主題：可轉(zhuǎn)債：跌市中理想的正股替代品

　從理論價(jià)值相對(duì)于市價(jià)的溢價(jià)率來(lái)看，近期轉(zhuǎn)債整體折價(jià)率在12%左右。剔除將要修正轉(zhuǎn)股價(jià)的海馬轉(zhuǎn)債，折價(jià)率平均為14%，因此，轉(zhuǎn)債整體具有一定投資價(jià)值。由于理論價(jià)值較高的轉(zhuǎn)債具備不錯(cuò)的抗跌性，因而值得投資者重點(diǎn)關(guān)注

　　7月轉(zhuǎn)債換手率總體回升

　　從2008年5月-2008年7月轉(zhuǎn)債指數(shù)與標(biāo)的股票指數(shù)的比較中可以看到，7月轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲1.73%、標(biāo)的股票指數(shù)下跌10.75%。截至2008年7月31日，共有13只可轉(zhuǎn)債上市交易，轉(zhuǎn)債存量規(guī)模116.66億元，當(dāng)月轉(zhuǎn)股數(shù)量2.43億元，占比2.05%；從成交量上看，7月成交量31.19億元，較上月環(huán)比上升42%，7月日均成交量1.36億元，較6月環(huán)比上升29.96%。

　　總體看，7月轉(zhuǎn)債市場(chǎng)特征如下：首先，轉(zhuǎn)債和可分離債上市速度環(huán)比趨緩。本月未有轉(zhuǎn)債和可分離債發(fā)行和上

　　市，目前公告擬發(fā)行轉(zhuǎn)債的公司有長(zhǎng)春燃?xì)猓?00333）和巴士股份（600741），尚未公布明確日程表；公告擬發(fā)行可分離債的公司有江西銅業(yè)（600362）、民生銀行（600016）、中國(guó)平安（601318）、中國(guó)船舶（600150）、云鋁股份（000807）、華電國(guó)際（600027）等。

　　其次，轉(zhuǎn)債換手率較上月有所回升。7月轉(zhuǎn)債換手率總體回升，南山、澄星、大荒和唐鋼轉(zhuǎn)債交易活躍，其中唐鋼轉(zhuǎn)債交易出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，主要原因是當(dāng)期涉及回售條款的觸及，以及標(biāo)的正股唐鋼股份（000709）的一波反彈行情。

第三，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率保持平穩(wěn)。從轉(zhuǎn)股溢價(jià)率月度數(shù)據(jù)顯示，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)溢價(jià)率保持穩(wěn)定，其中澄星轉(zhuǎn)債和大荒轉(zhuǎn)債溢價(jià)率較低，恒源轉(zhuǎn)債溢價(jià)率出現(xiàn)大幅下跌，主要原因是7月14日公司實(shí)施轉(zhuǎn)股價(jià)向下修正，從原先的50.88元調(diào)整為30.09元，從而轉(zhuǎn)股價(jià)值上升，溢價(jià)率下降。

　　第四，轉(zhuǎn)債仍是大盤(pán)下跌中正股的理想替代品種。統(tǒng)計(jì)顯示，7月轉(zhuǎn)債指數(shù)波動(dòng)率和β值低于正股，成為大盤(pán)下跌中的良好避險(xiǎn)品種。7月轉(zhuǎn)債與正股相比，其獲得超額收益的能力明顯高于正股。

　　第五，涉及修正轉(zhuǎn)股價(jià)的公司有3家。7月股東大會(huì)通過(guò)向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)議案的轉(zhuǎn)債有1家，即恒源轉(zhuǎn)債；董事會(huì)公告將修正轉(zhuǎn)股價(jià)的有1家，即唐鋼轉(zhuǎn)債，它將于8月26日召開(kāi)股東大會(huì)審議向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)的議案；由于年報(bào)分紅修正轉(zhuǎn)股價(jià)的有2家，唐鋼股份于7月28日實(shí)施年報(bào)分紅，轉(zhuǎn)股價(jià)由6月的20.8元調(diào)整為13元，巨輪股份（002031行情,愛(ài)股,資訊）于7月14日年報(bào)分紅派息，轉(zhuǎn)股價(jià)由6月的7.55元除權(quán)調(diào)整為7.45元。

　　8月面臨下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)預(yù)期

　　統(tǒng)計(jì)顯示，13家上市轉(zhuǎn)債中，滿(mǎn)足向下修正條款的轉(zhuǎn)債共有9只，而恒源轉(zhuǎn)債盡管已經(jīng)將其轉(zhuǎn)股價(jià)從初始的50.88元向下修正到了30.09元，但近期由于煤類(lèi)等前期強(qiáng)勢(shì)股在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的大幅回調(diào)，使得恒源煤電（600971行情,愛(ài)股,資訊）的股價(jià)也迅速下滑低于其修正后轉(zhuǎn)股價(jià)的85%，即25.58元。截至8月8日，恒源煤電已經(jīng)連續(xù)6天低于25.58元，低于幅度為33.2%，依據(jù)其條款規(guī)定，接著4天低于25.58元，則恒源轉(zhuǎn)債再次滿(mǎn)足其向下修正條款。在9只滿(mǎn)足向下修正條款的轉(zhuǎn)債中，只有唐鋼轉(zhuǎn)債和海馬轉(zhuǎn)債已經(jīng)公告將召開(kāi)股東大會(huì)討論向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)議案。

