主題：汽車行業(yè)：景氣新階段誰主沉浮 規(guī)模效應(yīng)初步

　　 日本汽車工業(yè)：發(fā)展經(jīng)歷5大階段，出口撐起半邊天。我們將日本國內(nèi)的汽車工業(yè)發(fā)展分為5個階段：起步期、加速成長期、持續(xù)成長期、前成熟期和后成熟期。日本國內(nèi)汽車工業(yè)在度過起步期（百萬輛級規(guī)模）、以及約8年的加速成長期后，出口市場支撐了日本汽車工業(yè)的持續(xù)繁榮。07年日本汽車出口655.02萬輛，在國內(nèi)產(chǎn)量中占比56.48%。我們預(yù)計出口仍將是日本未來汽車工業(yè)的重要支撐。

　　
　　 我國汽車行業(yè)：規(guī)模效應(yīng)初步顯現(xiàn)。07年我國共實現(xiàn)汽車銷售879萬輛，同比增長21.8%；預(yù)計08年將保持15%左右的增速，產(chǎn)銷沖擊1000萬輛大關(guān)。07年在計入統(tǒng)計的82家汽車生產(chǎn)企業(yè)中，3家產(chǎn)銷超過100萬輛，3家在50-100萬輛之間，5家在20-40萬輛之間，汽車企業(yè)初步顯現(xiàn)規(guī)模競爭力。我們預(yù)計隨著行業(yè)增長以及行業(yè)內(nèi)整合的深入，08、09年我國百萬輛級的汽車集團(tuán)應(yīng)增至4-5家。但和日本豐田汽車07年全球銷量949.8萬輛、國內(nèi)產(chǎn)量422.6萬輛的規(guī)模相比，我國汽車行業(yè)仍然呈現(xiàn)集中度不高、體系競爭力不強(qiáng)的特征。

　　
　　 我國汽車行業(yè)：出口提速，但短期難以實質(zhì)突破。07年我國共實現(xiàn)汽車出口61.24萬輛，同比增速78.34%，出口在銷量中占比6.97%。和日本汽車工業(yè)的發(fā)展歷程相比，我們認(rèn)為當(dāng)前我國汽車工業(yè)的發(fā)展環(huán)境已經(jīng)面臨較大變化。由于大中客、中重卡整體市場規(guī)模有限，在我國自主品牌乘用車還不具備突出優(yōu)勢的背景下，我們認(rèn)為短期內(nèi)出口由于基數(shù)較小、仍然具備快速增長的可能，但出口的實質(zhì)改觀仍然需要較長的一段時間。

　　
　　 我國汽車行業(yè)：進(jìn)入景氣成長新階段。綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)運行周期、汽車行業(yè)運行周期、內(nèi)需、出口、使用成本等5大因素，我們認(rèn)為我國汽車行業(yè)開始進(jìn)入景氣成長的新階段，并在市場規(guī)模、盈利狀況、出口戰(zhàn)略、組織結(jié)構(gòu)、競爭格局、內(nèi)需來源、品牌形態(tài)等7個方面呈現(xiàn)新的特征。我們需要說明的是這一階段仍然是行業(yè)成長過程中的重要組成部分，并且可能持續(xù)約10年以上的時間。

　　
　　 維持汽車行業(yè)的“增持”評級，關(guān)注3類投資機(jī)會。我們建議關(guān)注（1）具有整合能力；（2）具有出口優(yōu)勢；（3）具有自主研發(fā)能力的上市公司。維持對上海汽車、江淮汽車、宇通客車、金龍汽車、福耀玻璃、寧波華翔、萬向錢潮、風(fēng)神股份的增持評級，調(diào)升一汽轎車評級從“中性”至“增持”，維持安凱客車、福田汽車的“中性”評級。H股公司中建議關(guān)注長城汽車，另外建議關(guān)注廣汽集團(tuán)和奇瑞汽車的上市進(jìn)展。風(fēng)險主要有：大盤系統(tǒng)性風(fēng)險、行業(yè)周期波動風(fēng)險、原材料價格波動風(fēng)險、匯率風(fēng)險和政策風(fēng)險；對于具有整合預(yù)期的公司，我們特別提醒整合效應(yīng)不達(dá)預(yù)期以及潛在的現(xiàn)金流風(fēng)險。

