主題：同仁堂：莫將品牌知名度與成長(zhǎng)性混淆

　　從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看，在過(guò)去的5、6年里，同仁堂(600085 )的管理能力可謂平庸。2003年以來(lái)，經(jīng)歷了按區(qū)域劃分—按品種劃分—區(qū)域和品種混合經(jīng)銷的三種不同的營(yíng)銷模式。但是，這一系列的改革并沒(méi)有收到成效，從表中我們也可看到，在過(guò)去的5、6年里，主營(yíng)收入的曲線上升乏力，毛利率呈收窄趨勢(shì)，而凈利潤(rùn)也是一條乏味的平疲線。
　　數(shù)據(jù)顯示，始于2003年的改革，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率只在2004年接近20%，2005年則只有5%，到了2006年凈利潤(rùn)出現(xiàn)了大幅下滑，同比下降近50%，僅為1.52億，2007年雖然有所恢復(fù)，但是也只有2.28億元左右，僅與2003年相當(dāng)；再看毛利率，則從2003年的47.4%一直下降到2007年的40.3%。

　　2008年，公司加大對(duì)經(jīng)銷商的管控力度，提高對(duì)渠道的有效管理，確保公司銷售政策的有力執(zhí)行。受益于此，2008年公司產(chǎn)品在渠道中的流通狀態(tài)良好，價(jià)格穩(wěn)定提高，業(yè)績(jī)有所提升，全年共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入29.39億元，同比增長(zhǎng)8.69%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)2.59億元，同比增長(zhǎng)了10.31%；毛利率雖然只增長(zhǎng)了1.1%至41.4%，但是卻扭轉(zhuǎn)了自2003年以來(lái)一直下降的趨勢(shì)。

　　分產(chǎn)品來(lái)看，七大銷售收入過(guò)億產(chǎn)品中，占比最高的六味地黃丸實(shí)現(xiàn)收入3.25億元，與2008年基本持平，但毛利率則增長(zhǎng)了3.28%至53%；感冒清熱顆粒銷售略有下降；烏雞白鳳丸、牛黃解毒片、牛黃清心片、安宮牛黃丸則保持著穩(wěn)定增長(zhǎng)，平均增長(zhǎng)率約為5%左右；二三線產(chǎn)品總體增速超過(guò)15%，其中公司重點(diǎn)推廣產(chǎn)品用于治療婦女更年期綜合征的坤寶丸增長(zhǎng)最快，約為40%左右。

　　市場(chǎng)似乎一直在倔強(qiáng)地期待著同仁堂能有持續(xù)的正面修正，預(yù)期2009~2011年的EPS分別為0.57元、0.64元和0.75元。不過(guò)，我們認(rèn)為，公司的營(yíng)銷能力短期很難有根本性提升，延續(xù)過(guò)去的基調(diào)穩(wěn)定但是平疲的可能性仍然很大。

　　公司在過(guò)去的5、6年里并未表現(xiàn)出成長(zhǎng)的特性，然而市場(chǎng)似乎將其品牌知名度同成長(zhǎng)性混淆，長(zhǎng)期使用不當(dāng)?shù)墓乐捣?，一直有高估的現(xiàn)象。這種混淆和高估的現(xiàn)象不僅使投資者付出了不應(yīng)有的代價(jià)，也自動(dòng)放棄了對(duì)公司管理者的壓力，甚至傳達(dá)出錯(cuò)誤的信號(hào)


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