主題：金鷹股份業(yè)績有望逐步回升 外部經(jīng)營環(huán)境開始好轉(zhuǎn)

公司具有6萬錠絹紡和7.3萬錠亞麻紡的生產(chǎn)能力，是我國最大的亞麻紡織企業(yè)和絹紡企業(yè)。其中，絹紡產(chǎn)能占國內(nèi)產(chǎn)能的15%，實際銷量占國內(nèi)總量的17%以上；亞麻紡規(guī)模達到國內(nèi)產(chǎn)能的11%。
公司還是國內(nèi)最大的麻紡和絹紡機械設(shè)備制造企業(yè)，麻紡、絹紡設(shè)備的國內(nèi)市場占有率達80%以上，基本壟斷了國內(nèi)亞麻紡織專用設(shè)備的生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品還大量出口到印度、俄羅斯、巴基斯坦等國家。
08年上半年，公司完成銷售收入5.75億元，同比下降8.7%，實現(xiàn)利潤總額660萬元，凈利潤372萬元，同比降幅均超過80%，每股收益僅0.013元，為近年最低水平。
08年下半年，公司的外部經(jīng)營環(huán)境開始好轉(zhuǎn)，主要體現(xiàn)在：（1）歐洲打成麻價格下降導(dǎo)致進口原料成本降低；（2）國內(nèi)同行業(yè)中小企業(yè)停業(yè)導(dǎo)致競爭緩和；（3）出口退稅上調(diào)及貸款利率下降使公司受益。
公司新開發(fā)了用于亞麻二粗、殘次料加工的干濕紡設(shè)備，對打成麻梳理過程中產(chǎn)生的二粗、殘次料進行粗紡加工后出售，噸殘次料產(chǎn)生的利潤提高70%以上。
公司在國內(nèi)首創(chuàng)了絹絲加工新工藝，在成本略有上漲的情況下大幅提升產(chǎn)品品質(zhì)，進而通過提高售價增加產(chǎn)品盈利能力，新工藝將絹絲毛利率由6%提升至20％左右。
隨著外部經(jīng)營環(huán)境的改善，以及亞麻與絹紡新技術(shù)的應(yīng)用，公司業(yè)績有望逐步回升。預(yù)計08、09年攤薄后EPS分別為0.05元和0.18元，目前公司股價已低于每股凈資產(chǎn)，建議逢低買入。
1.亞麻、絹紡及紡織機械行業(yè)的龍頭公司
公司具有6萬錠絹紡和7.3萬錠亞麻紡的生產(chǎn)能力，是我國最大的亞麻和絹絲紡織企業(yè)。其中，絹紡的生產(chǎn)規(guī)模占國內(nèi)現(xiàn)有生產(chǎn)能力的15%，實際銷量占國內(nèi)總量的17%以上；亞麻紡規(guī)模達到國內(nèi)產(chǎn)能的11%。
公司的產(chǎn)品品質(zhì)在國內(nèi)也處于領(lǐng)先地位："金鷹"亞麻紡織產(chǎn)品被麻紡協(xié)會推薦為中國麻紡知名品牌，被認(rèn)定為"浙江省著名商標(biāo)"，"金鷹"桑蠶絹絲被浙江省技術(shù)監(jiān)督局確認(rèn)等同采用國際絲綢協(xié)會ISA標(biāo)準(zhǔn)，公司還受浙江省絲綢科學(xué)院委托，負(fù)責(zé)起草絹絲國家行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。
公司還是國內(nèi)最大的麻紡和絹紡機械設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)，麻紡、絹紡機械設(shè)備的國內(nèi)市場占有率在80%以上，并基本壟斷了國內(nèi)亞麻紡織專用設(shè)備的生產(chǎn)和銷售。公司的"金鷹麥凱系列麻類紡機國產(chǎn)化項目"被國家外經(jīng)貿(mào)部列入國家機電產(chǎn)品擴大出口專項，D301JY-2新型自動繅絲機被認(rèn)定為國家重點新產(chǎn)品，被外經(jīng)貿(mào)部列入出口機電產(chǎn)品研究開發(fā)項目，產(chǎn)品大量出口到印度、俄羅斯、巴基斯坦等國家。
我國亞麻行業(yè)最大的問題是原料約束，目前國內(nèi)亞麻原料85％以上靠進口。新疆是我國種植亞麻最適合的地區(qū)。經(jīng)過幾年的拓展與整合，公司控制了新疆2/3的亞麻種植面積，種植基地達28萬畝。公司擁有打成麻生產(chǎn)10條，原料自給率達30％，是國內(nèi)控制亞麻資原最多的公司。公司近幾年推行雨露麻漚麻技術(shù)，使麻纖維質(zhì)量和環(huán)保狀況得到提升。
2.公司業(yè)績有望逐步回升 05年以來，行業(yè)景氣度持續(xù)下降，公司也不可避免地受到?jīng)_擊。麻紡產(chǎn)品和絹紡產(chǎn)品的毛利率大幅下降，紡機的銷售收入也明顯下滑。08年上半年，公司完成銷售收入5.75億元，同比下降8.7%，實現(xiàn)利潤總額660萬元，凈利潤372萬元，同比降幅均超過80%，每股收益僅0.013元，為近年最低水平。上半年四川地震導(dǎo)致綿陽子公司損失1000多萬也是業(yè)績下降的原因之一。我們通過此次調(diào)研了解到，公司的外部經(jīng)營環(huán)境已開始好轉(zhuǎn)，加之技術(shù)創(chuàng)新帶來的盈利能力提升，我們認(rèn)為公司最困難的時期已經(jīng)過去，業(yè)績有望逐步回升。
2.1.外部經(jīng)營環(huán)境開始好轉(zhuǎn)