　　
　　 1.選題要義

　　
　　 2007年，我國共實現(xiàn)汽車銷售879萬輛，同比增長21.8%,過去7年復(fù)合增長率達(dá)22.79%，我國已經(jīng)成為僅次于美國的世界第二大汽車市場和僅次于美國、日本的世界第三大汽車制造國，預(yù)計2008年汽車產(chǎn)銷將突破1000萬輛，達(dá)到一個新的規(guī)模水平。

　　
　　 在這樣的背景下，投資者普遍關(guān)注：汽車行業(yè)的高增長是否能夠延續(xù)？未來的汽車行業(yè)將進(jìn)入一個什么樣的發(fā)展階段？在新的發(fā)展階段應(yīng)該重點關(guān)注哪些方面？用從什么樣的投資思路來選擇上市公司？

　　
　　 相比較而言，我國在汽車工業(yè)上屬于一個后發(fā)國家，美國、歐洲和日本汽車工業(yè)的發(fā)展比較成熟。我們希望通過對日本汽車工業(yè)不同發(fā)展階段的分析，并結(jié)合當(dāng)前我國汽車工業(yè)發(fā)展的特定環(huán)境，與投資者一起交流對上述問題的認(rèn)識。

　　
　　 2.日本國內(nèi)汽車工業(yè)：5大階段，出口撐起半邊天

　　
　　 2.1日本汽車工業(yè)發(fā)展經(jīng)歷5個階段我們將日本國內(nèi)的汽車工業(yè)（不考慮日本汽車企業(yè)在其他國家建廠的產(chǎn)銷規(guī)模）發(fā)展分為5個階段，分別是：起步期、加速成長期、持續(xù)成長期、前成熟期和后成熟期，每一時期在產(chǎn)量規(guī)模上的特征如下表所示：

　　
　　
　　
　　 在日本國內(nèi)汽車工業(yè)的發(fā)展歷程中，1990年日本國內(nèi)汽車產(chǎn)量達(dá)到1348.68萬輛，成為歷史峰值，至今仍未超越。

　　
　　 整體來看，日本國內(nèi)汽車工業(yè)在度過起步期（百萬輛級規(guī)模）后，經(jīng)歷了約8年的“加速成長期”，期間復(fù)合增長率達(dá)到23.29%。之后又經(jīng)歷了約10年的“持續(xù)成長期”，期間復(fù)合增長率為6.92%。然后實現(xiàn)向成熟期的過渡，即我們所定義的“前成熟期”，過渡時間也用了約10年的時間，期間復(fù)合增長率僅為2.02%，并于1990年達(dá)到歷史峰值。在達(dá)到峰值之后，日本國內(nèi)的汽車產(chǎn)量一直處于徘徊水平，未能再有所突破。最新的數(shù)據(jù)顯示，2007年日本國內(nèi)汽車產(chǎn)量為1159.63萬輛，同比增長0.98%。

　　
　　
　　
　　 2.2出口支撐日本國內(nèi)汽車工業(yè)半邊天

　　
　　 日本的汽車出口基本演繹了和日本汽車工業(yè)發(fā)展相似的運行階段，并最終形成對日本國內(nèi)汽車工業(yè)發(fā)展的強(qiáng)有力支撐。日本汽車出口數(shù)量在1985年達(dá)到峰值，當(dāng)年，日本實現(xiàn)出口673.05萬輛,在汽車總產(chǎn)量中占比達(dá)到54.85%。后續(xù)年份日本的出口量一直未能實現(xiàn)超越。

　　
　　 但由于國內(nèi)市場疲軟以及出口的恢復(fù)性增長，2007年雖然日本汽車出口量未能實現(xiàn)超越，但出口在國內(nèi)產(chǎn)量中占比卻首次實現(xiàn)超越。最新數(shù)據(jù)顯示，2007年日本實現(xiàn)汽車出口655.02萬輛，與歷史最高水平相比僅相差18.03萬輛；在當(dāng)年國內(nèi)產(chǎn)量中占比56.48%，首次超越1985年的水平1.63個百分點。

　　
　　 我們認(rèn)為，自主研發(fā)能力的形成以及石油危機(jī)沖擊背景下日本汽車經(jīng)濟(jì)節(jié)油的優(yōu)勢凸現(xiàn)，內(nèi)外雙重因素共同支撐了日本汽車20世紀(jì)60年代、70年代出口的迅猛發(fā)展。

