主題：中海集運：行業(yè)景氣可能面臨下滑

公司是中海集團下屬的集裝箱運輸資產(chǎn)，本次發(fā)行是從H股回歸A股。公司已經(jīng)于2004年在香港上市，是中海集團下從事集裝箱海運業(yè)務(wù)的資產(chǎn)，本次發(fā)行23.37億A股募集資金主要用于造船和收購與集裝箱海運業(yè)務(wù)相關(guān)的資產(chǎn)。
　　公司以成長迅速、業(yè)績優(yōu)秀著稱于業(yè)內(nèi)，建立至今短短10年成長為國內(nèi)第一、世界第六的班輪運輸企業(yè)。目前公司占據(jù)內(nèi)貿(mào)市場約40%的份額，但收入80%以上來自于國際業(yè)務(wù)。國際班輪市場狀況對公司業(yè)務(wù)仍然起決定性作用。在造船價格連年大幅上漲的背景下，公司前期的低成本擴張增強了未來競爭力。

　　國際班輪運輸市場在三大航運市場中風險最高。國際集裝箱貿(mào)易的全球經(jīng)濟增長彈性高達2.6，遠高于油輪和干散貨的1.1-1.3；班輪業(yè)務(wù)模式的高固定成本特性帶來較大的運價下跌空間；由于近年市場總體供過于求，極低的毛利率帶來公司業(yè)績對運價、燃油、匯率變動的高敏感性。

　　未來兩年公司業(yè)績平穩(wěn)。由于世界經(jīng)濟增長放緩預期擴大，預計08年班輪市場需求將低于前期預測，運力供過于求幅度將擴大。我們預計08年班輪市場平均運價、平均載運率都將穩(wěn)中有所下滑，高油價也將蠶食相當部分利潤。公司未來兩年依靠低成本優(yōu)勢經(jīng)營業(yè)績?nèi)詫⒑糜谕衅骄?，但是由于成本高企和運價下滑，我們預計2008和2009年EPS均為0.29元。

　　考慮公司低成本優(yōu)勢、內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)成長性佳，以及未來收購穩(wěn)定性高度港口資產(chǎn)，我們認為公司可以獲得高于同行平均水平10%-20%左右的溢價，公司合理價格在6.6-7.2元。對應07年的PB2.2-2.4倍的PB水平。由于目前市場航運股A-H股溢價在50%以上，實際波動區(qū)間應為8-10元，11元以上可以考慮減持。




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