主題：B股改革再度升溫

隨著新城控股（601155）成功由B轉(zhuǎn)A，B股改革的話題再上塵囂。當(dāng)初作為制度性金融創(chuàng)新的B股，在市場(chǎng)變幻中淪為雞肋，成為亟待解決的歷史遺留問(wèn)題。B股企業(yè)具有強(qiáng)烈的融資需求，但受嚴(yán)格的條件限制。B股改革究竟該如何進(jìn)行？

B轉(zhuǎn)A再添案例

新城控股12月4日正式在上交所上市交易，本次發(fā)行股票5.42億股，占發(fā)行后總股本的31.74%，發(fā)行價(jià)格為9.82元/股，本次發(fā)行股份將全部用于換股吸收合并新城B股，發(fā)行完成后總股本為17.08億股。

這意味著，新城控股B轉(zhuǎn)A的漫漫長(zhǎng)路最終畫(huà)上了句號(hào)，成為完成B轉(zhuǎn)A的第二個(gè)案例，也是首家民營(yíng)B轉(zhuǎn)A的房企。事實(shí)上，新城控股謀求B轉(zhuǎn)A由來(lái)已久，早在2014年7月，新城地產(chǎn)就已停牌籌備轉(zhuǎn)板事宜，2014年年底，向證監(jiān)會(huì)上報(bào)了B股改革方案，今年9月21日收到證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)。

“整個(gè)過(guò)程雖然看似順利，但是期間也經(jīng)歷了很多波折，之前一直未收到證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)，也以為是不是沒(méi)有通過(guò)，好在最終還是通過(guò)了，總算安心了?！毙鲁强毓梢晃粌?nèi)部人士向證券時(shí)報(bào)記者如此表示。

如此漫長(zhǎng)復(fù)雜的過(guò)程，新城控股依然堅(jiān)持轉(zhuǎn)A，可見(jiàn)B轉(zhuǎn)A對(duì)于企業(yè)的吸引力之大。毫無(wú)疑問(wèn)，成功轉(zhuǎn)A的最大意義就是解決融資問(wèn)題。

新城控股于1997年登陸B(tài)股，這比許多房企都更早實(shí)現(xiàn)同資本市場(chǎng)的對(duì)接。然而，2000年以后，B股市場(chǎng)就基本喪失了融資功能。Ｗind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，新城控股自1997年上市以來(lái)融資總額78.90億元，其中長(zhǎng)期借款占比71.96%，首發(fā)后就不再有股權(quán)融資。

新城B的2014年年報(bào)顯示，公司總資產(chǎn)338.98億元，凈資產(chǎn)82.93億元；負(fù)債合計(jì)256.05億元，資產(chǎn)負(fù)債率75.5%。

缺乏融資渠道無(wú)疑是新城控股過(guò)去十余年發(fā)展道路上的一大絆腳石，公司董事長(zhǎng)王振華對(duì)此也耿耿于懷，他曾表示，“江蘇新城或許是在上市10年中，沒(méi)有通過(guò)股權(quán)融資而實(shí)現(xiàn)從小到大并登上百億規(guī)模的唯一一家房地產(chǎn)企業(yè)?！?br />
易居研究院研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)向證券時(shí)報(bào)記者表示，近些年很少有房地產(chǎn)企業(yè)在A股市場(chǎng)IPO，主要是因?yàn)锳股對(duì)上市的要求太過(guò)嚴(yán)格，而且流程十分漫長(zhǎng)，因此很多房地產(chǎn)企業(yè)選擇去香港上市融資。新城控股的案例尤其值得反思，它從一個(gè)區(qū)域性的房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)槿珖?guó)性的企業(yè)，在融資上必然需要新的渠道拓展。

制度創(chuàng)新淪為遺留問(wèn)題

在此之前，還有一家公司成功實(shí)現(xiàn)了B轉(zhuǎn)A ，即2013年浙能電力（600023）換股吸收合并東電B股。此次新城控股的B轉(zhuǎn)A又一次將B股改革問(wèn)題置于聚光燈下。

B股的全稱是人民幣特種股票，以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購(gòu)和買賣。在上海證券交易所上市的B股以美元計(jì)價(jià)，在深圳證券交易所上市的以港幣計(jì)價(jià)。它是特殊歷史背景下的產(chǎn)物，創(chuàng)立之初的主要目的是為了吸引外資，籌集外匯。

然而，隨著我國(guó)出口規(guī)模的不斷擴(kuò)大，已經(jīng)不需要通過(guò)B股來(lái)籌集外匯，A股對(duì)境外合格投資者逐步放開(kāi)，QFII、RQFII、滬港通等渠道聯(lián)通A股，B股市場(chǎng)的融資功能已基本喪失。另外，B股用美元和港幣交易，而這兩種貨幣近年來(lái)相對(duì)人民幣大幅貶值，降低了投資者對(duì)B股的興趣。同時(shí)，外資企業(yè)在稅收上也早已同內(nèi)資企業(yè)一視同仁，不再享受特殊待遇。