　　
　　 而目前出口規(guī)模之所以未能實現(xiàn)超越，我們認(rèn)為最根本的原因在于國際化布局背景下，日本汽車企業(yè)可以采用在異地建廠的方式進(jìn)行戰(zhàn)略擴(kuò)張，多元化生產(chǎn)方式的運用相應(yīng)削減了外銷規(guī)模。但在日本國內(nèi)汽車市場基本飽和的背景下，出口對日本汽車工業(yè)的發(fā)展意義更加顯著，得益于其在技術(shù)、研發(fā)領(lǐng)域的深厚優(yōu)勢，我們認(rèn)為日本汽車未來出口仍呈現(xiàn)良好前景，出口對日本國內(nèi)汽車工業(yè)的貢獻(xiàn)力度將逐漸增加。 　　
　　
　　 2.3本土市場：歷史上持續(xù)、快速增長的期間有限

　　
　　 和日本國內(nèi)汽車產(chǎn)量在1963年跨過百萬輛相似，日本本土的汽車市場規(guī)模也在1963年跨過越了百萬輛大關(guān)（當(dāng)年國內(nèi)市場實現(xiàn)銷售121.05萬輛，出口9.86萬輛），并在隨后的1963-1970年實現(xiàn)了快速增長，復(fù)合增長率達(dá)到20.33%，這段時期也是日本本土汽車市場達(dá)到百萬輛級之后，增長最快的一段時期。

　　
　　
　　
　　 之后的1981-1990年，得益于日本經(jīng)濟(jì)的持續(xù)景氣，日本國內(nèi)汽車市場明顯呈現(xiàn)出比70年代更強(qiáng)勁的增長。并在1990年市場規(guī)模達(dá)到高峰，為777.75萬輛，期間年復(fù)合增長率為4.26%，但也難以重現(xiàn)快速發(fā)展階段高達(dá)20.33%的快速增長。

　　
　　
　　
　　 2.4日本汽車工業(yè)已經(jīng)形成體系競爭力

　　
　　 在20世紀(jì)70年代日本本土汽車市場獲得快速增長之后，日本國內(nèi)汽車市場的增長就出現(xiàn)增長乏力的跡象（當(dāng)時有外在的石油危機(jī)沖擊因素），是出口規(guī)模的不斷擴(kuò)大支撐了日本汽車工業(yè)的持續(xù)發(fā)展。我們認(rèn)為，日本汽車工業(yè)已經(jīng)形成了體系競爭力。這種體系競爭力集中體現(xiàn)在對汽車工業(yè)的新技術(shù)的引導(dǎo)、強(qiáng)大的研發(fā)能力、卓越的管理能力以及優(yōu)秀的營銷策略。
　　
　　
　　
　　 3.中國汽車工業(yè)：規(guī)模效應(yīng)初顯、出口短期難以實質(zhì)突破

　　
　　 3.1規(guī)模效應(yīng)初顯，但企業(yè)數(shù)目眾多、集中度不高

　　
　　 根據(jù)07年的銷量數(shù)據(jù)，我國前5大汽車集團(tuán)分別為上汽集團(tuán)、一汽集團(tuán)、東風(fēng)集團(tuán)、長安集團(tuán)和北汽集團(tuán)，07年分別實現(xiàn)銷售155.40、143.60、113.73、85.77、69.41萬輛。

　　
　　 另外，銷量排名第6的廣汽集團(tuán)實現(xiàn)銷售51.35萬輛。銷量排名第7至第11的則分別為奇瑞汽車、華晨汽車、哈飛汽車、吉利汽車和江淮汽車，銷量分別為38.08、30.05、24.31、21.95、20.83萬輛，屬于同一個銷量規(guī)模陣營。

　　
　　
　　
　　 2007年，我國共實現(xiàn)汽車銷售879萬輛，同比增長21.8%，我國已經(jīng)成為僅次于美國的世界第二大汽車市場和僅次于美國、日本的世界第三大汽車制造國。

