主題：請為中國銀行業(yè)涉外投資“高買低賣”找個(gè)理由

自6月25日國開行宣布參與英國巴克萊銀行增資以來，其增資動機(jī)就已成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。有觀點(diǎn)認(rèn)為，國開行此舉是為攤薄投資成本，畢竟2.82英鎊/股的配售價(jià)，已較去年7.2英鎊/股的戰(zhàn)略認(rèn)購價(jià)折讓約六成。然而官方的解釋卻并非如此，6月27日，國開行行長透露，將保持對英國巴克萊銀行3％左右的持股比例。因此，避免股份被攤薄成了本次增資的主要目的。至于為何是3％而不是5％，國開行卻沒有任何解釋。于是，不得不讓市場產(chǎn)生聯(lián)想，國開行究竟想干什么呢？

　　第一，國開行不愿意放棄大股東地位。根據(jù)去年7月23日簽署的股份認(rèn)購協(xié)議及戰(zhàn)略合作備忘錄，國開行首期出資15億英鎊認(rèn)購巴克萊2.014億股，占巴克萊總股本的3.1％。受次貸危機(jī)影響，今年一季度巴克萊銀行資產(chǎn)損失約10.06億英鎊，累計(jì)損失超過50億美元。此時(shí)拋出增資計(jì)劃，融資45億英鎊補(bǔ)充資本金實(shí)乃無奈之舉。其中，卡塔爾投資局、Challenger公司、日本三井住友金融集團(tuán)成為新的投資者，如果國開行不參與認(rèn)購，原有股份無疑會被稀釋。

　　第二，國開行對市場的判斷并不樂觀。從出資1.36億英鎊僅增持巴克萊約5000萬股就可以看出，國開行的策略已趨于保守。僅僅不到一年的時(shí)間，國開行對巴克萊銀行的投資就縮水了約8億英鎊，股價(jià)也已腰斬至3.3英鎊/股。在次貸危機(jī)的影響未徹底消除之前，市場很難對股價(jià)樹立信心。國開行未過多認(rèn)購巴克萊股份，明顯是對股價(jià)抱有下跌的預(yù)期。

　　為什么國開行的態(tài)度會急轉(zhuǎn)而下呢？筆者以為有三方面的原因，其一，投資或許并非本意。作為一家政策性銀行，卻投資國外的商業(yè)銀行，本身就讓人覺得費(fèi)解。即便是要向商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型，也應(yīng)該是引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，幫助建立商業(yè)銀行運(yùn)營體系。如果是想積累經(jīng)驗(yàn)，完全可以參股國內(nèi)的商業(yè)銀行，本土化的商業(yè)經(jīng)驗(yàn)對轉(zhuǎn)型更有利。其二，盲從導(dǎo)致高價(jià)認(rèn)購悲劇。在去年的戰(zhàn)略認(rèn)購中，新加坡主權(quán)投資基金淡馬錫認(rèn)購了1.354億股巴克萊銀行股份，耗資約10億英鎊。交易價(jià)格自然也成了國開行下注的重要依據(jù)，全然忘卻了5月份就已初現(xiàn)端倪的次貸危機(jī)。其三，市場化思維仍然比較淡薄。無論是財(cái)務(wù)投資還是戰(zhàn)略投資，投資回報(bào)都是關(guān)注的核心目標(biāo)。雖然巴克萊銀行股價(jià)依然存在下跌的風(fēng)險(xiǎn)，但在股價(jià)下挫58％以后，股價(jià)又能跌到哪里去呢？如果說國開行對巴克萊的未來充滿信心，為何又不趁機(jī)低價(jià)增持?jǐn)偙〕杀灸?？相比之下，卡塔爾投資局認(rèn)購17.6億英鎊，就已表明市場對目前股價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　國開行高價(jià)認(rèn)購的背后，明顯是缺乏投資的理由。論成長性，國外商業(yè)銀行不可能超越我們，畢竟經(jīng)濟(jì)增長速度的差異擺在那里。論市場風(fēng)險(xiǎn)，次貸危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)要明顯大于貨幣緊縮。國外銀行信貸資產(chǎn)損失可能導(dǎo)致虧損，我們只不過是增速放緩而已。

　　就在市場普遍質(zhì)疑國開行入股巴克萊之時(shí)，美國銀行行使認(rèn)購期權(quán)又在中國大賺一筆不義之財(cái)。根據(jù)期權(quán)認(rèn)購協(xié)議，美國銀行以2.42港元/股的價(jià)格從匯金公司購買建設(shè)銀行60億股H股，鎖定的賬面利潤即超過200億元。為什么說是不義之財(cái)呢？很顯然是行權(quán)價(jià)定價(jià)不合理。建行招股說明書顯示，2007年上半年每股凈資產(chǎn)為1.45元/股，加權(quán)平均的凈資產(chǎn)收益率為9.9％。行權(quán)價(jià)不足2倍市凈率，符合國外商業(yè)銀行的估值標(biāo)準(zhǔn)，但卻脫離了估值的現(xiàn)實(shí)環(huán)境。國外商業(yè)銀行普遍的凈資產(chǎn)收益率都低于10％，2倍的PB估值對應(yīng)的市盈率為20倍。我國商業(yè)銀行凈資產(chǎn)收益率則普遍在20％左右，即便是對應(yīng)20倍市盈率，合理的估值水平也應(yīng)該為4倍的PB。

　　如此高買低賣，本質(zhì)上是在變相補(bǔ)貼發(fā)達(dá)國家。數(shù)據(jù)顯示，外資參股中資商業(yè)銀行，賺取的利潤就在1萬億元之上，我們的主權(quán)投資呢？卻連連虧損。也許，我們該反思外資投資的理由了。

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