主題：五糧液 強烈推薦評級

2017年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入156.21億元，同比增長17.85%，歸屬上市公司股東低端凈利潤49.72億元，同比增長27.91%。

觀點：

公司二季度實現(xiàn)收入54.62億元，同比增長23.30%，二季度凈利潤14.51億元，同比增長42.45%。上半年酒類收入147.74億元，同比增長13.86%，白酒業(yè)務(wù)上半年綜合的毛利率75.24%，同比提升1.2個百分點。

五糧液52度水晶瓶計劃內(nèi)出廠價在2016年下半年提升至739元/瓶，1618的出廠價在2017年初提高到769元/瓶，2017年初的普五建議供貨價為809元/瓶，建議零售價為899元/瓶。從目前臨近下半年消費旺季的“普五”價格情況看，批價已經(jīng)站穩(wěn)800元/瓶，終端零售價格達到969元/瓶，2016年同期價格為829元/瓶，過去一年五糧液出廠價和終端價都有顯著提升?？紤]到茅臺渠道庫存持續(xù)偏緊，我們認為目前五糧液和茅臺品牌價值差距并不像目前終端價差反映的這么大，未來五糧液的消費替代效應(yīng)有望逐步釋放，普五價格繼續(xù)穩(wěn)步提升。

2017年上半年公司稅金及附加科目核算金額14.29億元，同比增長37.84%，其中主要是消費稅增加。根據(jù)川國稅函【2017】128號文件，公司對部分產(chǎn)品消費稅最低計稅價格進行了重新核定，帶來了消費稅稅基的提高?？紤]到公司執(zhí)行此項政策的時間是2017年5月1日，預(yù)計下半年消費稅仍會保持同比增長趨勢。短期看，消費稅是價內(nèi)稅，消費稅的增長會抵減當(dāng)期營業(yè)利潤，隨著全面執(zhí)行消費稅最低基數(shù)政策，消費稅對利潤的邊際影響會逐步下降。目前公司核心產(chǎn)品價格處在上升的趨勢中，此階段消費稅的增長不會改變核心產(chǎn)品的價格趨勢。

公司2017年上半年期間費用同比變化不大，也帶來了上半年業(yè)績增速超過收入增速。上半年期末公司預(yù)收賬款余額為55.11億元，相比一季度末預(yù)收賬款余額下降7.87億元，但期末應(yīng)收票據(jù)額為115.28億元，同比一季度也有16.01億下降。

結(jié)論：

我們五糧液下半年將繼續(xù)執(zhí)行價格優(yōu)先的政策，普五價格在茅臺價格上漲的預(yù)期下，也有望縮小價差。消費稅對公司凈利潤的影響下半年還會繼續(xù)體現(xiàn)，但預(yù)計2018年后影響將會減弱。預(yù)計公司2017年至2018年歸屬上市公司股東凈利潤分別為81.76億元、131.28億元和150.23億元，對應(yīng)EPS分別為2.15元、2.60元和3.02元，維持公司“強烈推薦”投資評級。

風(fēng)險提示：1）消費稅的稅率提高風(fēng)險；2）高端白酒市場競爭加劇的風(fēng)險；3）銷售旺季不達預(yù)期的風(fēng)險。


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