主題：青島海爾：盈利能力全線提升 空調(diào)有望延續(xù)強(qiáng)勢(shì)

2012年，青島海爾實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入798.57億元，同比增長(zhǎng)8.1%；歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)32.69億元，同比增長(zhǎng)21.5%；盈利能力繼續(xù)提升，毛利率達(dá)到25.24%，同比提升1.65個(gè)百分點(diǎn)；EPS1.218元,超過(guò)我們預(yù)期的1.13元。

1、毛利率逆勢(shì)全線上升，下半年毛利率高于上半年。2012年海爾空冰洗熱水器四大產(chǎn)品毛利率全部高于去年同期，空調(diào)毛利率大增5.7個(gè)百分點(diǎn)。只有小家電的毛利率同比稍降，渠道綜合服務(wù)和裝備部品的毛利率也高于去年同期,渠道服務(wù)毛利率同比提升0.35個(gè)百分點(diǎn)。主要原因在于：冰洗空主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手市場(chǎng)份額下降；一二級(jí)市場(chǎng)“海爾卡薩帝”的雙品牌策略提高平均單價(jià)；銅、鋁、鋼材、塑料等主要原材料價(jià)格下降。我們認(rèn)為，公司白電龍頭地位將長(zhǎng)期保持，毛利率還將穩(wěn)中有升。

2、主要產(chǎn)品市場(chǎng)份額全線提升，冰洗優(yōu)勢(shì)繼續(xù)鞏固，空調(diào)份額逆勢(shì)上揚(yáng)。根據(jù)中怡康的數(shù)據(jù)，2012年海爾冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)、熱水器的零售市場(chǎng)份額分別為28.10%、31.18%、13.38%和19.92%，同比提升3.88、4.20、3.14和0.07pct，與生產(chǎn)層面的數(shù)據(jù)基本吻合。

3、2012年冰箱收入逆勢(shì)微增0.49%，毛利率升至30.66%，接近2009年31%的歷史最高水平。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2012年海爾冰箱總產(chǎn)量、總銷量分別為1688萬(wàn)臺(tái)和1704.67萬(wàn)臺(tái)，高于2011年的1603萬(wàn)臺(tái)和1607.76萬(wàn)臺(tái)，而2012年冰箱行業(yè)整體產(chǎn)銷量明顯下降。2012年空調(diào)收入逆勢(shì)增長(zhǎng)22.0%，下半年收入同比大增45.0%，下半年毛利率同比提升8.52個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于行業(yè)平均水平。

4、終端數(shù)量繼續(xù)增長(zhǎng)，日日順社會(huì)化網(wǎng)絡(luò)初步成型。截至2012年末，縣級(jí)市場(chǎng)海爾專賣(mài)店超過(guò)8000家、日日順加盟店逾800家，全國(guó)專賣(mài)網(wǎng)點(diǎn)總數(shù)超過(guò)3萬(wàn)家。公司在全國(guó)建立90余個(gè)物流配送中心，2000多個(gè)二級(jí)配送站，可保障24小時(shí)之內(nèi)配送到縣，48小時(shí)之內(nèi)配送到鎮(zhèn)。

5、財(cái)務(wù)狀況良好，流動(dòng)性充足，財(cái)務(wù)費(fèi)用為負(fù)。2012年12月底，海爾貨幣資金和應(yīng)收票據(jù)在總資產(chǎn)中的合計(jì)比重高達(dá)54.9%，資產(chǎn)負(fù)債率雖然升至69.0%，但負(fù)債結(jié)構(gòu)良好，絕大部分為流動(dòng)負(fù)債，有息負(fù)債比重僅為5%左右，財(cái)務(wù)費(fèi)用為-2215萬(wàn)元，為歷史最好水平。

投資建議：青島海爾是A股中股本結(jié)構(gòu)合理、公司治理優(yōu)秀、管理層能力突出、長(zhǎng)期表現(xiàn)良好的少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司?？春霉究照{(diào)收入繼續(xù)快速增長(zhǎng)，上調(diào)2014-2015年預(yù)測(cè)EPS為1.37元和1.49元。給予2013年預(yù)測(cè)EPS11X的PE，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)15.07元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)調(diào)控力度加大，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下滑，A股估值重心下移。（國(guó)都證券）


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