主題：同仁堂 上半年經(jīng)營(yíng)未見(jiàn)起色


　　1)中期業(yè)績(jī)下滑16%。上半年公司實(shí)現(xiàn)收入15.8億元，同比增長(zhǎng)僅為4%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.37億元，同比下降16%，這兩個(gè)數(shù)字較我們的預(yù)期均低約6%。7月份公司實(shí)施10轉(zhuǎn)增2股分配方案，按最新股本計(jì)算每股收益約0.26元。

　　2)毛利反彈，費(fèi)用上升。上半年成本控制較好，主營(yíng)利潤(rùn)率同比提升0.6個(gè)百分點(diǎn)39.4%。但公司銷售費(fèi)用增長(zhǎng)較快，銷售費(fèi)率同比上升1.6個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)受匯率影響財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加75%，費(fèi)用上升吞噬了部分經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。

　　3)實(shí)際所得稅率較高。上半年公司實(shí)際所得稅率24.3%，較去年同期提高8.7個(gè)百分點(diǎn)。主要是由于在獲得新標(biāo)準(zhǔn)的高科技企業(yè)認(rèn)證之前，母公司和科技公司所得稅都按25%征收。如果按15%稅率計(jì)算，中期凈利潤(rùn)同比大體持平，對(duì)應(yīng)EPS為0.31元。

　　4)發(fā)展難以提速。受體制約束，同仁堂品牌價(jià)值長(zhǎng)期以來(lái)難以發(fā)揮，為此公司進(jìn)行了長(zhǎng)時(shí)間的變革嘗試，從上半年情況看公司經(jīng)營(yíng)并無(wú)明顯改善。奧運(yùn)會(huì)反興奮劑行動(dòng)影響到了公司多個(gè)品種銷售，估計(jì)奧運(yùn)會(huì)開(kāi)完后，相關(guān)產(chǎn)品銷售在四季度將有所改善。但在經(jīng)營(yíng)機(jī)制無(wú)法突破的情況下，公司發(fā)展仍然難以提速。報(bào)告期有三個(gè)產(chǎn)品分別拿到了新藥證書和生產(chǎn)批文，另有十幾個(gè)產(chǎn)品在研，在目前的經(jīng)營(yíng)模式下，新產(chǎn)品短期難以取得明顯的收益。

　　5)維持“審慎推薦”。由于產(chǎn)品銷售未見(jiàn)突破，我們將2008、2009年業(yè)績(jī)預(yù)期調(diào)低4%和5%，在15%稅率假設(shè)前提下，分別為2.54和2.96億元。按最新股本計(jì)算，EPS為0.49和0.57元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率30x和26x。公司保持了良好的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，整體財(cái)務(wù)狀況較好，維持“審慎推薦”評(píng)級(jí)。


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針對(duì)同仁堂(600085)近期公布的半年報(bào)，8月17日，招商證券發(fā)布研究報(bào)告評(píng)述，該公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期，維持其業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)。

　　 同仁堂半年報(bào)顯示，2008年上半年該公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)4.6%，受營(yíng)業(yè)費(fèi)用率和期間費(fèi)用率同比大幅上升了1.5 和1.8個(gè)百分點(diǎn)影響，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和稅前利潤(rùn)均同比下降了4.9%，受實(shí)際所得稅率同比大幅上升8.7個(gè)百分點(diǎn)影響，歸屬于母公司凈利潤(rùn)同比下降了16.2%，實(shí)現(xiàn)每股收益0.315元。該公司執(zhí)行現(xiàn)款現(xiàn)貨政策，每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流高達(dá)0.71元。其綜合控制主營(yíng)成本上漲壓力成效顯著，綜合毛利率上升了0.23個(gè)百分點(diǎn)。其中，母公司銷售收入同比增長(zhǎng)0.6%，部分藥品小幅上調(diào)了出廠價(jià)，銷售毛利率提升了1.1 個(gè)百分點(diǎn)，其期間費(fèi)用率同比上升了1個(gè)百分點(diǎn)。

　　 從子公司同仁堂科技昨天公布的中報(bào)來(lái)看，上半年顯著增加了營(yíng)業(yè)費(fèi)用投入，銷售收入和營(yíng)業(yè)費(fèi)用分別同比增長(zhǎng)了1.4%和27.4%，公司預(yù)計(jì)下半年?duì)I業(yè)費(fèi)用投入將有所控制。

　 　　 招商證券研究報(bào)告分析，受國(guó)家2007年7月1日開(kāi)始執(zhí)行出口退稅率下調(diào)影響，同仁堂2007年上半年出

　　 口銷售收入達(dá)到了1.4億元，今年中期出口銷售額同比大幅減少了4613萬(wàn)元，同比下降了32.7%。同時(shí)，由于人民幣升值、匯率變動(dòng)，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加了330萬(wàn)元，增幅75%。報(bào)告預(yù)計(jì)，同仁堂全年財(cái)務(wù)費(fèi)用可能超過(guò)1300萬(wàn)元。
　　 報(bào)告還認(rèn)為，同仁堂擁有豐富的品種資源，而該公司的發(fā)展瓶頸突出地表現(xiàn)在“缺乏獨(dú)家品種”和“營(yíng)銷渠道和終端控制薄弱，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中難以表現(xiàn)品牌優(yōu)勢(shì)”兩個(gè)方面。隨著主管新藥研究開(kāi)發(fā)的新任董事長(zhǎng)顧海鷗上任，招商證券期待同仁堂繼續(xù)堅(jiān)持營(yíng)銷改革并表現(xiàn)出成效。
　　 招商證券預(yù)測(cè)，同仁堂2008-2010年銷售收入將分別同比增長(zhǎng)7.5%、8.5%和10%，其凈利潤(rùn)將分別同比增長(zhǎng)13%、16%和14%，分別實(shí)現(xiàn)攤薄后每股收益0.51元、0.59元和0.67元。由于該公司當(dāng)前市值僅76億元，招商證券維持對(duì)該公司業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)，給予其“審慎推薦—B”評(píng)級(jí)。