主題：交通銀行：息差回落較少，資產(chǎn)質(zhì)量略有壓力

　事項：交通銀行公布了 1 季度業(yè)績，并舉行業(yè)績交流會評論：?? 雖然 1 季度凈利潤同比持平，但季度環(huán)比收入下降較為明顯交通銀行 1Q2009 凈利潤同比基本持平，但這相當大程度上得益于撥備支出的下降，我們?nèi)匀恢饕P(guān)注收入的環(huán)比波動。交行1 季度凈利息收入季度環(huán)比下降了6.5%、營業(yè)凈收入下降了8%。撥備前利潤環(huán)比有所上升，但這主要是費用支出的季節(jié)性原因。

　　得益于全行業(yè)信貸高增長，交通銀行資產(chǎn)規(guī)模高速增長交行 1Q2009 盈利資產(chǎn)同比增長了35%，季度環(huán)比增長了13%，大幅超過其歷史上的最高水平。這與2008 年11月開始的信貸高增長是基本同步的。交行認為貸款高增長原因包括：貨幣政策從緊縮變成寬松，信貸需求釋放很大，加上交行從去年4 季度加大了項目儲備的力度；通過票據(jù)帖現(xiàn)來搶占規(guī)模；從信貸投入上看，一季度投入是基礎(chǔ)設(shè)施，制造業(yè)的占比在逐漸下降。對于2009 年剩余三個季度的信貸增長，交行認為主要在于，中央4 萬億對于配套信貸資金需求，交行自身能夠進行持續(xù)的項目儲備，后面信貸高增長有一定可持續(xù)性，但不會象一季度那么快，將進入平穩(wěn)增長階段。我們預(yù)測交通銀行全年的資產(chǎn)規(guī)模擴張速度在20%左右。

　　根據(jù)其披露，1 季度息差降幅有所減少，但還未見底根據(jù)交行披露，其在 1Q2009 息差下降了30 個BP，降幅比較4Q2008 的56 個BP 有明顯的減少。根據(jù)我們計算，其貸款在1Q2009 環(huán)比下降了110 個BP，債券收益率下降了34 個BP，雖然同業(yè)收益率有所上升，但盈利資產(chǎn)整體收益率下降了51 個BP；而付息負債的角度，存款成本僅下降了35 個BP，全部付息負債成本下降了25 個BP。

　　交行 1Q2009 息差下降主要原因仍是減息帶來的影響，在沒有進一步減息的條件下，交行息差有望在2-3 季度見底，交通銀行減緩息差下降的措施主要有：提高一般貸款在盈利資產(chǎn)中的比重，增加中長期貸款、發(fā)展信用卡業(yè)務(wù)和調(diào)整同業(yè)資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)來減緩息差水平的下降。交行還表示，目前較高的存貸對于未來貸款的增長沒有制約，因為人民幣存貸比水平不到70%，高存貸比主要是海外的外匯信貸業(yè)務(wù)的影響。我們預(yù)測交通銀行在2009 年息差收入與與2008 年基本持平。

　　中間業(yè)務(wù)收入環(huán)比有較大幅度的上升交通銀行 1 季度中間業(yè)務(wù)收入環(huán)比和同比都有較快的增長，手續(xù)費收入環(huán)比增長了19%，主要是銀行卡業(yè)務(wù)的高速增長，而銀行卡業(yè)務(wù)主要是信用卡業(yè)務(wù)的高速發(fā)展，交行表示，在1Q2009 其信用卡業(yè)務(wù)已經(jīng)做到盈虧平衡。此外推動手續(xù)費收入高增長的是咨詢服務(wù)費，這部分其實是債券承銷收入的增長，目前債券發(fā)行量較大，交通銀行承銷收入相較多。手續(xù)費中明顯下降的主要是基金業(yè)務(wù)相關(guān)的，包括基金管理、托管和基金銷售方面的手續(xù)費，這部分收入與資本市場關(guān)系較大，未來也將隨著資本市場的波動而變化。

　　交行在 1Q2009，非手續(xù)費中間業(yè)務(wù)收入也有所增長，這主要是交通銀行持續(xù)的是美元多頭頭寸，在人民幣升值幅度和預(yù)期大幅下降時，匯兌收益有較大的變化。

　　2009 年費用收入比目標是略有下降交通銀行在 1Q2009 員工人數(shù)略有減少，營業(yè)費用同比也略有下降，交通銀行在2009 年對于費用會有較嚴格的控制，也的確有壓縮的空間。我們之前交行調(diào)研報告中也強調(diào)過這一點，交通銀行沒有網(wǎng)點擴張的壓力，IT 短期也沒有大規(guī)模升級的必要，因此在2009 年收入增速大幅回落時，有能力達到其費用收入比略有下降的目標。

　　資產(chǎn)質(zhì)量壓力依然存在，覆蓋率將逐步提高。

　　交通銀行 1Q2009 的不良率為1.62%，較2008 年年末下降了30 個BP，但這主要得益于信貸的高增長，1 季度不良余額出現(xiàn)了上升。1 季度年化不良形成率在0.26%左右，較4Q2008 的1%的水平有明顯的下降，不過1 季度關(guān)注類貸款上升較多，如果我們計算包括關(guān)注類的后四類貸款的季度形成率，1Q2009 水平與4Q2008 就基本相當，均在1%以上，資產(chǎn)質(zhì)量的壓力依然存在。

　　交行表示：不良貸款新增行業(yè)主要是電子，批發(fā)，紡織，輕工。地區(qū)是華東 13 東北3 億，華南3 億。而關(guān)注類貸款與不良貸款的趨勢比較一致，但行業(yè)不同，主要是批發(fā)交通運輸和倉儲，不全是困難行業(yè)，個別大客戶貸款的轉(zhuǎn)入關(guān)注，對于關(guān)注類余額影響較大。交通銀行稱目前特別關(guān)注關(guān)注類貸款，管理十分嚴格。

　　交通銀行 1 季度撥備支出較少，信貸成本較為0.48%，相對較低。1Q2009 的覆蓋率為119%，較2008 年年末水平略有提高，未來交通銀行覆蓋率將逐漸提高到銀監(jiān)會規(guī)定的行業(yè)水平，提升壓力較大。我們總體認為交通銀行信貸成本在2009 年下降幅度不大，中期還將保持在較高的水平。

　　業(yè)績基本符合預(yù)期，維持“謹慎推薦”投資評級交通銀行的 1 季報與我們預(yù)期基本一致，息差回落幅度要略少于我們之前的預(yù)期，而包括關(guān)注類的后四類貸款的形成，要略高于我們的預(yù)期。未來信貸增長結(jié)構(gòu)會相對較好，息差回落幅度在上市銀行中會處于較少水平，在流動性過剩的環(huán)境下，資產(chǎn)質(zhì)量的壓力不會上升。目前估值要略低于其他大型銀行，我們維持“謹慎推薦”投資評級。


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