主題：浙江陽光（600261）：收入增長受限于產(chǎn)能，成本上升壓低毛利率

收入增速放緩幅度明顯：對比公司03-07的業(yè)務增長情況，07年顯著放緩，全年實現(xiàn)營業(yè)收入17.45億元，只完成年初計劃的96.94％，經(jīng)同口徑調(diào)整后，同比增長3.8%，其中主營業(yè)務收入17.12億元，同比增長6.55%。實現(xiàn)歸屬母公司所有者權益的凈利潤1.128億元，同比增長0.51％，略低于預期。

　　增長主要依賴傳統(tǒng)節(jié)能產(chǎn)品：三種主要產(chǎn)品中傳統(tǒng)的一體化電子節(jié)能燈、T5及其配套燈具07年的比重有所提高，而特種燈具呈下降趨勢，新型產(chǎn)品尚未打開收入的增長空間。

　　毛利率經(jīng)歷長期下降后趨穩(wěn)：主要產(chǎn)品05年以來的毛利率均處于長期下降趨勢中，可喜的是其中兩種產(chǎn)品07年全年指標較上半年有顯著回升，其中一體化節(jié)能燈毛利率由中期的12.47%提高到13.82%，特種燈具由16.67%提高到16.74%，指標趨于穩(wěn)定。

　　出口增長內(nèi)銷下降：面向不同國別的出口均保持良好增長，唯有內(nèi)銷于07年有所下降，公司解釋為對營銷模式和網(wǎng)絡體系調(diào)整導致。目前網(wǎng)絡基礎已初步搭建完畢，設立一二級經(jīng)銷商176家。重點關注公司未來內(nèi)銷情況變化。

　　預估每股收益08年0.63元、09年0.74元。同比分別增長8%和17%；調(diào)低投資評級至“中性”：公司未來3年業(yè)務復合增長率在12％左右，鑒于龍頭企業(yè)在行業(yè)整合階段的戰(zhàn)略意義，我們認為可給予公司08年25-30倍PE，主業(yè)合理價值15.8-18.9元，加長城證券股權價值0.69元（07年EPS0.79元，10倍PE，1700萬股），最終合理股價區(qū)間位于16.5-19.6元。




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