主題：中海發(fā)展：10月運(yùn)營數(shù)據(jù)不理想 審慎推薦

　中海發(fā)展10月份運(yùn)輸收入同比增幅大幅放緩，僅為5％，環(huán)比下滑12％，為08年月度最低水平。運(yùn)營數(shù)據(jù)不理想的主要原因是外貿(mào)雜貨運(yùn)價(jià)的大幅下跌和內(nèi)貿(mào)煤貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量增速的放緩。

　　09年電煤合同運(yùn)價(jià)降幅可能大幅低于之前預(yù)期：目前沿海煤運(yùn)市場(chǎng)由秦皇島至華南和華東的運(yùn)價(jià)已經(jīng)跌至39元/噸和31元/噸，已低于公司08年合同運(yùn)價(jià)的60％以上，考慮到四季度旺季價(jià)格反彈幅度可能也有限，因此我們預(yù)計(jì)年底談判確定的09年合同運(yùn)價(jià)有可能大幅低于今年。

　　大幅下調(diào)盈利預(yù)測(cè)：我們分別下調(diào)公司09-10年盈利預(yù)測(cè)40％和46％，調(diào)整后08-10年每股盈利分別為1.84、0.93和0.94元，對(duì)應(yīng)09-10年的業(yè)績?cè)鏊俜謩e為-50%和+2%。具體而言，由于運(yùn)價(jià)跌幅超出之前預(yù)計(jì)，我們大幅下調(diào)了未來兩年內(nèi)貿(mào)煤運(yùn)、外貿(mào)雜運(yùn)和外貿(mào)油運(yùn)的平均運(yùn)價(jià)。調(diào)整之后，內(nèi)貿(mào)煤09和2010年的運(yùn)價(jià)分別為52元/噸和37元/噸，相當(dāng)于分別同比下滑45%和30%，這一預(yù)期比之前的09年20％下滑有大幅調(diào)整；目前假設(shè)外貿(mào)油運(yùn)運(yùn)價(jià)09年同比下滑20％，未來兩年的運(yùn)價(jià)與07年大致相當(dāng)；假設(shè)外貿(mào)雜運(yùn)09-10年的價(jià)格分別略高和略低于公司02年的運(yùn)價(jià)，分別大致相當(dāng)于BDI為1500和1000點(diǎn)的水平，同比下滑為60％和20％。在目前的盈利預(yù)測(cè)假設(shè)下，中海發(fā)展09年業(yè)績對(duì)內(nèi)貿(mào)煤運(yùn)價(jià)、外貿(mào)油輪運(yùn)價(jià)和燃油價(jià)格的敏感性分別提高到1:1.9、1:1.4和1:1.1。

　　　維持“審慎推薦”評(píng)級(jí)不變：1）從業(yè)績穩(wěn)定性來看，盡管我們大幅下調(diào)了未來兩年的盈利預(yù)測(cè)，不過我們?nèi)哉J(rèn)為在航運(yùn)公司中，中海發(fā)展的業(yè)績受運(yùn)價(jià)和燃油價(jià)格波動(dòng)的影響相對(duì)較小，而且虧損的可能性很小。2）從估值來看，A股目前估值為09年1.2倍的市凈率，為其A股上市以來最低估值水平。H股估值為09年0.7倍市凈率，也處于歷史估值底部，再加上公司虧損的可能性很小，所以目前H股的估值已較低，具備長期投資價(jià)值。不過，由于干散貨運(yùn)輸和油運(yùn)市場(chǎng)未來幾年都處在周期下行通道，所以目前并非最佳投資機(jī)會(huì)。



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