主題：核心變量向好 靜待花開

天風證券譚倩

　　一、環(huán)保行業(yè)宏觀背景

　　環(huán)保投資逆勢上揚;社融回落，信用風險暴露。2018年宏觀經(jīng)濟壓力加大，經(jīng)濟增速溫和回落。GDP同比增速由一季度的6.8%下滑至三季度的6.5%?；ㄍ顿Y偏弱，月度累計固定資產(chǎn)投資完成額同比增速下滑趨勢明顯，但生態(tài)保護和環(huán)境治理業(yè)固定資產(chǎn)投資逆勢上揚。年初以來國家層面推進金融“去杠桿”，信用環(huán)境收縮，社會融資規(guī)模下降，融資成本上升，環(huán)保企業(yè)具備依賴資金杠桿驅(qū)動的特征，年中部分環(huán)保上市公司信用風險暴露。

　　二、2018年環(huán)保行業(yè)表現(xiàn)

　　業(yè)績方面，2018年環(huán)保行業(yè)收入增速下滑，利潤降幅擴大，細分板塊間分化加劇。前三季度國海環(huán)保行業(yè)86家上市公司共實現(xiàn)營業(yè)收入1652.08億元，同比增長10.5%，增幅與上半年的13.9%相比出現(xiàn)下滑，較去年同期的28.7%亦有明顯下降。歸母凈利潤總計174.57億元，同比下滑10.9%，較上半年的同比降幅進一步擴大5.8個百分點;扣非歸母凈利潤159.47億元，同比下降10.2%，與上半年增速相比降幅擴大6.8個百分點。細分板塊間的分化進一步加劇，監(jiān)測檢測與固廢危廢板塊表現(xiàn)較為堅挺。

　　2018年環(huán)保行業(yè)市場表現(xiàn)：多重利空影響，機構配置新低。行業(yè)指數(shù)經(jīng)歷市場下跌、信用風險、股權質(zhì)押風險釋放等多重利空因素影響，申萬環(huán)保工程及服務、申萬環(huán)保設備板塊走勢顯著弱于滬深300指數(shù)及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)。與申萬一級行業(yè)板塊進行比較，環(huán)保設備、環(huán)保工程及服務板塊在行業(yè)中位于年初至今跌幅榜前二。環(huán)保板塊整體估值下行至歷史底部，截至12月24日，環(huán)保板塊整體PE估值降至21.83倍，PB估值1.84倍?；鹋渲眠M一步下行。截至2018年三季度，股票型、偏股混合型基金對環(huán)保行業(yè)配置比例進一步下降，行業(yè)配置金額占股票投資市值比由二季度的0.41%下降至0.36%，行業(yè)低配比例達到0.14%。

　　三、環(huán)保核心變量的演進：面臨政策、需求與支付的三重向好

　　1、政策端：是環(huán)保最核心變量，融資環(huán)境改善，民營企業(yè)獲得支持。1)宏觀金融政策年中轉向，一系列解決民營企業(yè)融資難問題的政策出臺，將有利于改善環(huán)保民營企業(yè)的融資環(huán)境，降低債務負擔，無風險收益率走勢在9月份開始又進入新一輪下降通道。2)產(chǎn)業(yè)政策持續(xù)加碼，中央層面始終對生態(tài)環(huán)境保護保持積極態(tài)度，生態(tài)環(huán)保主要采用的PPP模式有望迎來政策利好，未來更加規(guī)范。3)資本市場多層次支持民營企業(yè)，并購重組進程有望加快，國資紓困資金馳援，國資“接盤”環(huán)保民企成為一大趨勢。

　　2、需求端：生態(tài)環(huán)保是基建補短板重要領域，治理需求不斷提升。農(nóng)村環(huán)境、城鎮(zhèn)生活污水、生活垃圾、危險廢物處理設施建設以及黑臭水體和重點流域水環(huán)境綜合治理等細分領域是重要方向。嚴禁“一刀切”意味著符合生態(tài)環(huán)境保護要求的企業(yè)，不得采取集中停產(chǎn)整治措施，有望促使企業(yè)向污染治理選擇轉變，從而促進環(huán)保治理項目需求的釋放，利好環(huán)保企業(yè)訂單及業(yè)績增加。