　　
　　 但和美國、日本的汽車國內(nèi)市場的企業(yè)數(shù)目相比較，我國的汽車工業(yè)目前呈現(xiàn)集中度不高、企業(yè)數(shù)目較多的狀況。2007年，計入中國汽車工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計的汽車生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量共82家，其中年銷量規(guī)模在20萬輛之上的企業(yè)集團(tuán)僅為11家，并且這些汽車企業(yè)集團(tuán)的銷量都包括了國際汽車企業(yè)在華的合資企業(yè)銷量。

　　
　　
　　
　　 3.2出口提速，但短期難以實質(zhì)突破

　　
　　 2007年，我國共實現(xiàn)汽車出口61.24萬輛，共進(jìn)口汽車31.41萬輛，其中出口同比增速達(dá)到78.34%。2006年為97.11%，出口呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。
　　
　　
　　 目前，自主品牌生產(chǎn)企業(yè)紛紛探索對外出口或國外建廠的道路。但在汽車市場國際化競爭、國際化布局的背景下，我國自主品牌乘用車生產(chǎn)企業(yè)由于在技術(shù)、產(chǎn)品質(zhì)量方面并不具備突出優(yōu)勢，而國內(nèi)的合資企業(yè)目前難以實現(xiàn)大規(guī)模出口，我們認(rèn)為在短期內(nèi)出口由于基數(shù)較小，仍然具備快速增長的可能，但在出口規(guī)模上難以有實質(zhì)性的改觀。

　　
　　
　　
　　 3.3三大原因使得中國汽車企業(yè)海外市場路漫漫

　　
　　 2007年世界第一、第二大汽車制造集團(tuán)分別為日本的豐田汽車集團(tuán)公司、美國的通用汽車公司。全球汽車銷量分別為949.78萬輛和928.5萬輛（豐田首次超過通用）。

　　
　　 數(shù)據(jù)顯示，2007豐田在國內(nèi)的汽車產(chǎn)量約為422.6萬輛（含對外出口；豐田汽車公司在本土銷售的比例也僅為25%），通用汽車在美國的銷量為382萬輛，豐田、通用汽車公司成為世界級的大型汽車制造集團(tuán)，主要得益于其在全球市場的布局和競爭力。豐田預(yù)計其2007年將獲得破紀(jì)錄的149億美元利潤，折合每輛車約1569美元（約1.1萬人民幣元），良好的盈利能力也為豐田汽車的全球擴(kuò)張以及研發(fā)能力的不斷增強(qiáng)提供了內(nèi)在的資本保障。

　　
　　 和日本汽車工業(yè)的發(fā)展歷程相比，我們認(rèn)為當(dāng)前我國汽車工業(yè)的發(fā)展環(huán)境已經(jīng)面臨較大變化。

　　
　　 1、從全球的角度來看汽車工業(yè)自身所處的階段變化。

　　
　　 日本汽車工業(yè)快速發(fā)展的20世紀(jì)60、70年代，當(dāng)時全球的汽車工業(yè)處于一個快速成長的階段，這為日本汽車工業(yè)的快速發(fā)展?fàn)I造了良好的外在環(huán)境，并且為出口創(chuàng)造了很好的契機(jī)。

　　
　　 目前市場狀態(tài)下，日本、美國的本土汽車市場都處于萎靡不振的狀況（日本2007年國內(nèi)汽車市場銷量535.36萬輛，同比下降6.72%；美國本土汽車銷量為1610萬輛，退回到1998年的水平），歐洲的傳統(tǒng)汽車銷售市場德國、英國、意大利和法國的市場增長也有限，這些都使得整個世界的汽車工業(yè)增長主要靠發(fā)展中國家?guī)?，世界汽車銷量的增速比較緩慢，2005年、2006年分別為3.3%、2.8%。如果剔除掉中國、印度這些發(fā)展中國汽車市場的強(qiáng)勁增長，全球汽車市場的增長更加有限。

　　
　　
　　
　　 2、全球汽車市場的競爭格局發(fā)生變化。

　　
　　 全球汽車工業(yè)基本穩(wěn)定的競爭格局在20世紀(jì)90年代形成，基本形成了“6+3”的競爭格局（2007年戴—克分開）。與此同時，全球采購、全球布局成為目前全球汽車工業(yè)在供應(yīng)鏈和生產(chǎn)鏈上的主要方式。

