主題：從星輝娛樂看上市公司估值確定的重要性

一般從事多個主業(yè)的公司估值都高不到哪里去，倘若如果還存在估值困難的情況，往往還會被市場所遺棄。星輝娛樂就是這樣一家企業(yè)，它不是雙主業(yè)，而是三主業(yè)；它不是其中的一個板塊的業(yè)務(wù)估值困難，而是三個業(yè)務(wù)板塊中有兩個板塊估值存在不確定性，堪稱奇葩。


星輝娛樂原來是做電動玩具車和塑膠玩具的企業(yè)，后來做汽車模型，2010年在深交所創(chuàng)業(yè)板上市后也開啟了“買買買”的模式，只不過與其他企業(yè)相比，它的不同之處是選擇跨界并購。

2013年10月，公司以8.12億元收購廣東天拓，進(jìn)入網(wǎng)絡(luò)游戲研發(fā)與運(yùn)營領(lǐng)域；2015年11月，公司斥資4億元左右將西班牙足球甲級聯(lián)賽球隊(duì)之一的皇家西班牙人足球俱樂部收入麾下，進(jìn)入足球產(chǎn)業(yè)；2016年，公司又以發(fā)行股份的方式，收購游戲公司廣州趣丸網(wǎng)絡(luò)67.08%的股權(quán)。

至此，公司業(yè)務(wù)形成了“車模+游戲+足球”的三足鼎立局面，經(jīng)營收入也從2015年的16.73億元增長到2017年的27.55億元，年均增幅21.6%；凈利潤卻由3.52億元減少到2.3億元，年均減幅達(dá)17.7%，出現(xiàn)了增收不增利的情況。公司股票在二級市場上的表現(xiàn)更是處于持續(xù)下跌的狀態(tài)，股價(jià)從2015年的高點(diǎn)21.6元跌到現(xiàn)在的4元附近，跌幅超過80%，市值蒸發(fā)了200余億元。


一頭是不停地進(jìn)行資本運(yùn)作，提供源源不斷的炒作新題材、新概念，企業(yè)規(guī)模也在迅速擴(kuò)張；另一頭卻是業(yè)績的下滑與二級市場上股價(jià)的持續(xù)下跌。為什么會出現(xiàn)這樣的情況呢？市場的判斷與選擇應(yīng)該沒有錯，恐怕問題還是出在企業(yè)身上，下面就來扒一扒星輝娛樂的資本運(yùn)作手法，以及隱藏在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后的東西。

根據(jù)公開資料整理，公司2015年、2016年、2017年與2018年前三季度的扣非凈利潤額分別是2.19億元、4.26 億元、1.52億元與1.81億元，同比分別增長4.78 %、95%、-64%與8%，波動較大，2016年接近翻番，2017年又腰斬，2018年前三季度基本維持在上年同期水平。

再看看公司的非經(jīng)營性收益主要來源于哪里？經(jīng)過梳理獲知，2015年前后公司多次購買、處置春天融和影視公司股權(quán)，由于每次購買股權(quán)時(shí)對企業(yè)的估值不同，從而確認(rèn)投資收益并最終出售這部分資產(chǎn)獲得將近1.48億的收益；2016年公司再以同樣的方式對廣州趣丸網(wǎng)絡(luò)股權(quán)進(jìn)行操作，從而確認(rèn)3.26億元的投資收益；2017年，公司出售持有的新三板掛牌企業(yè)愛酷游股權(quán)，獲得7100余萬元的收益；2018年，公司又通過球員租賃與轉(zhuǎn)會的方式，獲得約4300萬元的收益。


由此可知，公司近幾年業(yè)績的增長其實(shí)不是來源于經(jīng)營的成長與改善，而是靠資本運(yùn)作、變賣資產(chǎn)與確認(rèn)投資收益來維持，這就進(jìn)一步說明到目前為止，公司三大業(yè)務(wù)板塊并沒有形成公司希望的所謂體系效益，企業(yè)內(nèi)生發(fā)展其實(shí)并不如意。

只不過星輝娛樂所謂的資本運(yùn)作手法很一般，并沒有表現(xiàn)出什么高超的財(cái)技，就是圍繞并利用標(biāo)的資產(chǎn)估值的差異來進(jìn)行，當(dāng)然這樣做并不違法違規(guī)。正是公司憑借對春天融和影視公司和廣州趣丸網(wǎng)絡(luò)股權(quán)運(yùn)作的嫻熟經(jīng)驗(yàn)，目前已將這一觸角伸向旗下的足球資產(chǎn)，只是市場環(huán)境發(fā)生了重大變化，投資者更是早已不買賬。


當(dāng)下，公司旗下還有兩塊重要但估值依舊存在重大不確定性的資產(chǎn)。一塊是旗下的游戲資產(chǎn)，大家都知道其實(shí)游戲開發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)是非常大的，一款游戲產(chǎn)品能否取得成功主要取決于游戲IP的接受度、游戲產(chǎn)品的推廣度、聚集的用戶數(shù)，以及付費(fèi)用戶的轉(zhuǎn)化率等多重因素，游戲產(chǎn)品的運(yùn)行周期又短，給不了市場和投資者相對穩(wěn)定的預(yù)期，所以他們不愿意也不敢參與這類標(biāo)的的操作。

另一塊是皇家西班人足球俱樂部，其中的主要資產(chǎn)是球員，球員當(dāng)然是有價(jià)值的，但這個資產(chǎn)怎么估值呢？其實(shí)這是很困難的，充滿了隨意性與不確定性；何況球隊(duì)也并不直接創(chuàng)造企業(yè)的業(yè)績，俱樂部主要靠電視轉(zhuǎn)播費(fèi)、廣告費(fèi)和贊助費(fèi)獲得收入，在不時(shí)之需公司還可以將球員資產(chǎn)變現(xiàn)，但是這個資產(chǎn)什么時(shí)候賣、賣多少？完全是隨意并充滿不確定性的，市場只能敬而遠(yuǎn)之。


未來，企業(yè)該怎么辦呢？當(dāng)然不能任由股價(jià)繼續(xù)下跌下去，公司似乎也意識到了問題的癥結(jié)所在，那就是如何穩(wěn)定市場預(yù)期并提高企業(yè)估值的確定性。對于星輝娛樂來說，游戲這塊目前A股市場可比的標(biāo)的較多，估值存在一定的難度但并不是不可以估值；難點(diǎn)主要在于足球板塊，國內(nèi)沒有可比標(biāo)的，資產(chǎn)沒有市場價(jià)格，傳統(tǒng)的估值方法也不實(shí)用，不過好在現(xiàn)在公司計(jì)劃將這部分資產(chǎn)分拆出來，獨(dú)立赴港上市，這在當(dāng)前情況下不失為一個必要的選擇。

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