　　3、支付端：財政支付傾斜。2018年繼續(xù)實施積極的財政政策，更加側重民生、支持三大攻堅戰(zhàn)和服務高質(zhì)量發(fā)展等方面，加大環(huán)保財政支出是積極財政政策實施的重要方向。環(huán)保治理投資呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢，2008年以來，國家財政在環(huán)境保護方面的支出保持增長，9年間的復合增速達到16.4%，超過國家財政總支出同比增速，財政支付是環(huán)保項目投資的重要保障。

　　四、投資建議

　　維持環(huán)保行業(yè)“推薦”評級。我國大氣、水、土壤環(huán)境仍有較大提升空間，生態(tài)環(huán)境依然存在短板，在穩(wěn)投資的背景下，環(huán)境治理成為具有正外部性的基建補短板優(yōu)質(zhì)需求。政策是環(huán)保行業(yè)的核心變量，年中開始的宏觀金融、PPP等產(chǎn)業(yè)政策、資本市場政策轉向，為環(huán)保行業(yè)帶來融資環(huán)境改善、繼續(xù)支持鼓勵投資、并購重組加速及國資紓困等多重利好。與此同時，基建補短板、嚴禁“一刀切”等催生環(huán)境治理需求，而積極的財政政策為環(huán)保項目投資回款提供重要保障。環(huán)保板塊當前PE及PB估值均已位于歷史底部，機構配置進一步下行至歷史低位，核心變量的向好有望提升板塊整體估值，維持環(huán)保行業(yè)“推薦”評級。

　　重點推薦個股。建議聚焦商業(yè)模式與現(xiàn)金流，關注改善。從三條主線對環(huán)保行業(yè)個股進行配置：1、建議選擇資金占用少、回款周期短且資產(chǎn)負債率良好的監(jiān)測設備銷售及檢測服務類公司進行長期配置，推薦華測檢測、聚光科技、安車檢測;2、具備防御屬性、業(yè)績穩(wěn)健增長、現(xiàn)金流充裕且穩(wěn)定的運營類公司亦值得長期配置，后續(xù)還有望受益于價格持續(xù)理順而提升資產(chǎn)估值，推薦國禎環(huán)保、瀚藍環(huán)境;3、主要受益于核心變量改善，板塊整體估值提升的碧水源、啟迪桑德、龍凈環(huán)保、中原環(huán)保等。

　　風險提示。政策推進不達預期風險;相關上市公司業(yè)績不達預期風險;宏觀經(jīng)濟下行風險;大盤系統(tǒng)性風險。

　　五、重點推薦個股

　　華測檢測

　　綜合性第三方檢測龍頭公司

　　華測檢測是一家集檢測、較準、檢驗、認證及技術服務為一體的綜合性第三方機構，目前擁有實驗室130多家，年報告數(shù)量超過150萬份，服務客戶超過9萬家，其中世界500強客戶100多家，先發(fā)優(yōu)勢明顯，市占率為民營企業(yè)第一。目前公司實驗室布局已經(jīng)基本完善，并進入產(chǎn)能釋放期，產(chǎn)能利用率逐漸爬坡。預算管理趨嚴，固定資產(chǎn)投資由擴張轉向平穩(wěn)，通過推行精細化管理，加強對成本的管控與利潤的考核，促進內(nèi)部降本增效，效果已逐漸顯現(xiàn)，業(yè)績提升有望持續(xù)可見。

　　安車檢測

　　遙感監(jiān)測提供增量

　　車檢系統(tǒng)傳統(tǒng)業(yè)務保持快速增長。公司是國內(nèi)機動車檢測領域整體解決方案主要供應商。隨著國內(nèi)機動車保有量逐漸增加及車齡增長，同時機動車檢驗向民營機構放開，公司充分受益于機動車檢測系統(tǒng)的需求量增長。遙感監(jiān)測將在未來成為大氣污染防治的重要手段之一，我們按照地級市10套、縣級市5套左右的遙感監(jiān)測設備需求、銷售單價150-180萬元/臺測算，預計遙感監(jiān)測設備的市場空間約為200億元。公司作為國內(nèi)主要的遙感監(jiān)測設備供應商，將充分受益于市場空間的釋放，對公司未來經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生積極影響。





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