　　
　　 在這種全球競爭的背景下，跨國公司的布局也是全球性質(zhì)的。就中國而言，主流的汽車制造企業(yè)都在中國合資建廠，他們利用自己長期積累的技術(shù)優(yōu)勢、研發(fā)優(yōu)勢、管理優(yōu)勢、制造優(yōu)勢迅速將觸角伸到全球每一個具有增長潛力的地方,根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2005、2006年全球前5大汽車制造企業(yè)全球汽車市場占有率分別為49.04%、49.42%；而前10大汽車制造企業(yè)全球汽車市場占有率則達(dá)到72.84%、73.33%。

　　
　　
　　
　　 4.中國汽車行業(yè)：進(jìn)入景氣成長新階段

　　
　　 4.1汽車行業(yè)進(jìn)入景氣成長新階段，5大基本支撐因素

　　
　　 從2000年到2007年，我國汽車銷量的增速分別為13.98%、13.80%、36.65%、35.18%、15.51%、13.70%、25.13%、21.84%，00-07年均復(fù)合增長率達(dá)到22.79%，汽車銷量快速從200萬輛成長到接近900萬輛。這段快速增長的過程，和日本汽車國內(nèi)市場在1963-1970年的快速增長十分相像。

　　
　　 宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長、道路交通的不斷完善是汽車工業(yè)快速發(fā)展的基本環(huán)境，而國內(nèi)汽車工業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整、轎車進(jìn)入家庭帶來的需求集中釋放、以及財富效應(yīng)是汽車行業(yè)過去8年間快速發(fā)展的主要推動力。

　　
　　
　　
　　 目前最重要的一個問題是：站在879萬輛的新的起點上，我們怎么看待我國汽車工業(yè)的發(fā)展？

　　
　　 我們認(rèn)為，我國汽車工業(yè)開始進(jìn)入景氣成長的新階段。我們認(rèn)為我國汽車行業(yè)仍將以高于經(jīng)濟(jì)增長的速度景氣成長，但未來增速有望良性放緩。主要有以下5個因素支撐：

　　
　　 （1）從大的經(jīng)濟(jì)增長周期來看，宏觀經(jīng)濟(jì)分析專家指出，2003-2007年是我國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的一個階段，增速在2007年達(dá)到一個階段性峰值。08年政府提出防止宏觀經(jīng)濟(jì)過熱增長，實行適度從緊的貨幣政策，GDP增速目標(biāo)定為8%；宏觀經(jīng)濟(jì)仍然會保持較快增長，但明顯更加關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性。

　　
　　 （2）從汽車行業(yè)本身運行的大周期來看，行業(yè)在增長波動上不可避免地遵循由快到慢的過程；從日本汽車工業(yè)的發(fā)展歷程中我們也可以看到這一點。

　　
　　 （3）從需求的層面來看，普遍認(rèn)為當(dāng)人均GDP達(dá)到1000-3000美元時，汽車快速進(jìn)入家庭。2003年我國人均GDP首次突破1000美元，達(dá)到1090美元，2004年達(dá)到1269美元，2005年為1703美元，2006年達(dá)到2042美元。汽車行業(yè)的快速發(fā)展反映了財富效應(yīng)帶來的需求變化。

　　
　　 在這里我們需要提到的是中國有著獨特的二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，城鄉(xiāng)差距比較大。2007年，城鎮(zhèn)、農(nóng)村居民平均人均可支配收入分別為13786元、4140元，分別同比增長17.2%、15.4%；扣除價格因素，則分別增長12.2%、9.5%。從名義收入來看2007年城鎮(zhèn)居民收入是農(nóng)村居民的3.3倍。龐大的農(nóng)村人口在消費升級的道路上，目前還側(cè)重在從對食物的消費向?qū)逃⑨t(yī)療等方面升級過渡的階段，汽車作為一種高檔消費品，顯然還需要經(jīng)歷更長的時間。

　　
　　 而2000年以來，以家庭轎車為主要支撐的城鎮(zhèn)消費潛力的迅速釋放，也支撐了汽車行業(yè)的快速增長，目前這部分消費群體已經(jīng)進(jìn)入第二輛車的消費周期，新增需求難以出現(xiàn)再度集中爆發(fā)的情景。

