主題：中海發(fā)展：盈利增長動力減弱

中海發(fā)展(600026)今日公布2008年中期業(yè)績，報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入91.14億元(人民幣,香港會計準則，下同)，同比增64.9%﹔凈利潤31.85億元，同比增44.4%；全面攤薄每股收益0.94元，不派中期息。船隊發(fā)展方面，期內(nèi)通過改裝油輪和集裝箱船增加散貨船運力18.3萬載重噸、新交付1艘4.6萬載重噸油輪，新定造8艘7.6萬噸級散貨船，處置老舊船14艘/17.6萬載重噸，目前手持新船訂單66艘/925.4萬載重噸。公司盈利基本符合預期，增長主要來自內(nèi)貿(mào)干散貨運價的提升（沿海電煤COA包運合同基準運價08年漲約40％）。盡管美國次按導致經(jīng)濟放緩、全球信貸緊縮及國內(nèi)宏調(diào)為航運市場帶來一些不明朗因素、高油價等帶來較大的成本壓力，以及公司部分船舶船齡偏高，但鑒于公司穩(wěn)健的業(yè)務組合和穩(wěn)定的沿海業(yè)務，與大貨主結(jié)盟的成功策略以及油運市場景氣度明顯提升，我們認為公司未來盈利仍將保持增長、但短期內(nèi)動力可能減弱。我們維持公司2008年及2009年每股收益1.98元及2.13元的預測，以2008年底預計凈資產(chǎn)2.5倍計算的12個月目標價為17元，相當于2008年8.6倍市盈率，投資評級為中性。
　　 電煤運價提升是盈利增長的最關鍵因素 公司2008年上半年扣除非經(jīng)常性項目凈利潤約30億元、同比增加約50%，主要受益于2008年度沿海散貨COA合同平均基準運價同比上漲約40%，其中大部分貢獻來自內(nèi)貿(mào)煤炭；油運方面外貿(mào)原油錄得強勁增長，但貢獻相對有限。由于上半年船用燃油、船員等成本上漲，公司總體毛利率同比從44%略降至41%。

　　 沿海電煤市場份額繼續(xù)下滑 公司前幾年在沿海電煤市場份額一度高達40%以上，但近年由于國內(nèi)各類船東紛紛增加運力（包括沿海各地方船公司、電廠的附屬船隊等）、市場競爭加劇，而公司現(xiàn)有散貨船隊規(guī)模不夠、船隊結(jié)構不盡合理，沿海主要港口下水煤炭運輸市場占有率已經(jīng)下滑到27.5%。
　　 2008年中報其他看點 1. 投資收益達3億元，同比升247%，主要是與大貨主合營的三家船隊規(guī)模和業(yè)績提升。截至6月30日，三家合營公司擁有散貨船28艘122萬載重噸，訂單14艘85萬載重噸。 2. 燃油費用近20億元，同比增四成，占運輸成本的比例上升至46.6%。（2007年同期為42.6%）。3. 未來五年資本開支總計達 265 億元，2009年迎來交船高峰（未來2年以油輪為主、2010年后均為散貨船），也將是付款高峰；4. 租船業(yè)務開展小幅虧損（上半年租入1艘4.7萬噸級油輪、15艘112萬載重噸散貨船），租入運力達到自有運力的 15%。
　　 2009年沿海電煤運價調(diào)升空間有限 公司 2008 年度沿海散貨包運合同基準運價同比提升了約 40%，但由于沿海市場競爭日益激烈，近期沿海散貨市場糧食和煤炭兩大貨種運價持續(xù)下調(diào)，預計2009年運價談判調(diào)升空間相當有限，我們推測上調(diào)空間只有5%左右。



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