主題：交通銀行：增長(zhǎng)勢(shì)頭將回落 估值有吸引力

上半年息差同比大幅上升，環(huán)比息差收入增速放緩。上半年，息差收入增長(zhǎng)近40%，主要貢獻(xiàn)是息差的明顯擴(kuò)大。上半年的息差同比上升50個(gè)基點(diǎn)，幅度不僅僅要顯著高于工行和建行，也要高于多數(shù)的中型銀行。主要原因是貸款利率上浮較多和債券收益率大幅提升，不過(guò)，交行存款定期化較為明顯。2季度息差收入已經(jīng)環(huán)比持平，息差未來(lái)將逐漸收窄。

　　上半年手續(xù)費(fèi)收入增長(zhǎng)穩(wěn)健，持續(xù)性較好。上半年手續(xù)費(fèi)同比增長(zhǎng)48%，與工行相同，分項(xiàng)目來(lái)看手續(xù)費(fèi)收入受信貸業(yè)務(wù)和資本市場(chǎng)影響較小，未來(lái)的可持續(xù)性要好于大部分銀行。上半年，股票下跌和人民幣加速升值帶來(lái)了較多的一次性交易性損失，抵消了手續(xù)費(fèi)收入增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，不過(guò)，這些損失是一次性的。

　　費(fèi)用增速溫和，網(wǎng)點(diǎn)和員工數(shù)量略有增長(zhǎng)。上半年費(fèi)用收入比與工行和建行的水平相當(dāng)，費(fèi)用增速要略高。原因是網(wǎng)點(diǎn)和員工數(shù)量在2008年上半年還略有增加。交行目前的工資水平較低，未來(lái)存在上升的壓力，中長(zhǎng)期費(fèi)用收入比會(huì)有所上升。

　　資產(chǎn)質(zhì)量目前基本穩(wěn)定，撥備支出有所上升。交通銀行(7.46,-0.04,-0.53%, )在2008年6月末，其不良率為1.83%，后四類貸款都比2007年中期有明顯的下降。以減值貸款計(jì)算，加回核銷后，上半年減值貸款增加了8.3億元，這部分是來(lái)自于地震的影響。不過(guò)，交通銀行逾期貸款增加較多，交行未來(lái)資產(chǎn)質(zhì)量也存在下行的風(fēng)險(xiǎn)。交通銀行與另兩家大型銀行相比，其撥備覆蓋率水平顯得略低，未來(lái)信貸成本將小幅上升。

　　未來(lái)增速雖有所回落，但仍為中上水平，估值具有吸引力。息差擴(kuò)大和稅率下降在下半年將結(jié)束，費(fèi)用和撥備支出壓力將上升，利潤(rùn)增速將有所下降。但綜合經(jīng)營(yíng)、財(cái)富管理的發(fā)展和交易性的損失的減少，將彌補(bǔ)一部分息差收入增長(zhǎng)下滑的影響，未來(lái)利潤(rùn)增速將處于中上水平。目前估值水平較低，股價(jià)已經(jīng)反應(yīng)了小非減持壓力。相對(duì)于其利潤(rùn)增速，估值較有吸引力，我們維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)9.7元。



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