　　
　　 (4)自主品牌發(fā)展面臨巨大壓力、汽車出口，特別是轎車出口短期內(nèi)難有實質(zhì)性突破。國外需求作為行業(yè)發(fā)展的一個重要組成部分，我們認(rèn)為對于我國汽車行業(yè)來說，3-5年內(nèi)還難以對我國汽車工業(yè)的發(fā)展形成強(qiáng)有力的支撐。在這個過程中，我們不排除在一些細(xì)分的市場，比如大客、重卡等領(lǐng)域，我國的汽車企業(yè)已經(jīng)形成了一定的競爭力，但是由于這些細(xì)分市場在規(guī)模方面相對有限，從整體來看，汽車出口在短期內(nèi)還難以對行業(yè)發(fā)展起到支撐作用。

　　
　　 (5)汽車使用成本的不斷提升（主要表現(xiàn)為高油價）以及人多路少、能源緊張情況下政府對共同交通的支持變相造成社會交通對私人交通的替代；考慮這樣一些基本因素的影響，我們判斷我國汽車行業(yè)將進(jìn)入景氣成長的新階段。在這個階段，行業(yè)利潤率將逐漸趨向穩(wěn)定、但企業(yè)之間將分化加??；并購重組和整合行為將顯著增多；自主品牌在激烈的市場競爭中將逐漸形成一定的競爭力。我們預(yù)計這一時期將持續(xù)10年左右的時間，并初步奠定行業(yè)比較穩(wěn)定的競爭架構(gòu)。

　　
　　 4.2新階段將呈現(xiàn)7大特征

　　
　　 我們認(rèn)為，這一階段的我國汽車行業(yè)，將具備如下市場特征：

　　
　　 1）市場規(guī)模：仍在增長，但以逐漸遞減的速度增長；

　　
　　 2）盈利狀況：行業(yè)利潤率相對穩(wěn)定，但行業(yè)內(nèi)個體之間的分化加??；

　　
　　 3）出口戰(zhàn)略：越來越多的企業(yè)開始把出口作為公司的重要戰(zhàn)略，出口市場機(jī)會超越國內(nèi)市場；

　　
　　 4）組織結(jié)構(gòu)：汽車制造企業(yè)數(shù)目減少，企業(yè)之間的并購重組、整合行為顯著增多；

　　
　　 5）競爭格局：市場競爭格局逐漸走向穩(wěn)定，并初步奠定未來較長一段時期內(nèi)的競爭架構(gòu)；

　　
　　 6）內(nèi)需來源：換車需求逐步增加，并最終超越新增需求，成為汽車行業(yè)發(fā)展的支撐力量；與此同時二手車市場規(guī)模不斷擴(kuò)大；

　　
　　 7）品牌形態(tài)：自主品牌在激烈的市場競爭中獲得沉淀，并最終形成一定的市場地位和核心競爭力，為下一個階段（出口拉動）的發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

　　
　　 4.3對新階段的3個說明

　　
　　 我們對新階段做出如下補充說明：

　　
　　 1、依然屬于成長期的一個重要組成部分。

　　
　　 我們認(rèn)為這一階段仍然屬于行業(yè)整體運行軌跡中的景氣發(fā)展階段，只不過行業(yè)已經(jīng)度過了一段十分美好的快速成長轉(zhuǎn)而演變?yōu)榉啪彸砷L，比如日本汽車工業(yè)在1971-1980年10年間復(fù)合增長率為6.92%的增長時期。對于我國的汽車工業(yè)來說，我們認(rèn)為行業(yè)分化和整合加速是判斷我國汽車工業(yè)進(jìn)入新階段的一個重要指標(biāo)。

　　
　　 2、這一階段可能持續(xù)相當(dāng)長的時間。

　　
　　 日本汽車工業(yè)這一階段持續(xù)了10年，但日本汽車工業(yè)和我國不同的一點是，其出口在這一階段得到了快速發(fā)展。如果不考慮出口對日本汽車工業(yè)發(fā)展的貢獻(xiàn)，1971-1980年日本國內(nèi)汽車市場的復(fù)合增長率僅為2.03%。對于我國的汽車工業(yè)來說，由于社會結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性、地緣因素的特殊性、以及出口前景的挑戰(zhàn)性，從消費升級的角度來看，可能從整體上延長放緩增長的時間區(qū)間。

