主題：投資者應(yīng)如何計算權(quán)證價值

2005年08月13日 證券日報

　　隨著長電和寶鋼的即將復(fù)牌，權(quán)證不日即上市，投資者需要掌握權(quán)證的特點和投資原則，國盛證券的一份研究報告對此進行了詳盡分析，我們節(jié)選部分供給投資者參考。

　　權(quán)證要點

　　權(quán)證價格波動幅度大且有時效性，風(fēng)險較大。


　　投資權(quán)證應(yīng)注意：持有時間不宜過長，且應(yīng)密切關(guān)注權(quán)證及權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)的交易價格變化；權(quán)證投資倉位須嚴格控制；嚴格止損，避免被動投資。

　　認股權(quán)證真正杠桿效應(yīng)的大小由對沖值和杠桿比率兩者共同決定；隱含波動率的參考價值要高于溢價率指標(biāo)，同一個標(biāo)的資產(chǎn)上發(fā)行的認股權(quán)證隱含波動率越低的越值得買。

　　影響權(quán)證價格的因素包括：標(biāo)的資產(chǎn)價格、行權(quán)價格、標(biāo)的資產(chǎn)價格波動性、距離到期日時間、利率水平、現(xiàn)金紅利派發(fā)情況等。

　　權(quán)證投資的方式包括：對沖持倉風(fēng)險、組合投資和非對沖風(fēng)險型單一投資。

　　寶鋼股份權(quán)證為備兌權(quán)證、認購權(quán)證和歐式權(quán)證。

　　當(dāng)寶鋼股份的價格在4.4-5.0元之間時，寶鋼股份的期權(quán)理論價值在0.545-0.940元之間。

　　若投資者權(quán)證來源于獲贈，短期內(nèi)建議持有，以享受寶鋼股價上漲的收益，同時持有人根據(jù)對后市的判斷兌現(xiàn)權(quán)證。

　　一般而言，權(quán)證上市初期可能是介入的較好時機，但由于寶鋼權(quán)證作為率先推出的權(quán)證產(chǎn)品，股價反應(yīng)有可能過激，想直接介入權(quán)證的投資者可測算寶鋼權(quán)證價格對應(yīng)的寶鋼股份股價，判斷權(quán)證價格的高低，控制風(fēng)險。

　　權(quán)證投資注意事項

　　(1)持有時間不宜過長，且應(yīng)密切關(guān)注權(quán)證及權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)的交易價格變化。

　　權(quán)證價值具有時效性，隨著權(quán)證剩余時間縮短，權(quán)證的時間價值也減少。同時權(quán)證價格的波動幅度和波動頻率都較大，因此進行權(quán)證投資須密切關(guān)注標(biāo)的資產(chǎn)和權(quán)證本身的交易價格。如果投資者沒有時間密切關(guān)注上述價格，不宜投資權(quán)證。

　　(2)權(quán)證投資倉位須嚴格控制。

　　由于權(quán)證價格波動幅度大且有時效性，風(fēng)險較大，不宜把所有資金全部投資權(quán)證。

　　(3)嚴格止損，避免被動投資。

　　研究表明，當(dāng)權(quán)證價格處于深度價外時(如認股權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)價格遠小于行權(quán)價時，見對沖值指標(biāo))，權(quán)證價格對標(biāo)的資產(chǎn)價格的敏感度大大降低，除非標(biāo)的資產(chǎn)價格大幅反彈，否則幾乎無解套可能。另外，權(quán)證的時效性使權(quán)證價值隨時間流逝而減少。因此一旦權(quán)證價格跌破設(shè)定的止損位，應(yīng)及時止損，不宜補倉或被動等待。

　　寶鋼權(quán)證理論價值估算

　　根據(jù)寶鋼股份股權(quán)分置改革說明書，若寶鋼股份股權(quán)分置改革方案獲股東大會通過，寶鋼股份的認購權(quán)證將發(fā)行上市。

　　1、權(quán)證基本條款

　　1發(fā)行人：寶鋼集團公司(備兌權(quán)證)。

　　2存續(xù)期：378天自認購權(quán)證被劃入流通股股東賬戶之日起算含該日。

　　3權(quán)證類型：歐式認購權(quán)證即于認購權(quán)證存續(xù)期間權(quán)證持有人僅有權(quán)在行權(quán)日行權(quán)。

