主題：神火股份：09年產(chǎn)量增長緩解業(yè)績下滑壓力

2008年營業(yè)收入增長38.3％，利潤總額下跌2.3％，EPS為2.299元，4季度僅實現(xiàn)0.05元。公司08年實現(xiàn)營業(yè)收入120.06億元，利潤總額16.07億元，歸屬于上市公司股東凈利潤11.50億元，同比07年分別增長38.33％、-2.34％和36.98％，凈利潤增長低于此前公司40－60％的預增公告。成本費用增加，特別是鋁產(chǎn)品業(yè)務成本猛增致使收入增長而利潤出現(xiàn)下降。08年公司基本每股收益2.299元，比07年增長36.98％，但4季度收益出現(xiàn)快速下滑，僅實現(xiàn)0.05元，大幅低于前三季平均0.75元。公司擬分配方案為每10股派5股和現(xiàn)金2.0元（含稅）。
　　08年煤炭業(yè)務量價齊升貢獻公司90％毛利，鋁產(chǎn)品業(yè)務毛利暴跌拖累公司業(yè)績。08年煤炭產(chǎn)銷480.67萬噸、498.15萬噸，分別增長13.7％和17.6％，煤炭綜合售價為774.1元/噸，更是大漲75.1%，由此提升煤炭業(yè)務收入占比12個百分點至32％并貢獻全年毛利近90％。同期鋁產(chǎn)品產(chǎn)銷為40.94萬噸、41.65萬噸，分別增長10.2％和15.1％。受08上半年高通脹和下半年國際金融危機和大宗商品價格暴跌影響，公司08年鋁產(chǎn)品業(yè)務毛利率僅3.28％，加入期間費用等其它成本，鋁業(yè)務出現(xiàn)虧損而拖累公司全年業(yè)績。由于鋁價大幅下跌，子公司神火鋁業(yè)計提的存貨跌價準備大幅攀升2837％至1.918億元。
　　期間費用增長較快，漲幅超過32.6％。08年公司期間費用比07年同比增長32.6％超過8.億元，其中，財務費用由于本期借款增加而增長44.78％至4.02億元，銷售費用由于銷售形勢下滑也同比增長70.21％。
　　薛湖煤礦和泉店煤礦將成為未來兩年煤炭增量的主要來源，預計2009年煤炭產(chǎn)量增加150萬噸，增幅超過30％。薛湖煤礦及泉店煤礦產(chǎn)能均為120萬噸/年，已于去年底和今年初開始試生產(chǎn)，將是公司未來兩年煤炭增量的主要來源。再加上公司整合的兩個地方礦，不考慮參股的新鄭煤電，我們預計09年公司煤炭產(chǎn)量將增加約150萬噸，增幅超過30％。
　　煤價下跌和鋁產(chǎn)品虧損將對2009年業(yè)績構(gòu)成壓力，但煤炭產(chǎn)量內(nèi)生增長可緩解業(yè)績下滑。由于公司08年煤炭綜合售價達到774元/噸的高位，在宏觀經(jīng)濟和終端需求未恢復之前，公司09年煤炭售價將面臨下調(diào)壓力，不過，超過30％的煤炭產(chǎn)量內(nèi)生增長可一定程度緩解業(yè)績下滑。此外，鋁產(chǎn)品面臨全行業(yè)性虧損，09年公司業(yè)績面臨較大壓力。不過，考慮到公司電解鋁近60％的電力自給能力，以及09年將可能是鋁行業(yè)的底部，2010年鋁產(chǎn)品行業(yè)將為公司帶來正面貢獻。
　　盈利預測與估值。綜合考慮公司煤炭業(yè)務和鋁產(chǎn)品業(yè)務，我們預測公司2009－2010年EPS分別為1.56、2.10元，對應市盈率為17.5倍、13.1倍?？紤]到公司未來煤炭業(yè)務內(nèi)生性成長和鋁產(chǎn)品業(yè)務將逐漸趨于好轉(zhuǎn)，而且從長遠的觀點來看，公司“煤-電-鋁-材”產(chǎn)業(yè)鏈的完善將提升公司的競爭能力，我們看好公司未來的成長性和盈利能力。我們維持短期增持的評級。



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