　　
　　 3、未來發(fā)展的不確定性因素增多。

　　
　　 主要體現(xiàn)在高油價、排放標(biāo)準(zhǔn)的升級、新技術(shù)的發(fā)展、以及新地緣政治方面。另外高油價背景下政府構(gòu)建資源節(jié)約型社會也使得燃油稅何時推出成為行業(yè)近期發(fā)展的一大不確定性因素。

　　
　　 5.投資策略、重點公司和相關(guān)風(fēng)險

　　
　　 基于對行業(yè)未來成長的以上判斷，我們?nèi)匀痪S持對整個行業(yè)的“增持”評級，我們預(yù)計08年汽車行業(yè)的增速在15%左右。隨著大盤的震蕩調(diào)整和系統(tǒng)性風(fēng)險的釋放，我們認(rèn)為汽車板塊的估值水平已經(jīng)具備一定的吸引力。在投資策略方面，我們建議：

　　
　　 5.1重點關(guān)注3類投資機(jī)會

　　
　　 1、具有整合能力的汽車上市公司。

　　
　　 從行業(yè)的演變階段來看，我們認(rèn)為，在每一個不同的發(fā)展階段，所關(guān)注的核心要素也不同。快速成長期重點看發(fā)展能力（由小到大的滾動發(fā)展）、持續(xù)成長期重點看整合能力（橫向、縱向并購發(fā)展；國內(nèi)、國際并購發(fā)展）、成熟發(fā)展期重點看守成能力（鞏固市場份額的能力）。

　　
　　 目前國內(nèi)汽車企業(yè)的分化已經(jīng)顯現(xiàn)，整合成為趨勢。我國汽車行業(yè)的整合在表現(xiàn)方式上包括：

　　
　　 1）企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的整合：包括汽車企業(yè)改制和整體上市，典型的企業(yè)有一汽集團(tuán)、北汽集團(tuán)、東風(fēng)集團(tuán)、廣汽集團(tuán)、奇瑞汽車等；2）橫向并購：主要包括企業(yè)之間的聯(lián)合重組；比如上汽整合南汽；東風(fēng)整合哈飛，以及北汽和福汽或?qū)⒄希?）海外并購。比如上汽收購羅孚和雙龍。

　　
　　 無論是內(nèi)部整合還是外部整合，最根本的目的都是為了增加協(xié)同效應(yīng)、提高運營效率、擴(kuò)大市場份額、增強(qiáng)核心競爭力。在這個過程中，強(qiáng)者整合弱者、市場競爭由激烈趨向穩(wěn)定，行業(yè)的進(jìn)入門坎進(jìn)一步提高，行業(yè)利潤率對新進(jìn)入者不再具備吸引力。整車制造企業(yè)最終會上演“規(guī)模為王”的局面。

　　
　　 相關(guān)的上市公司中，我們建議重點關(guān)注上海汽車（600104）、一汽轎車（000800）、福田汽車（600166）、寧波華翔（002048）、風(fēng)神股份（600469）。隨著汽車板塊個股的深入調(diào)整，我們維持對上海汽車、寧波華翔的“增持”評級，上調(diào)一汽轎車的評級從中性至“增持”，維持福田汽車的“中性”評級。同時我們也將對擬上市的廣汽集團(tuán)和奇瑞汽車保持重點關(guān)注。

　　
　　 2、具有出口優(yōu)勢的汽車上市公司。

　　
　　 出口能力是衡量一個公司競爭力的重要方面。日本的汽車工業(yè)就是由于強(qiáng)大的出口能力而維持了多年的繁榮。對于我國的汽車工業(yè)來說，我們認(rèn)為由于自主品牌轎車尚處于發(fā)展期，短期內(nèi)出口狀況難以實質(zhì)改觀，而大中客車和中重卡子行業(yè)則值得關(guān)注。汽配行業(yè)由于顯著受益于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，對于具有出口優(yōu)勢的相關(guān)上市公司也值得重點關(guān)注。

