主題：五問題困擾銀行間債市

五問題困擾銀行間債市
　過去的一年，債務融資市場火爆。

　　2008 年，貨幣政策由從緊轉(zhuǎn)向適度寬松前，貸款成為稀缺資源，銀行握有議價的主動權(quán)。一些資質(zhì)較好的大型企業(yè)為改變單一依賴間接融資的格局，在股權(quán)融資市場不景氣的背景下，轉(zhuǎn)而選擇發(fā)行非金融企業(yè)債務融資工具，短期融資券(下稱“短融”)和中期票據(jù)(下稱“中票”)備受青睞。而貨幣政策適度寬松后，短融和中票又因在融資成本方面表現(xiàn)出一定的優(yōu)勢，發(fā)行量飆升，尤其在歲末之際。

　　因此，2008年短融和中票發(fā)行量出現(xiàn)較大幅度的增加。中國銀行間市場交易商協(xié)會提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2008年12月25日，已注冊的中票規(guī)模為3027億元，完成發(fā)行1557億元，意味著尚有1470億元的中票即將進入發(fā)行階段。

　　面市已有3年的短融發(fā)行量也大幅增加，截至2008年12月25日，短融發(fā)行總額已達4174.5億元，較去年增長近30%，增幅明顯超越銀行貸款；三年以來，短融累計發(fā)行規(guī)模達11867億元。

　　“ 從目前主承銷商反映的情況及新增的希望做短券的企業(yè)數(shù)量來看，(2009年的短融發(fā)行量)可能會有所增加。因為是注冊制，具體增加到多少，最終取決于市場?！?008年12月26日，在接受本報專訪時，中國銀行間市場交易商協(xié)會(下稱“交易商協(xié)會”)執(zhí)行副會長、秘書長時文朝透露。

　　2008年12月短融和中票發(fā)行的大幅放量，與當年12月13日國務院辦公廳下發(fā)《關于當前金融促進經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》(下稱“國辦三十條”)密切相關。其第十三條提出，“擴大債券發(fā)行規(guī)模，積極發(fā)展企業(yè)債、公司債、短期融資券和中期票據(jù)等債務融資工具?！?br />
　　面臨債市擴容的重大機遇，時文朝表示，當前仍然有諸多問題困擾著銀行間債市的發(fā)展。

　　投資人困惑

　　“首先是投資人的困惑?！睍r文朝說。

　　擺在投資人面前的是一對矛盾?！耙环矫媸堑屠剩鲃有猿湓?，資金供應非常充足。但同時，發(fā)行主體的信用風險、發(fā)展前景存在不確定性，導致市場上投資人追逐風險小的券種，如鐵道部、中石油、中國電信等高品質(zhì)的券種，一發(fā)就搶。”時續(xù)稱，但稍微評級低一點的，如AA+或AA的，投資人就開始規(guī)避。

　　“面對這種情況，投資人出現(xiàn)困惑，不知道如何選擇，實際上是一個信心問題。雖然現(xiàn)在比一個月前有所好轉(zhuǎn)，但是這種狀況依然存在?！?時文朝說。

　　第二是定價問題。在時看來，目前金融市場所面臨的形勢是多年來最復雜的，而商業(yè)機構(gòu)定價能力本來就比較弱，如何合理定價是亟待解決的問題。

　　第三，令包括交易商協(xié)會在內(nèi)的市場成員及人士感到更為困惑的是，投資人群體多樣性問題。

　　“ 現(xiàn)在這個問題仍然受政策等因素困擾，無法解決?！睍r文朝表示，如相關部門規(guī)定，保險資金只能購買有擔保的債券，因此保險公司仍然無法購買中期票據(jù)，他們自己也很著急?，F(xiàn)在發(fā)行的中票都是3A級的，是最好的企業(yè)，如果現(xiàn)在買不到，“好東西都要被別人買走了”。其實，有一些債券存在關聯(lián)擔保，這里是有潛在系統(tǒng)風險的。

　　基金目前也不能投資中票。“所以，協(xié)會和市場成員呼吁相關監(jiān)管單位放松對投資主體經(jīng)營自主權(quán)的限制，投資人有自己的團隊來分析判斷風險，監(jiān)管當局最好不替市場主體來做經(jīng)營決策?！睍r說，對于投資人群體多樣性的問題，交易商協(xié)會正在研究信托公司、證券公司的集合理財計劃，以及養(yǎng)老金等進入市場。

　　另外，“私募基金也要合法化”。時文朝說，“如果私募基金能夠經(jīng)過一定程序，如工商注冊，擁有一定規(guī)模，有正規(guī)的托管人、管理人，我們就能認為它是一個合法的私募基金，可以進入市場?！?br />
　　“只有這些偏好高風險的機構(gòu)投資者進入市場，才能改變目前市場投資人同質(zhì)的狀況，券種、產(chǎn)品才有可能多樣化，才有可能推出針對并購、針對中小企業(yè)的融資產(chǎn)品?！睍r續(xù)稱。

　　第四是市場中介的建設問題。如國家應該有明確的法律法規(guī)對評級、會計師事務所的審計行為進行規(guī)治?！拔覀冊谘芯咳绾螐淖月晒芾淼慕嵌?，增加自律約束，增加對評級機構(gòu)、審計機構(gòu)的規(guī)治?！睍r透露。

　　盡早推出風險對沖工具

　　一方面，發(fā)行主體的風險狀況存在不確定性，另一方面，市場缺乏風險對沖工具，這是中國債市發(fā)展中遇到的第五個問題。

　　“ 任何一個國家的債券市場，只有基礎產(chǎn)品是不行的?！?時文朝表示，所有的信用產(chǎn)品必然有風險，我國債務融資工具市場發(fā)展三年多以來，沒有出現(xiàn)違約，福禧券(福禧投資控股有限公司于2006年3月發(fā)行的短期融資券)最后也全額兌付了本息。但它并不代表著信用市場沒有風險。

　　既然信用市場有風險是必然的，要實現(xiàn)這個市場的可持續(xù)發(fā)展，就必然有一個風險對沖的工具?！爸挥写_實能夠?qū)崿F(xiàn)風險從不愿意持有的人手中，轉(zhuǎn)移到愿意承擔風險的人手中，中國的債券市場才可能發(fā)展到與經(jīng)濟規(guī)模相應的水平?！睍r直言，“我們不能因為次貸危機的影響，因噎廢食，如果那樣就會走入誤區(qū)，自縛手腳?！?br />
　　在時看來，在我國債券市場發(fā)展如此迅猛時，如不及時推出風險對沖工具，對下一步市場的發(fā)展是不利的。當前，可以有步驟、有計劃地按照風險可控的原則來嘗試，比如，一開始要求必須是實物券交割，因為現(xiàn)金交割必然含有杠杠；另外，限制一定的比例等。



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