)展的目標(biāo)，公司需要加強(qiáng)費(fèi)用的投放，因此我們判斷銷售費(fèi)用或?qū)⒕S持在高位，上半年競(jìng)爭(zhēng)因素已體現(xiàn)在利潤(rùn)表現(xiàn)中。19H1公司銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用中的薪酬均出現(xiàn)一定幅度上行，主要系公司下半年將新增組織事業(yè)部以及東南亞市場(chǎng)國(guó)際業(yè)務(wù)部，人員數(shù)量增加，且業(yè)績(jī)達(dá)成激勵(lì)增加。

19H1銷售費(fèi)用率24.7%維持相對(duì)高位，管理費(fèi)用率4.25%，同比增加0.75pct。疊加上游原奶價(jià)格從年初以來(lái)的上漲壓力，毛利率小幅下滑，19H1凈利率8.4%，同比-0.3pct。

國(guó)內(nèi)低溫行業(yè)迅速發(fā)展，低溫領(lǐng)域并非公司優(yōu)勢(shì)所在，公司仍將更多的資源布局在新品推廣以及渠道下沉方面。在常溫酸奶沖擊與區(qū)域性乳企競(jìng)爭(zhēng)背景下，公司低溫領(lǐng)域發(fā)展承壓，19H1低溫液態(tài)奶市場(chǎng)零售額份額同比下降1.1pct。

未來(lái)橫向拓品仍為主旋律，公司長(zhǎng)期價(jià)值不斷凸顯。


乳制品的選擇品類逐漸增多，雙寡頭的焦點(diǎn)將會(huì)逐步分散，伊利和蒙牛將逐漸走向差異化競(jìng)爭(zhēng)的道路，伊利聚焦常溫優(yōu)勢(shì)，進(jìn)行橫向拓品，不斷拓寬護(hù)城河，蒙?；谏嫌文翀?chǎng)及冷鏈資源優(yōu)勢(shì)深耕乳制品行業(yè)，加高行業(yè)壁壘。公司新品推廣成效顯著，安慕?？谖渡?jí)、豆奶增長(zhǎng)較好、有機(jī)產(chǎn)品暢輕等有所突破，19H1新品銷售收入占比17.4%，比2018年提高2.6 pct。奶粉方面，嬰幼兒配方奶粉零售市場(chǎng)份額同比增加0.6pct，金領(lǐng)冠銷售收入同比增速30%，公司國(guó)產(chǎn)奶粉高端化進(jìn)程推進(jìn)。

公司在激烈的行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中，成功搶下市場(chǎng)份額，新品拓展情況向好，進(jìn)一步表明公司作為龍頭無(wú)懼競(jìng)爭(zhēng)壓力的實(shí)力。股權(quán)激勵(lì)深度綁定核心管理層，確保下一個(gè)十年新一輪的騰飛，公司完成“2030年成為世界第一乳企”的目標(biāo)決心顯現(xiàn)，短期競(jìng)爭(zhēng)不影響公司長(zhǎng)期價(jià)值的增長(zhǎng)，我們將持續(xù)看好伊利長(zhǎng)期價(jià)值。

公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：公司上半年業(yè)績(jī)基本符合我們的預(yù)期，我們預(yù)計(jì)19-21年?duì)I收分別為925.17、1069.75、1244.40億元，同比增長(zhǎng)16.30%、15.63%、16.33%。預(yù)計(jì)19-21年凈利潤(rùn)分別為70.48、73.54、84.46億元，同比增長(zhǎng)9.24%、4.33%、14.85%，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.15、1.20、1.38元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2019-2021年P(guān)E值分別為25、24和21倍，我們依然看好長(zhǎng)期公司價(jià)值提升，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問題，行業(yè)格局發(fā)生重大變化，公司新品放量不及預(yù)期



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