　　4發(fā)行數(shù)量：38770萬份

　　5行權(quán)日：權(quán)證存續(xù)期的最后一個交易日。

　　6行權(quán)比例：權(quán)證持有人所持每份認購權(quán)證可按行權(quán)價向?qū)氫摷瘓F公司購買寶鋼股份公司A股股票的數(shù)量。本認購權(quán)證初始行權(quán)比例為1即1份認購權(quán)證可按行權(quán)價向?qū)氫摷瘓F公司購買1股寶鋼股份公司A股股票。

　　7行權(quán)價：4.50元。

　　8寶鋼股份公司A股股票除權(quán)、除息的行權(quán)價和行權(quán)比例將按以下規(guī)則調(diào)整：

　　當(dāng)寶鋼股份公司A股除權(quán)時認購權(quán)證的行權(quán)價、行權(quán)比例將按以下公式調(diào)整：

　　新行權(quán)價=原行權(quán)價×寶鋼股份公司A股除權(quán)日參考價/除權(quán)前一日寶鋼股份公司A股收盤價；

　　新行權(quán)比例=原行權(quán)比例×除權(quán)前一日寶鋼股份公司A股收盤價/寶鋼股份公司A股除權(quán)日參考價。

　　當(dāng)寶鋼股份公司A股除息時認購權(quán)證的行權(quán)比例保持不變行權(quán)價格按下列公式調(diào)整：

　　新行權(quán)價=原行權(quán)價×標(biāo)的證券除息日參考價/除息前一日標(biāo)的證券收盤價。

　　9結(jié)算方式：股票給付方式結(jié)算即寶鋼集團公司按行權(quán)價格向行權(quán)者收取現(xiàn)金并支付股份。

　　2、權(quán)證理論價值測算

　　(1)B-S公式

　　C=SND1-Xe-rTND2

　　D1=lnS/K+r+σ2/2T-t/σT-t1/2

　　D2=D1-σT-t1/2

　　C= 權(quán)證價格；K =行權(quán)價格；T -t = 權(quán)證的剩余年限；S = 標(biāo)的資產(chǎn)價格；r = 無風(fēng)險收益率；σ=歷史波動波動率。

　　(2)參數(shù)的確定

　　根據(jù)寶鋼股份的認股權(quán)證發(fā)行計劃，確定上述定價公式中的變量如下：K = 4.5元；T = 1.0356；r = 1.8%，采用稅后的一年期銀行存款利率作為無風(fēng)險收益率；σ = 0.2936，選取寶鋼股價上市以來的年收益率計算計算波動率，作為寶鋼股票價格的波動率。

　　惟一有變化的參數(shù)是標(biāo)的資產(chǎn)的價格，即獲得權(quán)證時寶鋼股份的股價。參考已經(jīng)完成股改的股票走勢，寶鋼復(fù)牌后股價應(yīng)該有一個“自然除權(quán)”過程。以寶鋼停牌前一個交易日7 月22 日的收盤價5.14 元計算，自然除權(quán)后股價為4.21 元(按每10 股送2.2 股)。由于寶鋼集團承諾，股東大會通過股權(quán)分置改革方案后的兩個月內(nèi)如寶鋼股份股票價格低于每股4.53元寶鋼集團公司將增持寶鋼股份。我們假定初始的S=4.5元。

　　(3)理論價值估算及敏感性分析

　　S=4.5元，我們測算出來的寶鋼權(quán)證理論價值為0.604元。

　　根據(jù)寶鋼股份2005年增發(fā)時公告的模擬合并盈利預(yù)測報告經(jīng)安永華明會計師事務(wù)所審核2005年備考每股收益預(yù)計為0.89元而參考國外成熟市場可比公司市盈率水平以5-5.5倍動態(tài)市盈率保守估值則寶鋼股份合理均衡股價應(yīng)在4.45-4.90元之間。

　　據(jù)此我們計算期權(quán)理論價值對寶鋼股份價格的敏感性分析表。

　　3、投資策略

　　若投資者權(quán)證來源于獲贈，短期內(nèi)建議持有，以享受寶鋼股價上漲的收益。同時持有人根據(jù)對后市的判斷兌現(xiàn)權(quán)證。

　　若想直接介入權(quán)證的投資者，首先提醒關(guān)注前文所述之投資注意事項及投資方法。同時一般而言，權(quán)證上市初期可能是介入的較好時機。但由于寶鋼權(quán)證是第一個權(quán)證產(chǎn)品，股價反應(yīng)有可能過激，投資者可測算寶鋼權(quán)證價格對應(yīng)的寶鋼股份股價，判斷權(quán)證價格的高低，控制風(fēng)險。


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