主題：青島海爾：盈利能力全線提升 空調(diào)有望延續(xù)強勢

2012年，青島海爾實現(xiàn)營業(yè)總收入798.57億元，同比增長8.1%；歸屬于母公司股東凈利潤32.69億元，同比增長21.5%；盈利能力繼續(xù)提升，毛利率達到25.24%，同比提升1.65個百分點；EPS1.218元,超過我們預期的1.13元。

1、毛利率逆勢全線上升，下半年毛利率高于上半年。2012年海爾空冰洗熱水器四大產(chǎn)品毛利率全部高于去年同期，空調(diào)毛利率大增5.7個百分點。只有小家電的毛利率同比稍降，渠道綜合服務和裝備部品的毛利率也高于去年同期,渠道服務毛利率同比提升0.35個百分點。主要原因在于：冰洗空主要競爭對手市場份額下降；一二級市場“海爾卡薩帝”的雙品牌策略提高平均單價；銅、鋁、鋼材、塑料等主要原材料價格下降。我們認為，公司白電龍頭地位將長期保持，毛利率還將穩(wěn)中有升。

2、主要產(chǎn)品市場份額全線提升，冰洗優(yōu)勢繼續(xù)鞏固，空調(diào)份額逆勢上揚。根據(jù)中怡康的數(shù)據(jù)，2012年海爾冰箱、洗衣機、空調(diào)、熱水器的零售市場份額分別為28.10%、31.18%、13.38%和19.92%，同比提升3.88、4.20、3.14和0.07pct，與生產(chǎn)層面的數(shù)據(jù)基本吻合。

3、2012年冰箱收入逆勢微增0.49%，毛利率升至30.66%，接近2009年31%的歷史最高水平。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2012年海爾冰箱總產(chǎn)量、總銷量分別為1688萬臺和1704.67萬臺，高于2011年的1603萬臺和1607.76萬臺，而2012年冰箱行業(yè)整體產(chǎn)銷量明顯下降。2012年空調(diào)收入逆勢增長22.0%，下半年收入同比大增45.0%，下半年毛利率同比提升8.52個百分點，遠遠好于行業(yè)平均水平。

4、終端數(shù)量繼續(xù)增長，日日順社會化網(wǎng)絡初步成型。截至2012年末，縣級市場海爾專賣店超過8000家、日日順加盟店逾800家，全國專賣網(wǎng)點總數(shù)超過3萬家。公司在全國建立90余個物流配送中心，2000多個二級配送站，可保障24小時之內(nèi)配送到縣，48小時之內(nèi)配送到鎮(zhèn)。

5、財務狀況良好，流動性充足，財務費用為負。2012年12月底，海爾貨幣資金和應收票據(jù)在總資產(chǎn)中的合計比重高達54.9%，資產(chǎn)負債率雖然升至69.0%，但負債結構良好，絕大部分為流動負債，有息負債比重僅為5%左右，財務費用為-2215萬元，為歷史最好水平。

投資建議：青島海爾是A股中股本結構合理、公司治理優(yōu)秀、管理層能力突出、長期表現(xiàn)良好的少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司?？春霉究照{(diào)收入繼續(xù)快速增長，上調(diào)2014-2015年預測EPS為1.37元和1.49元。給予2013年預測EPS11X的PE，12個月目標價15.07元，維持“推薦”評級。

風險提示：地產(chǎn)調(diào)控力度加大，經(jīng)濟增速持續(xù)下滑，A股估值重心下移。（國都證券）


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