主題：儲(chǔ)備工程訂單充足，盈利增長可期

受益水利水電建設(shè)，儲(chǔ)備工程訂單充足：葛洲壩是國資委直屬的大型建設(shè)集團(tuán)，去年9月份完成吸收合并后，建筑施工業(yè)務(wù)成為公司最主要的收入和利潤來源。

　公司是國內(nèi)10家擁有水利水電施工特級(jí)資質(zhì)的企業(yè)之一，公司主要優(yōu)勢(shì)在大中型水電站的建設(shè)，公司共完成裝機(jī)總?cè)萘砍^3000萬千瓦，占我國建國以來水電裝機(jī)總?cè)萘康?/4以上。由于存在較強(qiáng)的技術(shù)壁壘和品牌優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)大中型水電站主要由中國水利水電建設(shè)集團(tuán)公司與葛洲壩中標(biāo)施工。獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)格局使得公司水利水電工程的施工毛利率保持在13%-14%左右的水平，高于國內(nèi)其它基建領(lǐng)域的盈利水平。隨著近幾年國家對(duì)水利水電投資的大幅增加和發(fā)展中國家加大水資源開發(fā)力度，公司的工程訂單出現(xiàn)大幅增長。2007年公司承接工程訂單362億元，同比出現(xiàn)翻倍增加。截至今年10月份公司今年新承接工程訂單超過300億元，儲(chǔ)備工程訂單超過800億元。2006年末我國水電裝機(jī)容量1.2857億千瓦，按照國家發(fā)展規(guī)劃，十一五及后十年分別需要投產(chǎn)裝機(jī)容量0.5億千瓦和1.1億千瓦的水電，我們預(yù)計(jì)公司至2010年前每年新承接合同額還會(huì)保持一定增長。

　 民爆業(yè)務(wù)錦上添花，水泥業(yè)務(wù)短期不確定性較大：從公司其它業(yè)務(wù)來看，民爆業(yè)務(wù)目前憑照能力已經(jīng)達(dá)到17萬噸，西南地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)對(duì)公司民爆產(chǎn)品的需求較大，而占成本45%的硝酸銨價(jià)格自9月份開始回落，民爆業(yè)務(wù)毛利率會(huì)隨之回升。子陵項(xiàng)目投產(chǎn)后，公司的水泥產(chǎn)能達(dá)到600萬噸，預(yù)計(jì)當(dāng)陽和興山的生產(chǎn)線將在明年投產(chǎn)，產(chǎn)能增加300萬噸左右。此前，公司通過了投資建設(shè)6條水泥熟料生產(chǎn)線的決議，由于水泥行業(yè)景氣度回落，公司放慢了另外3條生產(chǎn)線的建設(shè)步伐。此外，公司投資的云龍河和魚泉兩個(gè)水電站將在今年建成投產(chǎn)，新增裝機(jī)容量5.6萬千瓦。大廣公路湖北段將在明年建成投產(chǎn)，進(jìn)入運(yùn)營期。

　 盈利增長明確，估值較為便宜的基建股：我們認(rèn)為，葛洲壩高額的工程儲(chǔ)備訂單為公司收入和盈利的持續(xù)增長奠定了基礎(chǔ)。按照施工項(xiàng)目的進(jìn)度，我們預(yù)計(jì)公司2008-2010年施工業(yè)務(wù)收入分別達(dá)到153億元、238億元和311億元。根據(jù)各業(yè)務(wù)的產(chǎn)能投放，我們預(yù)計(jì)公司2008-2010年的營業(yè)收入復(fù)合增長率超過30%，eps分別達(dá)到0.46元、0.63元和0.87元。考慮到公司儲(chǔ)備訂單/營業(yè)收入比值較高（按2007年收入計(jì)，公司達(dá)到8倍，中國鐵建不到3倍），同時(shí)水利水電施工的毛利率較高，我們認(rèn)為，葛洲壩目前是估值較為便宜的基建股，給予公司“買入-B”的投資評(píng)級(jí)，參考基建公司的估值水平，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)11元。主要風(fēng)險(xiǎn)在項(xiàng)目能否按期開工。


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