　　從回售條款的滿(mǎn)足情況看，目前只有唐鋼滿(mǎn)足回售條款，并將8月1日到8月7日確定為投資者申報(bào)回售期。但由于唐鋼的回售面值為100.8元，低于目前的市價(jià)，且還將在8月26日召開(kāi)股東大會(huì)審議向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)的議案，因此投資者回售的可能性很小。按市價(jià)賣(mài)出或等待向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)，是兩種主要的投資方式。

目前看來(lái)，在8月面臨回售壓力的轉(zhuǎn)債還沒(méi)有。截至8月8號(hào)，正股市價(jià)低于回售價(jià)的轉(zhuǎn)債有赤化轉(zhuǎn)債，如果其再連續(xù)29日收盤(pán)價(jià)低于9.63元，即回售價(jià)格則滿(mǎn)足回售條款，回售面值為103.00元(含利息)；恒源轉(zhuǎn)債再連續(xù)26日收盤(pán)價(jià)低于21.06元，即滿(mǎn)足回售條款，回售面值為105.00元(含利息)。

　　理論折價(jià)率體現(xiàn)投資價(jià)值

　　統(tǒng)計(jì)顯示，大部分轉(zhuǎn)債的實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格低于轉(zhuǎn)債理論價(jià)值(純債價(jià)值+換股權(quán)價(jià)值)，平均折價(jià)率在10%以上。海馬轉(zhuǎn)債已于8月6日由董事會(huì)提議向下修正股價(jià)，因此換股權(quán)價(jià)值存在一定程度的低估，待實(shí)際股東大會(huì)通過(guò)向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)后，理論溢價(jià)率會(huì)有大幅下降。我們認(rèn)為，7月31日的海馬轉(zhuǎn)債高于理論溢價(jià)率，部分反映了之后1周公司公布的向下修正股價(jià)信息。如果剔除海馬轉(zhuǎn)債，則轉(zhuǎn)債整體的折價(jià)率在14%左右，具有一定的投資價(jià)值。

　　考慮到目前尚未公布向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)的7家上市公司的可轉(zhuǎn)債中，五洲轉(zhuǎn)債的理論溢價(jià)率為-17%，實(shí)際純債價(jià)格85.30元， 具備一定的債券安全邊際，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率高達(dá)94.51%。我們認(rèn)為，可以關(guān)注其未來(lái)的轉(zhuǎn)股價(jià)向下修正預(yù)期。

　　關(guān)注理論價(jià)值較高的轉(zhuǎn)債

　　如前面提到，目前13只上市轉(zhuǎn)債中，有7只滿(mǎn)足向下修正條款，而未修正。正如唐鋼轉(zhuǎn)債在7月底出現(xiàn)過(guò)的短期套利機(jī)會(huì)，8月這7只修正轉(zhuǎn)股價(jià)預(yù)期的轉(zhuǎn)債也可能會(huì)有短期的套利機(jī)會(huì)。

唐鋼轉(zhuǎn)債自7月21日開(kāi)始上漲，同日唐鋼股份下跌。截至7月29日，唐鋼轉(zhuǎn)債上漲了3.88%，而同一時(shí)間段，其正股下跌了13.93%。假設(shè)投資者在7月21日賣(mài)出唐鋼股份，買(mǎi)入轉(zhuǎn)債，則這是一個(gè)典型的由于投資者預(yù)期公司修正轉(zhuǎn)股價(jià)而帶來(lái)的套利機(jī)會(huì)。

　　在注意到一些轉(zhuǎn)債的短期套利機(jī)會(huì)同時(shí)，我們也關(guān)注具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的轉(zhuǎn)債?；谖覀兎治龅倪x債原則，我們?nèi)耘f認(rèn)為，由于目前轉(zhuǎn)債的股性仍舊很強(qiáng)，如果用轉(zhuǎn)債做配置時(shí)，可關(guān)注理論價(jià)值較高的轉(zhuǎn)債。該類(lèi)轉(zhuǎn)債抗跌性較好，建議關(guān)注，如大荒轉(zhuǎn)債、澄星轉(zhuǎn)債和恒源轉(zhuǎn)債。如果有短期套利意愿的投資者，可關(guān)注五洲轉(zhuǎn)債。
　　




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