主題：白云山：提價效果逐步顯現(xiàn) 買入評級


2017-05-31 00:00:00 和訊網(wǎng)?




????投資要點：


品類升級+瓶裝發(fā)力，推動王老吉市占率提升。涼茶市場增速下行，行業(yè)未來空間在于渠道下沉與品類擴張。為突破發(fā)展瓶頸，王老吉于16年11月推出無糖與低糖涼茶進行品類升級，當年銷售額即達1億。17年將在餐飲與禮品市場重點推廣，目標定位于白領(lǐng)與有健康需求消費者，符合消費升級趨勢，有助于推升均價與利潤率水平。PET瓶裝主打非即飲市場，與罐裝消費場景不同，可帶來增量。之前未有發(fā)力，處于自然增長狀態(tài)；16年更換包裝（類似廣州塔的細腰瓶），重視程度提升，17年可能加大運作力度。此外綠盒王老吉官司落地漸行漸近，猜測年內(nèi)大概率并入上市公司體內(nèi)，進一步推動王老吉市占率提升。

縮減渠道折讓，費用率呈下降趨勢。涼茶行業(yè)高度集中，加多寶率先控費收縮，使得王老吉縮減渠道折讓成為可能：一方面通過減少買贈來提高實際出廠均價；另一方面可能縮減渠道返點，以實現(xiàn)利潤率提升。此外公司目前兩大冠名節(jié)目：《我們十七歲》、《明日之子》，廣告費用主要集中在一季度體現(xiàn)。廣告投放主要是配合涼茶旺季活動，估計17年廣告費用會略高于16年5億水平；管理、財務(wù)等費用投放無大變化，收入增長將使得綜合費用率降低。

短期營收略有波動，凈利率將逐季改善。1Q17王老吉銷量增速15%-20%，會計處理原因?qū)е聢蟊硎杖?%-10%。渠道調(diào)研了解5月華南區(qū)雨水天氣增多，對包括涼茶在內(nèi)大部分飲料產(chǎn)生負面影響，估計4-5月王老吉營收同比增速約5%。6月進入旺季，公司仍有望實現(xiàn)全年計劃目標。單月營收波動并不改變長期邏輯，白云山(600332,股吧)17年為品質(zhì)效益年，王老吉策略是兼顧市占率與凈利率水平?？紤]到縮減折讓+品類升級+所得稅率下降，預(yù)計凈利率水平將逐季改善。

醫(yī)藥板塊利潤增速加快，預(yù)計全年20%利潤增長。1Q17大南藥營收增速約10%，主因在于過去兩年渠道調(diào)整與集中清理社會庫存，目前渠道處于補庫存周期中。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整+個別藥品提價，毛利率同比走高；費用投入基本無大變化，收入增長導致費用率下降；金戈單品保持高增長，市場暫未看到強力競品出現(xiàn)。綜合，1Q17南藥凈利增速達20%。往全年看以上因素均持續(xù)存在，17年大南藥凈利增速保持一季度水平應(yīng)是合理預(yù)期。

盈利預(yù)測與投資建議：暫維持全年盈利預(yù)測不變，預(yù)計公司17-19年EPS分別為1.17、1.42、1.55元，同比增26%、21%、10%，17年P(guān)E僅24倍。單月營收波動不改基本面長期向好趨勢?？紤]到?jīng)霾韪偁広吘弻硗趵霞姓悸逝c凈利率雙升；金戈單品高速增長，醫(yī)藥板塊增速加快，公司帳面134億現(xiàn)金充足，未來具有并購預(yù)期，維持"買入"投資評級。

風險提示：食品安全風險、原料價格風險、競品策略轉(zhuǎn)變重新引發(fā)價格戰(zhàn)。

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