不管是從稅收還是從再融資的角度來(lái)看，B股都已經(jīng)日益邊緣化，淪為雞肋。曾一度被國(guó)際資本市場(chǎng)視為“制度性的金融創(chuàng)舉”，已經(jīng)成為待解決的“歷史遺留問(wèn)題”。自 2000年7月28以來(lái)，B股市場(chǎng)再無(wú)新股上市，此前共有114家上市公司發(fā)行B股，募集資金大約206.89億元。

監(jiān)管層也并未回避這一問(wèn)題。2012年5月7日，證監(jiān)會(huì)對(duì)于B股問(wèn)題就明確提出：“B股是在特定歷史條件下推出的一類股票。對(duì)于歷史遺留問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)都將本著負(fù)責(zé)任、不回避的態(tài)度，認(rèn)真研究提出解決措施?！?br />
問(wèn)題是，在人民幣資本項(xiàng)下仍然不可自由兌換和流通的情況下，以美元和港幣交易的B股應(yīng)該如何解決這一問(wèn)題？

數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前B股市場(chǎng)上共有107只股票，其中86只A+B類型，20只純B類，還有1只A+B+H類。申銀萬(wàn)國(guó)研究報(bào)告指出，目前B股市場(chǎng)適用的潛在改革方式共有9種，包括回購(gòu)部分B股注銷、回購(gòu)全部B股退市、介紹上市B轉(zhuǎn)H和整體上市B轉(zhuǎn)A等。

近幾年B股改革案例十分有限，僅有中集B、麗珠B和萬(wàn)科B通過(guò)介紹上市B轉(zhuǎn)H，成功轉(zhuǎn)A的僅有東電B和最近的新城B。而這兩種模式最有可能成為解決B股問(wèn)題的參考模式。

中小股東利益是關(guān)鍵

對(duì)于B股企業(yè)而言，打通融資渠道的意義不言而喻。B股相對(duì)A股長(zhǎng)期存在折價(jià)，股價(jià)偏低，不少公司認(rèn)為自身價(jià)值在B股市場(chǎng)被低估，影響到企業(yè)的形象。

但是完成B股改革也并非易事，其中牽涉到各種利益糾葛。而此前的第一個(gè)B轉(zhuǎn)A案例，浙能電力吸收合并東電B，就被認(rèn)為是“開(kāi)了個(gè)壞頭”。彼時(shí)的方案曾兩度遭到中小股東抗議，他們稱，該方案換股時(shí)用凈資產(chǎn)折價(jià)，上市時(shí)按市盈率計(jì)價(jià)，換股價(jià)偏低而A股發(fā)行價(jià)偏高，損害了B股原股東利益。

另一個(gè)棘手的問(wèn)題則是對(duì)境外投資者的處理。按照現(xiàn)有法律規(guī)定，境外投資者不能直接買賣A股，因此當(dāng)B股在轉(zhuǎn)為A股后，境外投資者只能持有或者出售所持股票，并且要換成外幣結(jié)算。對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士建議，境外投資者數(shù)量少，可以專門開(kāi)通針對(duì)境外投資者的通道。

對(duì)于數(shù)量較多的“A+B”公司而言，回歸A股也許比純B股公司更難，一是融資通道變窄，對(duì)公司自身有影響；二是AB折價(jià)率處于高位，過(guò)高的價(jià)差將對(duì)A股股東造成利益損害，A股股東可能會(huì)因流通盤(pán)數(shù)量增加而否決方案。

盡管如此，市場(chǎng)對(duì)于B股改革的預(yù)期仍很強(qiáng)烈。市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，不少B股公司已經(jīng)出現(xiàn)大股東增持情況。一位基金研究人士告訴證券時(shí)報(bào)記者，現(xiàn)在很多投資者對(duì)B股很感興趣，“對(duì)于那些A+B的公司，他們一般都選擇相對(duì)便宜的B股進(jìn)行投資?！?br />
市場(chǎng)對(duì)于B股的關(guān)注，主要是考慮到監(jiān)管層對(duì)B股改革的預(yù)期。歷史上，B股曾有兩次明顯跑贏A股的情況，第一次是2001年放開(kāi)對(duì)國(guó)內(nèi)投資者的準(zhǔn)入，另一次則是2009年市場(chǎng)預(yù)期B股歷史遺留問(wèn)題將被徹底解決，B股將通過(guò)轉(zhuǎn)板或回購(gòu)的方式逐漸退出歷史舞臺(tái)。

伴隨著《證券法》的修訂和注冊(cè)制推出等政策的出臺(tái)，市場(chǎng)預(yù)期監(jiān)管層有可能加速推進(jìn)B股改革問(wèn)題。而隨著改革預(yù)期的升溫，B股有可能迎來(lái)一輪補(bǔ)漲。


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