主題：天津港：尋找物流服務(wù)新增長點 買入評級

2011年收入同比增長10.8%，凈利潤同比增長15.8%

2011年天津港實現(xiàn)收入127.23億元，同比增長10.8%，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤9.3億元，同比增長15.8%，比我們預(yù)期的10.43億低10.8%。從主營裝卸業(yè)務(wù)來看，收入和毛利符合預(yù)期，但代理銷售及拖輪業(yè)務(wù)毛利率大幅下降低于預(yù)期，此外管理費用同比上升19.5%，以及少數(shù)股東損益占比上升，導(dǎo)致凈利潤低于預(yù)期。

分貨種吞吐量表現(xiàn)不一

2011年天津港完成集裝箱吞吐量589.1萬標(biāo)箱，同比增長14.79%。公司完成散雜貨吞吐量2.34億噸，同比增長13.79%。我們預(yù)計其中礦石吞吐量7800萬噸，同比持平。據(jù)煤炭資源網(wǎng)數(shù)據(jù)，天津港2011年實現(xiàn)煤炭吞吐量8280萬噸（其中包括合營的神華煤碼頭），同比增長28.4%；實現(xiàn)焦炭吞吐量227萬噸，同比下降10%。

預(yù)計未來主營穩(wěn)健，尋找物流服務(wù)的新增長點我們預(yù)計2012年天津港集裝箱吞吐量同比增速放緩至9%，散雜貨吞吐量同比增長4%，步入穩(wěn)健增長期。公司近期在港口物流服務(wù)方面做了諸多嘗試，從年報來看港口服務(wù)業(yè)毛利率提升了9個百分點至18.5%，貢獻(xiàn)1.62億毛利潤。但這一部分業(yè)務(wù)所占比例仍較小，還有待進(jìn)一步發(fā)展。

估值：維持“買入”評級，目標(biāo)價11.60元

我們維持盈利預(yù)測和目標(biāo)價不變。我們11.60元的目標(biāo)價基于貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值法的瑞銀VCAM工具（WACC8.4%）。

（瑞銀證券）



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