主題：神火股份:煤炭增量有限,鋁業(yè)務(wù)短期難言改善,維持中性評級


　　報告期內(nèi),公司實現(xiàn)營業(yè)收入279.85億元,同比下降8.84%;實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤2.01億元,同比下降82.48%;實現(xiàn)EPS0.114元,其中四季度單季虧損0.12元,業(yè)績低于我們預(yù)期。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.3元(含稅),送紅股0股(含稅),不以公積金轉(zhuǎn)增股本。
　　
　　簡評
　　
　　價格下跌成本增加,煤炭業(yè)務(wù)下滑明顯
　　
　　報告期內(nèi)公司實現(xiàn)原煤產(chǎn)量821萬噸,同比增加109萬噸;實現(xiàn)煤炭銷量803萬噸,同比增加94萬噸。報告期內(nèi)公司煤炭業(yè)務(wù)收入65.18億元,成本39.54億元,毛利率39.3%,同比2011年49.4%的毛利率大幅下滑。公司煤炭平均價格約812元/噸,同比2011年938元/噸大跌126元/噸,相比2012年中報的909元/噸也有大幅下滑。公司噸煤成本約492元/噸,相比2011年474元/噸增加了18元/噸。價格下跌的同時公司沒能實現(xiàn)很好的成本控制,報告期內(nèi)公司煤炭業(yè)務(wù)下滑明顯。
　　
　　鋁制品虧損嚴重
　　
　　報告期內(nèi)公司鋁及鋁制品收入共計85億元,成本90億元,毛利率-6%。該毛利率數(shù)據(jù)相比2011年的-1.1%下跌更為嚴重。其中,虧損最嚴重的產(chǎn)品是鋁合金,毛利率僅為-13.3%。鋁制品中唯一毛利率為正的產(chǎn)品是氧化鋁,該產(chǎn)品收入14.04億元,成本12.91億元,毛利率8%。
　　
　　各鋁制品售價均有大幅下滑
　　
　　根據(jù)上述數(shù)據(jù)計算,公司除氧化鋁外的噸鋁價格僅為13729元/噸,雖相比2012上半年的13438元/噸有所好轉(zhuǎn),但同比2011年的17794元/噸仍大幅下跌4065元/噸。不過公司除氧化鋁外的鋁制品噸成本也由2011年的18186元/噸下降至14931元/噸。公司2012年氧化鋁均價1710元/噸,同比2011年的1822元/噸也有大幅下滑。
　　
　　有效稅率高達67.5%
　　
　　報告期內(nèi)公司利潤總額3.67億元,而所得稅卻高達2.48億元,有效稅率67.5%。我們分析這可能主要由于公司煤炭業(yè)務(wù)盈利,而鋁業(yè)務(wù)大幅虧損造成。
　　
　　整合礦短期難有收益
　　
　　公司本部礦井基本無增量,煤炭增量主要來自資源整合礦井。截至2012年報公司資源整合礦井投資進度91.46%,實現(xiàn)效益-7413.52萬元。我們樂觀預(yù)計13會有部分煤炭增量,但貢獻業(yè)績還為時尚早。
　　
　　2013年增長來自梁北擴產(chǎn)與小煤礦,目標稅前利潤7億
　　
　　公司2013年計劃生產(chǎn)商品煤900萬噸,型焦10萬噸,電解鋁63萬噸,鋁材8萬噸,供電58億度,陽極炭塊35萬噸,氧化鋁80萬噸,氫氧化鋁10萬噸,收入270億,成本費用263億。
　　
　　600MW自備電廠已經(jīng)正式進入商業(yè)運行階段
　　
　　12年12月12日,神火發(fā)電的6000MW機組通過168小時滿負荷試運行,正式進入商業(yè)運行階段。自備電廠投產(chǎn)后,能替代80%原市場用電,公司電解鋁噸鋁成本有望下降600元。
　　
　　煤炭遇瓶頸,鋁業(yè)務(wù)難以改善
　　
　　公司煤炭增量有限,整合礦完全達產(chǎn)后盈利尚難預(yù)料。此外,2012年以來鋁價連續(xù)下跌,預(yù)計2013年鋁均價會繼續(xù)走弱,樂觀估計與2012年持平。我們下調(diào)公司2013年EPS至0.25元,公司目前股價對應(yīng)估值較高,我們維持對公司的中性評級。

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