主題：東北制藥：華藥業(yè)績大幅提升成定局

2008年初，維生素C（下稱VC）開始走出10年陰霾，一路看漲，截至6月24日，VC市場價格超過135元/公斤，受此影響，生產(chǎn)VC的兩家上市公司——東北制藥、華北制藥的業(yè)績也顯著提升。有專家預(yù)測，到2008年底，這兩家上市公司的每股收益將比2007年增長2倍以上。

　　A股的兩個VC生產(chǎn)大戶

　　國內(nèi)VC主要由石藥（在香港上市的中國制藥）、東北制藥、江山制藥和華北制藥生產(chǎn)，只有東北制藥和華北制藥兩家為A股公司。

　　東北制藥和華北制藥的一季度報告顯示，由于VC價格上漲，兩家上市公司的業(yè)績有著明顯改觀。東北制藥的業(yè)績上漲明顯，凈利潤同比增長274.20%，但由于東北證券的VC資產(chǎn)于2007年7月才回歸股份公司，2008年一季度表現(xiàn)與上年同期有不可比因素。不過聯(lián)合證券認(rèn)為，東北制藥擁有2.2萬的VC產(chǎn)量，充分享受VC價格上漲帶來的收益實屬正常。此外，從華北制藥的角度來看，26.81%的凈利潤增長也頗可觀，

　　兩家公司利潤的高增長，一是得益于VC價格的攀升，二是VC在兩家上市公司的營業(yè)構(gòu)成中占有較大份額。2007年，在華北制藥的產(chǎn)品中維生素類產(chǎn)品占營業(yè)收入比例的20%-25%，其中，VC是主要代表產(chǎn)品。6月24日，日信證券行業(yè)分析師池東輝告訴《證券日報》，依據(jù)她的測算，2007年VC約占華北制藥營業(yè)收入的23%，2008年有可能增加到26%。

　　而東北制藥在此方面也不遑多讓。根據(jù)中投證券的預(yù)測，2008年，東北制藥生產(chǎn)VC產(chǎn)品的收入將占總營業(yè)收入的18%。正是較高的產(chǎn)品比重，保證了兩家公司在本輪VC價格上升時期獲益。

　　VC對利潤增長貢獻(xiàn)逾四成

　　根據(jù)中投證券的研究報告，VC為東北制藥貢獻(xiàn)的毛利在2008年有望達(dá)到42%，VC的凈利潤貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過制劑貢獻(xiàn)的凈利潤。

　　不過相比之下，光大證券認(rèn)為，華北制藥的毛利率優(yōu)勢似乎更大。光大證券在5月底的研究報告中稱，根據(jù)分析，華北制藥的原料藥給公司的毛利率做出了重要的貢獻(xiàn)。再從一季度來看，兩家公司的毛利率均在20%-30%區(qū)間，華北制藥的毛利率略高于東北制藥，華北制藥產(chǎn)業(yè)綜合比較優(yōu)勢比較明顯。池東輝表示，2007年VC對華北制藥的毛利率為20%，隨著VC價格的上漲，預(yù)計今年將達(dá)到30%-40%。6月23日，天相投顧告訴《證券日報》，雖然生產(chǎn)VC的上游成本在增加，但其增長速度不及VC的增長速度，使得兩家上市公司毛利率增長較快。

　　中投證券行業(yè)分析師周銳在接受《證券日報》采訪時表示，VC價格上漲對兩家上市公司利潤增長影響非常明顯，其中VC價格上漲對東北制藥利潤增長的貢獻(xiàn)預(yù)計在90%以上，華北制藥對VC價格變化不如東北證券敏感，預(yù)計VC價格上調(diào)對其利潤增長的貢獻(xiàn)約在40%左右。

　　今年業(yè)績增長二倍以上

　　對于VC的景氣周期的持續(xù)時間，華北制藥證券部人員表示不方便評論。東北制藥證券部人員稱，景氣周期持續(xù)時間很難預(yù)料，不過在最近一個季度內(nèi)，價格仍會持續(xù)上漲。

　　光大證券行業(yè)分析師張美云對《證券日報》表示，VC價格經(jīng)過10年的沉寂，目前價格上升預(yù)期明顯，預(yù)計景氣周期還將持續(xù)2-3年。因此，隨著VC價格的上升，上市公司的業(yè)績改善也在情理之中。短期價格暴漲維持3-4個月以上，目前價格的暴漲可能持續(xù)的時間至少到奧運會后1-2個月。

　　對于2-3年景氣周期的說法，周銳告訴《證券日報》，2-3年的景氣周期是指不會回到今年年初的低點，VC價格應(yīng)該是波動上升，并不是說VC的價格在2-3年內(nèi)沒有回落，持續(xù)上升。

