主題：中國國貿(mào):優(yōu)質(zhì)的商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營商

輝立證券(香港)2015-10-12 09:15
公司簡介。

中國國貿(mào),主要經(jīng)營專案為位於北京核心商務(wù)區(qū)的國貿(mào)辦公樓,國貿(mào)商城和國貿(mào)大酒店,是A股房地產(chǎn)上市公司中唯一一家僅靠商業(yè)地產(chǎn)出租和經(jīng)營為主業(yè)的公司。

2015年中期業(yè)績表現(xiàn)平平。

2015年上半年,中國國貿(mào)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.0億元,同比增長1.4%;實(shí)現(xiàn)凈利潤3.1億元,同比上升7.6%,每股收益0.30元,基本預(yù)符合預(yù)期。

期內(nèi),辦公樓同比上升2.8%至5.5億,商場收入同比下降3%至2.27億,酒店收入微降至1.81億。整體收入的微幅增加主要得益於寫字樓的平均租金的上升,1、2、3期辦公樓的平均租金上升3%-7%不等,出租率為97.2%,保持穩(wěn)定。

商場收入的下滑主要收入物業(yè)改造影響,部分區(qū)域停業(yè)改造造成一定影響。酒店和公寓收入的小幅下降相信是受到宏觀經(jīng)濟(jì)影響。整體上,主要三個分部的經(jīng)營保持平穩(wěn)。

新工程穩(wěn)步推進(jìn)。

中國國貿(mào)持有國貿(mào)1、2、3期物業(yè),物業(yè)形態(tài)包括寫字樓、商城以及酒店及公寓,物業(yè)建筑面積超過87萬平方米。營業(yè)收入50%來自於寫字樓出租,21%來自於商場出租和經(jīng)營,17%來自於酒店經(jīng)營,其余來自公寓出租及其他。

國貿(mào)3期B工程和展廳的改建工程成為中國國貿(mào)的基本面的看點(diǎn)。正在建設(shè)中的國貿(mào)3期B工程建筑面積約為23萬平米,總投資額47億元。目前工程進(jìn)度平穩(wěn),核心結(jié)構(gòu)已達(dá)到52層,整體工程預(yù)計(jì)2016年竣工。

此外,國貿(mào)展廳及東樓的改擴(kuò)建工程也是基本面的積極驅(qū)動因素。新的綜合商業(yè)體,總建筑面積達(dá)7萬平方米,可租賃面積將超過3萬平方米,預(yù)期可增厚NAV和EPS約5%。

財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)固。

上半年,中國國貿(mào)運(yùn)營成本保持穩(wěn)定,財(cái)務(wù)費(fèi)用有所下降。期內(nèi)公司營業(yè)成本5.2億元,與去年同期基本持平,而公司期內(nèi)財(cái)務(wù)費(fèi)用僅6200萬,同比下降17.5%,主要由於央行降息,公司提前歸還1億長期借款和資本化利息增多。

2季度末,中國國貿(mào)的賬目現(xiàn)金為人民幣6.72億,債務(wù)達(dá)35億,凈債務(wù)達(dá)28.2億,凈債務(wù)比率為53%。公司的凈債務(wù)比率從2010年末的93%持續(xù)降至目前的53%,財(cái)務(wù)安全邊際上升。

資金流壓力主要在2015和2016年。國貿(mào)3期B工程預(yù)計(jì)投資47億元,目前投入接近50%,剩余資本支出將依賴經(jīng)營現(xiàn)金流和債務(wù)融資。我們預(yù)計(jì),2016年公司的凈債務(wù)和凈債務(wù)比率將有所上升。

風(fēng)險。

經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲弱;

租金下滑。

估值。

中國國貿(mào)的物業(yè)品質(zhì)高、經(jīng)營現(xiàn)金流充裕且派息率穩(wěn)定,是A股商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營的代表性公司。公司短期催化劑為國貿(mào)三期B的入市、出租率上升以及整體租金的上升。我們給予中國國貿(mào)“增持”評級,12個月目標(biāo)價RMB15.5元,相當(dāng)於25.4X和24.6X的2015/2016年預(yù)期市盈率。

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