　　
　　 我們對我國大中客車和中重卡子行業(yè)的出口優(yōu)勢長期看好，主要有兩個方面的原因：（1）制造業(yè)優(yōu)勢。我國目前仍然處于工業(yè)化的階段，中重卡作為生產(chǎn)資料工具具有很大的發(fā)展空間。而外國主要汽車制造國美國、日本、歐洲的經(jīng)濟(jì)增長速度相對平緩，這些國家對中重卡的需求相對有限。而從汽車產(chǎn)品的特點來看，國外生產(chǎn)單一的中重卡產(chǎn)品難以發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，造成規(guī)模不經(jīng)濟(jì)。（2）勞動力優(yōu)勢。對于大中客車來說，在歐洲國家，勞動力成本占到30%左右，而我國的勞動力成本僅約為5%左右，即使考慮運輸成本，我國的大中客車產(chǎn)品依然具備很強(qiáng)的競爭力。

　　
　　
　　
　　 汽車上市公司中，我們建議重點關(guān)注宇通客車（600066）、金龍汽車（600686）、安凱客車（000868）、中國重汽（000951）、濰柴動力（000338）、福田汽車（600166）、福耀玻璃（600660）和萬向錢潮（000559）。維持對宇通客車、金龍汽車、中國重汽、濰柴動力、福耀玻璃、萬向錢潮的“增持”評級，維持對福田汽車、安凱客車的“中性”評級。

　　
　　 3、具有自主研發(fā)能力，并能逐漸成為企業(yè)核心競爭力的上市公司。

　　
　　 目前中國汽車市場存在著三股力量：國營企業(yè)、民營企業(yè)和合資企業(yè)。從品牌形態(tài)又分為自主品牌和外來品牌。整車層面目前客車、貨車子行業(yè)基本以自主品牌為主；乘用車子行業(yè)目前則形成合資公司、合資品牌為主體力量，自主品牌為新生沖擊力量的局面，并在經(jīng)濟(jì)型轎車領(lǐng)域形成比較顯著的競爭優(yōu)勢。

　　
　　 我們認(rèn)為：未來中國汽車工業(yè)的發(fā)展從本質(zhì)上看需要自主品牌、特別是乘用車自主品牌的大發(fā)展，這樣才有可能在出口方面有實質(zhì)提高，才能真正從汽車大國成長為汽車強(qiáng)國。目前乘用車自主品牌企業(yè)已經(jīng)有了一定的技術(shù)積累，但在市場競爭越來越激烈的背景下，未來的這個時期將是對自主品牌乘用車企業(yè)進(jìn)行真正考驗的時期。我們認(rèn)為在這個過程中，會有一些自主品牌企業(yè)面臨市場危機(jī)和生存危機(jī)，但市場也會真正培育出一批具有自主研發(fā)能力和核心競爭力的汽車企業(yè)。

　　
　　 汽車上市公司中，A股公司我們建議重點關(guān)注江淮汽車（600418），維持對公司的“增持”評級。H股公司我們建議重點關(guān)注長城汽車（2333.HK），未上市的汽車公司中，我們建議重點關(guān)注奇瑞汽車。

　　
　　 5.2重點公司盈利預(yù)測和投資評級
　　
　　
　　 5.3風(fēng)險提示

　　
　　 （1）對整個汽車行業(yè)來說，我們建議關(guān)注行業(yè)的周期波動風(fēng)險。并且08年A股市場的震蕩程度加大，我們建議關(guān)注大盤的系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　
　　 （2）政策層面，在節(jié)能環(huán)保的大背景下，我們建議關(guān)注燃油稅、排放稅的可能出臺對行業(yè)的沖擊，以及國三排放標(biāo)準(zhǔn)的實施對行業(yè)的結(jié)構(gòu)性影響。

　　
　　 （3）原材料價格波動對整個行業(yè)盈利能力的影響。

　　
　　 （4）目前人民幣處于升值的通道，并且政府表示08年要實行從緊的貨幣政策，我們建議關(guān)注人民幣升值對出口的影響，從緊的貨幣政策對行業(yè)投資、信貸和財務(wù)費用的影響。

　　
　　 （5）對于有并購整合預(yù)期的企業(yè)，我們特別關(guān)注整合效應(yīng)達(dá)不到預(yù)期的風(fēng)險、大額并購項目的支出可能帶來的潛在現(xiàn)金流風(fēng)險、通過并購重組拓展新業(yè)務(wù)的風(fēng)險以及跨國并購帶來的經(jīng)營風(fēng)險。


該貼內(nèi)容于 [2008-03-29 01:01:10] 最后編輯

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