主題：農(nóng)產(chǎn)品(000061)大白菜+實體市場，打造線上線下農(nóng)品流通生態(tài)圈

　　農(nóng)產(chǎn)品(000061)
　　農(nóng)批市場地位難以替代，網(wǎng)絡化凸顯價值。 農(nóng)批市場作為上下游商戶的物理聚點和價格形成地，是農(nóng)品流通體系的核心環(huán)節(jié)，連鎖化運營有利于在全國范圍內(nèi)形成網(wǎng)絡，提升信息流通和物流效率，匹配產(chǎn)地、銷地和各層級中間商。目前我國農(nóng)批市場以單體經(jīng)營為主，格局分散， 政府規(guī)劃 2020 年要形成“八大骨干市場集群和 100 個左右全國骨干農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場”。 公司自 2008 年落實網(wǎng)絡化戰(zhàn)略，加速在全國范圍內(nèi)開拓農(nóng)批新市場，重點選擇物流節(jié)點城市，將形成巨大實體網(wǎng)絡價值，提升整體盈利能力。

　　不同于市場對農(nóng)批流通企業(yè)盈利狀況差的看法，成熟農(nóng)批市場盈利能力強勁，現(xiàn)金流充沛。 農(nóng)批市場前期投入大，培育期長，但一旦市場成熟，收入、現(xiàn)金流和盈利能力十分穩(wěn)定， 商業(yè)配套銷售、 承租權安排及政府補貼也利于加快現(xiàn)金回籠，實現(xiàn)滾動開發(fā)。 公司 16 家成熟市場 14 年共實現(xiàn)收入 18.1 億，凈利潤 5.1 億（公司應占 3.4 億），凈利率 28.4%。 居于壟斷地位的深圳平湖市場兩年就實現(xiàn)盈虧平衡，2014 年實現(xiàn)營收 3.3 億，凈利潤 1.5 億，凈利率超過 47%。

　　異地擴張拖累短期業(yè)績，拓展長期成長空間。 農(nóng)批市場的成功因素包括政府和合作伙伴資源支持、 當?shù)厥袌龈偁幐窬帧?規(guī)劃定位、招商和市場運營能力等。相比深圳大本營，異地擴張、尤其是競爭激烈的區(qū)域培育難度更大。公司14 年培育和在建市場合計虧損額 1.5 億以上（公司應占 1.1 億），拖累整體業(yè)績。公司實體市場擴張和選址較為謹慎，在建和儲備項目均獲政府規(guī)劃支持， 部分為事期擴建項目培育壓力較小， 海吉星品牌和專業(yè)招商、經(jīng)營團隊在國內(nèi)領先，我們認為未來幾年成熟市場穩(wěn)定增長， 次新市場逐步度過培育期， 整體盈利能力將緩慢得到改善。

　　實體市場+大白菜，構建農(nóng)品流通完整生態(tài)圈。 公司積極布局電商領域，形成了目前國內(nèi)農(nóng)批領域積累最全面、準確的農(nóng)品交易數(shù)據(jù)庫，未來變現(xiàn)潛力大；依托中農(nóng)網(wǎng)涉足糖業(yè)、蠶絲、棉花 B2B 平臺，目前線上業(yè)務交易額約400-500 億；擁有農(nóng)邁天下、海吉星商城、依谷網(wǎng)等七大 B2B/B2C 電商平臺。公司整合電商平臺及配套資源，推出“大白菜+” 戰(zhàn)略，類似于農(nóng)品流通領域的“趕集網(wǎng)”、“大眾點評”， 圍繞全國各地的農(nóng)品批發(fā)商打造信息平臺， 以實體市場為主體， 電商平臺覆蓋產(chǎn)地和銷地， 依托海量流通數(shù)據(jù)， 結合物流、檢測、金融的配套業(yè)務，構成農(nóng)產(chǎn)品大流通的完整生態(tài)圈，將產(chǎn)生巨大協(xié)同效應。

　　看好公司電商戰(zhàn)略的推進、線上線下一體化的農(nóng)產(chǎn)品流通平臺價值，維持“推薦”評級。 農(nóng)品流通處于政府重點支持、 資本關注的風口， 近日公司與深圳進致投資、深圳運通資本合資成立深圳市農(nóng)產(chǎn)品流通產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，規(guī)模 25 億，有助于公司戰(zhàn)略規(guī)劃的落地實施。 公司實體農(nóng)批市場權益土地面積重估價值近 500 億，為公司市值提供了較高的安全邊際，國企改革有望加速公司業(yè)績和資產(chǎn)價值的釋放。 維持“推薦” 評級，目標價格 22 元。

　　風險提示： 新市場培育不及預期；儲備項目投資期拉長；國企改革進展緩慢或力度不達預期。

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