08年下半年開始，公司面臨的外部經(jīng)營環(huán)境明顯好轉(zhuǎn)，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：首先，公司亞麻原料的70％從歐洲進口。由于今年歐洲產(chǎn)麻區(qū)獲得大豐收，9月份開始，歐洲的亞麻打成麻報價比之前降低18%，使得噸紗的原料成本降低7000元左右；其次，由于國內(nèi)大量中小企業(yè)經(jīng)營困難導(dǎo)致停業(yè)或倒閉，國內(nèi)亞麻紗和絹絲產(chǎn)能分別減少了35%和40%左右。公司的市場占有率進一步提高，產(chǎn)品售價也開始上升；此外國家政策方面，出口退稅率上調(diào)及貸款利率下降也對公司經(jīng)營產(chǎn)生正面影響。
2.2.亞麻與絹紡新技術(shù)帶來業(yè)績增長
公司新開發(fā)了用于亞麻二粗、殘次料加工的干濕紡亞麻紡紗設(shè)備，可以對打成麻梳理過程中產(chǎn)生的殘次料，進行粗紡加工成低支麻紗，用于下游廠商制成亞麻席、墊、窗簾布等用品。公司過去將殘次料以4500-5100元/噸價格出售，現(xiàn)在加工成粗紗后售價3.2-3.6萬元/噸（含稅），每噸紗利潤約8000元。與直接以殘次料出售相比，噸殘次料產(chǎn)生的利潤提高70%以上。公司計劃共投入10臺干濕紡設(shè)備，目前已有兩臺設(shè)備開始生產(chǎn)，其余設(shè)備將在年底前安裝完畢。每臺設(shè)備的月均紗產(chǎn)量40噸左右，全部投產(chǎn)后每年將新增粗支紗產(chǎn)量約4000（扣機器檢修等情況后產(chǎn)量）噸。預(yù)計年貢獻稅前利潤3200萬元。
公司還在國內(nèi)首創(chuàng)了絹絲加工新工藝，在公司6萬錠絹絲產(chǎn)能中，目前已有6000錠采用新工藝進行生產(chǎn)。
由于新產(chǎn)品品質(zhì)大幅改善、品位提高，由此價格上漲使毛利率達20%左右，遠高于公司絹紡業(yè)務(wù)6％的毛利率水平。目前新工藝絹絲處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。公司計劃在未來幾年，以每年5000錠的速度對現(xiàn)有產(chǎn)能進行新工藝改造，預(yù)計公司絹紡產(chǎn)品的盈利能力將穩(wěn)步提升。
3.可轉(zhuǎn)債及項目情況公司于2006年底發(fā)行
3.2億元可轉(zhuǎn)債，用于1萬錠亞麻紡技術(shù)改造等8個項目。其中"張家口5萬錠麻棉混紡及1.5萬錠亞麻紡項目"、"嵊州5000錠亞麻紡項目"尚未完成，其它項目基本完成并產(chǎn)生效益。
公司可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股期至2010年11月20日。截至08年9月末，可轉(zhuǎn)債已有1.3億元轉(zhuǎn)股，尚有1.9億未轉(zhuǎn)股，占轉(zhuǎn)債發(fā)行總量的59.46%。根據(jù)可轉(zhuǎn)債條款"股價連續(xù)20個交易日中超過10個交易日低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價的90%"的條件，公司近日將轉(zhuǎn)股價由原來的4.77元/股調(diào)整為3.57元/股。轉(zhuǎn)股價向下修正后將增加轉(zhuǎn)股1339萬股，因此有利于轉(zhuǎn)債持有人而不利于股票投資者。但我們認(rèn)為，此次修正后轉(zhuǎn)股價已接近每股凈值3.48元（除權(quán)后），未來再向下修正的空間幾乎沒有，即目前股價已風(fēng)險不大。
4.盈利預(yù)測
假設(shè)條件：
08年亞麻銷量9800噸；絹紡銷量2400噸，其中350噸采用新工藝制造；紡機與塑機銷售分別為650臺和950臺；
09年亞麻銷量增加15%，此外干濕紡設(shè)備投產(chǎn)新增粗紗4200噸；絹紡產(chǎn)能利用率提高至70%，銷售4200萬噸，其中1000萬噸采用新工藝；紡機與塑機銷售同比增長10%；
亞麻紗產(chǎn)品售價4.8萬元/噸、干濕紡粗紗產(chǎn)品售價2.8萬元/噸、舊工藝絹絲售價19.5萬元/噸、新工藝絹絲售價23萬元/噸，08、09年保持不變；
09年亞麻產(chǎn)品毛利率提升至18%，絹紡新舊工藝毛利率分別為15%和6%；紡機和塑機毛利率分別為30%和15%..期間費用水平保持12%不變根據(jù)以上假定，我們預(yù)計公司08、09年的銷售收入分別為11.46億元和19.51億元，歸屬于母公司凈利潤分別為1622萬和5587萬元。 5.投資評級：謹(jǐn)慎增持 公司將紡機設(shè)備開發(fā)優(yōu)勢與麻紡、絹紡生產(chǎn)相結(jié)合，形成了獨特的產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢。盡管近年來受行業(yè)景氣度拖累，公司業(yè)績持續(xù)下降。但隨著外部經(jīng)營環(huán)境的好轉(zhuǎn)，以及亞麻與絹紡新技術(shù)的應(yīng)用，公司的業(yè)績有望逐步回升，在未來幾年實現(xiàn)較快的增長。預(yù)計08、09年全面攤薄后的EPS分別為0.05元和0.18元，建議謹(jǐn)慎增持。




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