主題：萬東醫(yī)療：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向中高端 整合即將啟動(dòng)

新增設(shè)備升級(jí)需求啟動(dòng)晚于預(yù)期導(dǎo)致公司2011年業(yè)績出現(xiàn)小幅下滑。

　　萬東醫(yī)療(11.67,0.14,1.21%)2011年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.45億元，同比增長7.4%，凈利潤0.31億元，同比增長41.1%。公司前三季度凈利潤增速高于收入增速的原因主要是期間費(fèi)用率同比下降了1.48個(gè)百分點(diǎn)。因?yàn)樗募径扔胁糠咒N售和管理支出將計(jì)入費(fèi)用，我們預(yù)計(jì)公司全年的期間費(fèi)用率將與2010年持平。由于自2009年開始基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)的政府采購已經(jīng)開始下滑，而地縣級(jí)醫(yī)院醫(yī)療設(shè)備升級(jí)換代的啟動(dòng)時(shí)間晚于預(yù)期，所以影響了公司短期的業(yè)績?cè)鲩L。我們預(yù)計(jì)2011年公司收入5.80億元，凈利潤0.38億元，較2010年出現(xiàn)小幅下滑。

　　公司把主要目標(biāo)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向地縣級(jí)醫(yī)院，中高端產(chǎn)品占比逐年提升。

　　新一輪醫(yī)改的重點(diǎn)投入市場(chǎng)為地縣級(jí)醫(yī)院，具體表現(xiàn)為中高端醫(yī)療設(shè)備的升級(jí)。公司數(shù)字胃腸、高端DR（數(shù)字化X射線）、MRI（核磁共振）和DSA血管造影等30萬以上的中高端設(shè)備占銷售收入的比例已經(jīng)從09年的30%上升到11年的60%-70%。隨著2012年地縣級(jí)醫(yī)院中高端醫(yī)療設(shè)備升級(jí)完全啟動(dòng)，公司現(xiàn)有的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將受益明顯。

　　另外公司在未來三年將逐步完善醫(yī)學(xué)影像領(lǐng)域的產(chǎn)品線，預(yù)計(jì)將于2013年推出更高端的超導(dǎo)核磁共振產(chǎn)品，2014年推出CT（電子計(jì)算機(jī)X射線斷層掃描）產(chǎn)品，填補(bǔ)國產(chǎn)相關(guān)市場(chǎng)的空白。

　　華潤旗下醫(yī)療醫(yī)械資產(chǎn)整合已成定局。

　　2011年9月，公司的實(shí)際控制人中國華潤總公司承諾下屬的醫(yī)療器械業(yè)務(wù)將以萬東醫(yī)療作為唯一的運(yùn)營平臺(tái)，于三年內(nèi)將上海醫(yī)療器械集團(tuán)以協(xié)商確定的合理價(jià)格和合法方式注入萬東醫(yī)療。2011年12月，公司公告控股股東北京醫(yī)藥集團(tuán)發(fā)生了股權(quán)變更，成為華潤醫(yī)藥集團(tuán)的全資子公司，華潤集團(tuán)和北藥控股分別持有華潤醫(yī)藥集團(tuán)72%和28%的股權(quán)。上海醫(yī)療器械集團(tuán)2010年收入約為9億元，凈利潤6000萬左右，預(yù)計(jì)2011年收入和利潤均略有降低。如果整合完成，兩公司的X光機(jī)產(chǎn)品在銷售渠道上可以形成互補(bǔ)，徹底解決同業(yè)競(jìng)爭問題。華潤入主公司后，已經(jīng)在管理方式上引入了新的理念，預(yù)計(jì)2012年將在銷售上推動(dòng)更加有效的激勵(lì)考核機(jī)制。

　　資產(chǎn)注入將大幅提升公司業(yè)績，首次給予“推薦”評(píng)級(jí)。

　　如果不考慮資產(chǎn)注入的影響，我們預(yù)計(jì)公司2011-2013年的EPS分別為0.18、0.20、0.24元，對(duì)應(yīng)2月22日收盤價(jià)11.66元的動(dòng)態(tài)PE分別為64.8、58.3、48.6倍。我們測(cè)算上海醫(yī)療器械集團(tuán)資產(chǎn)整體注入將增厚公司EPS 0.25元，對(duì)應(yīng)2012年增厚后EPS為0.45元，動(dòng)態(tài)PE為25.9倍。我們看好華潤入主公司后管理和銷售模式的改進(jìn)，首次給予“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：資產(chǎn)注入的時(shí)間和方式具有不確定性



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