　　而受此趨勢影響，上市公司的合同價格也有所上漲，這將直接影響到兩家上市公司的業(yè)績表現(xiàn)。中投證券在研究報告中指出，在假設(shè)東北制藥2008年VC的銷售均價維持在80元/公斤，銷量控制在1.26萬噸，同時公司2008年不進(jìn)行大比例壞賬計提的情況下，目前預(yù)測東北制藥2008年的EPS為0.85元，比2007年增長444.87%。目前醫(yī)藥板塊的2008年動態(tài)PE在30倍以上，此外VC的價格上漲仍在延續(xù)，仍可能在未來調(diào)高對公司的盈利預(yù)測。根據(jù)中投證券的研究報告，東北制藥VC國內(nèi)價格每上漲10元/公斤，東北制藥的EPS將增加0.28元以上。相比之下，中信證券的預(yù)測更為保守，在中信證券的周報中，東北制藥2008年每股收益同比增長280%。
資料來源：中投證券研究所

　　東方證券在6月份的研究報告中指出，對華北制藥來說，VC上半年高位運行，將成為2008年業(yè)績支柱。華北制藥的維生素C產(chǎn)能集中在維爾康公司，約2萬噸左右，并且產(chǎn)品70%左右用于出口。5月份國內(nèi)幾大企業(yè)再度聯(lián)手提高報價，國內(nèi)當(dāng)前報價120元/公斤，出口報價已經(jīng)達(dá)到14.5-15美元/公斤，且現(xiàn)款交易。東方證券預(yù)測，2008年VC均價約7美元/公斤，對于華北制藥而言，此次漲價獲益匪淺，華藥VC實際年產(chǎn)出約在1.7-1.8萬噸。在年均價格7美元/公斤的前提下，2008華北制藥在VC上收入能夠達(dá)到9.8億元，毛利5.597億元。同時，日信證券認(rèn)為，華北制藥2008年每股收益將達(dá)0.228元，比2007年增長280%，凈利潤比2007年增長287.15%。

　　兩家上市公司業(yè)績因VC價格上漲被業(yè)內(nèi)看好，不過這部分增長主要將集中在下半年，上半年的貢獻(xiàn)似乎較小。池東輝對《證券日報》表示，2008年二季度兩家上市公司的增長幅度可能不會很明顯，而三季度乃至2008年全年的業(yè)績增長會比較明顯，原因在于，一、二季度的VC出廠價格是基于長單，三、四季度的VC出廠價格是基于短單，長單雖然價格也在上漲，但沒有短單的幅度大。

　　周銳在接受《證券日報》采訪時表示，由于長單約占上市公司訂單比例較大，約為50%-60%，一般為半年到一年，并且長單的價格上漲幅度比短單小，增長幅度在市場價格的10%以下，因此，1-3個月的短單將會左右兩家上市公司全年的業(yè)績增長。

　　不過從目前的趨勢來看，2009年兩家上市公司的業(yè)績增長似乎仍有保證。聯(lián)合證券在研究報告中指出，東北制藥的2009年長單價格有望繼續(xù)提升。根據(jù)調(diào)研了解的信息，東北制藥2008年的長單價格已經(jīng)基本鎖定在6.5-7美元/公斤（平均45元人民幣）水平，相對2006年25元的價格，約有20元的提升。目前長、短單價格分別為45元公斤、120元/公斤，差距將近75元。如此之高的差價為2009年進(jìn)一步提高長單價格奠定基礎(chǔ)。聯(lián)合證券認(rèn)為，2009年VC長單價格有望維持在8美元左右，并且認(rèn)為這是比較合理的價格水平，既沒有太多的暴利來吸引新進(jìn)入者，同時又能夠保證生產(chǎn)商有足夠的利潤空間。

　　對于華北證券的未來的長單價格，周銳表示，由于長單價格波動較大，還很難預(yù)測，不過應(yīng)該會比2008年要高。

　　風(fēng)險并存 機遇更大

　　雖然在VC價格上漲的帶動下，上市公司的利潤增長預(yù)期較明顯，但風(fēng)險依舊存在。

　　光大證券指出，由于我國節(jié)能減排的政策，2007年起，全國的企業(yè)都面臨著產(chǎn)能限制的問題。根據(jù)光大證券對國家環(huán)保政策的研究，全國產(chǎn)能限制將達(dá)到30%。東北制藥屬于遼河流域，華北制藥處海河流域，都是國家重點監(jiān)督控制的企業(yè)，42家企業(yè)的產(chǎn)能都可能會受到不同程度的影響。我國煤電不聯(lián)動，電力供給不足導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)能限制增加。另外國際糧食價格上漲，中國企業(yè)對原材料的競爭會繼續(xù)增加，使得成本增高抵消價格增長帶來的高額利潤。

　　不過據(jù)記者了解，目前兩家上市公司均未受到上述不利因素的影響。東北制藥和華北制藥證券部人員對《證券日報》表示，目前沒有限產(chǎn)的計劃。坊間傳言的奧運期間限產(chǎn)也沒有根據(jù)。截止到6月24日，兩家上市公司沒有接收到任何限產(chǎn)通知。同時，兩家企業(yè)在面對VC漲價的誘惑時表現(xiàn)出了相當(dāng)?shù)睦碇恰杉疑鲜泄痉Q，目前沒有增加產(chǎn)能的計劃，不會因為VC走俏而擴大產(chǎn)量。同時東北制藥證券部人員表示，并不擔(dān)心其他藥廠進(jìn)行“突擊式”生產(chǎn)，他表示，擴大產(chǎn)能并非一蹴而就，東北制藥不懼怕面對同業(yè)競爭。




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