主題：同仁堂為何變身醫(yī)藥板塊黑馬？

　二級(jí)市場上表現(xiàn)一直不溫不火的同仁堂，搖身一變成了醫(yī)藥板塊的黑馬。農(nóng)歷春節(jié)之后同仁堂漲幅明顯，從2月9日到3月17日，同仁堂從30.65元最高漲到了40.98元，最高漲幅達(dá)到了34%，近日雖有回調(diào)，但是股價(jià)仍在37元左右，漲幅仍超過20%。

　　而同仁堂2010年年報(bào)顯示，其前十大流通股東中有五席被基金包攬，其余席位也被保險(xiǎn)、年金等占據(jù)。

　　同仁堂發(fā)生了什么？為何受到眾多投資者青睞？

　　被“輕視”的百年老店

　　同仁堂有著和其在中醫(yī)藥領(lǐng)域地位不匹配的市值。

　　同仁堂創(chuàng)建于1669年，至今已經(jīng)300多年歷史，同仁堂在品牌基礎(chǔ)、獨(dú)家品種和制藥工藝等方面具有不可復(fù)制性，在傳統(tǒng)中醫(yī)藥領(lǐng)域具有不可撼動(dòng)的代表地位。

　　但是這些都沒有體現(xiàn)在其估值上，在A股市場上，能夠跟同仁堂進(jìn)行類比的只有云南白藥和東阿阿膠，截至3月25日，云南白藥和東阿阿膠的市值分別為389.9億元和297.1億元，同仁堂卻只有194.5億元。

　　而不少業(yè)內(nèi)的投資人士對(duì)同仁堂的目前的投資價(jià)值并不認(rèn)同。

　　“現(xiàn)在投資界對(duì)于同仁堂基本有兩點(diǎn)共識(shí)，第一，同仁堂是一個(gè)很好的品牌，它們的產(chǎn)品質(zhì)量也很好，產(chǎn)品也很有競爭力。第二，同仁堂在戰(zhàn)略上、管理上、營銷上都有很大的改進(jìn)空間，從現(xiàn)在的情況看，還看不出公司在這些方面有實(shí)質(zhì)性改進(jìn)，所以同仁堂的股價(jià)表現(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)長期偏低，公司的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)并沒有獲得溢價(jià)?！辈┤鹚{(lán)籌投資管理有限公司副總經(jīng)理張少平認(rèn)為。

　　雖然同仁堂集團(tuán)的直銷門店大部分都在大股東中國北京同仁堂有限責(zé)任公司手中，但是張少平認(rèn)為，由于同仁堂上市公司和母公司下屬公司之間有著大量的關(guān)聯(lián)交易，因此從同仁堂門店的經(jīng)營情況可以看出同仁堂的整體管理水平，從中還可以分析出同仁堂毛利率一直偏低的原因。

　　同仁堂的毛利率水平跟其產(chǎn)品售價(jià)和產(chǎn)品的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)完全無法匹配。

　　產(chǎn)品多樣化的云南白藥2010年中報(bào)顯示其主營業(yè)務(wù)的毛利率也接近30%，一些獨(dú)家中藥的毛利率更高，東阿阿膠的阿膠系列產(chǎn)品毛利率接近70%，片仔癀旗下的片仔癀系列產(chǎn)品的毛利率更是高達(dá)76%。但是同仁堂2010年年報(bào)顯示，其主營業(yè)務(wù)毛利率只有13.75%。

　　張少平曾經(jīng)對(duì)同仁堂的不少門店都進(jìn)行了調(diào)研。在張看來，同仁堂在門店策略上存在明顯失誤，“同仁堂在全國建立了上千家的自有終端門店，在門店選址上，同仁堂都選擇大商場和很好的商業(yè)地段，這樣的選址必然需要非常高的租金，此外，同仁堂的裝修也是力求古典和豪華，這就更增加了門店的開設(shè)和運(yùn)營費(fèi)用?！?br />
　　高企的開辦和運(yùn)營費(fèi)用吞噬了同仁堂的利潤。

　　“同仁堂門店主要銷售中藥材和安宮牛黃丸、烏雞白鳳丸等自己的產(chǎn)品，但是同仁堂自有產(chǎn)品雖多，也無法支撐起一個(gè)自有門店的銷售，為解決租金等較高的費(fèi)用問題，同仁堂選擇毛利及銷售金額較大的參茸類滋補(bǔ)品?！睆埳倨奖硎?。

　　上海一私募基金經(jīng)理認(rèn)為“滋補(bǔ)品的銷售雖然能夠跟同仁堂的門店匹配，但是同仁堂銷售的參茸等都只是粗加工產(chǎn)品，也就是原材料加上簡單的同仁堂的包裝，或者是直接銷售其他品牌的滋補(bǔ)品。同別的專業(yè)滋補(bǔ)品連鎖店例如東方紅、位元堂等比較，同仁堂在這方面沒有任何優(yōu)勢(shì)，甚至在品系、包裝及營銷手法上處于劣勢(shì)。對(duì)于消費(fèi)者來說，無論是在同仁堂購買還是在別的地方購買，售價(jià)只是跟產(chǎn)品質(zhì)量的高低相關(guān)，跟品牌之間關(guān)聯(lián)度不大，也就是說，在這些產(chǎn)品上面，同仁堂的品牌價(jià)值并沒有發(fā)揮出來?！?br />
　　即便如此，深圳一私募基金經(jīng)理認(rèn)為，從投資角度看這不一定是壞事，說明同仁堂在成本控制上還有很大的空間，對(duì)于同仁堂來說，可以壓縮終端門店的數(shù)量，改為在每個(gè)城市設(shè)立少量旗艦店，加大相關(guān)的產(chǎn)品服務(wù)，同時(shí)通過其他銷售渠道來銷售自己的低值中藥產(chǎn)品，一方面能夠達(dá)到宣傳同仁堂的高端品牌形象；另一方面也能節(jié)省大筆成本支出。現(xiàn)在市場投資者都在盯著同仁堂的管理層，等著他們積極作為。

　　高送配背后

　　3月22日，同仁堂發(fā)布2010年年報(bào)。年報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入38.24億元、凈利潤3.43億元，同比分別增長16.30%和19.19%，基本每股收益0.659元，同比增長19.17%。這些數(shù)據(jù)顯示同仁堂的成長性依然一般，但是同時(shí)公布的利潤分配預(yù)案卻讓人眼前一亮，同仁堂公告稱，擬10股送紅股5股派3.5元，同時(shí)擬向全體股東實(shí)施資本公積金轉(zhuǎn)增股本，每10股轉(zhuǎn)增10股，這是同仁堂上市以來最慷慨的一次分紅。

　　“高送配是市場炒作的一個(gè)主題，這或許是前期股價(jià)上漲的一個(gè)推動(dòng)因素，但是除此以外，高送配本身透露出的積極信號(hào)更值得期待?！鄙鲜錾钲谒侥既耸空J(rèn)為，“這說明管理層開始重視上市公司的市場形象?！鄙鲜鋈耸勘硎?，“同仁堂最近股價(jià)的表現(xiàn)還因?yàn)槭袌鰝餮苑Q北京市政府希望同仁堂有所改變有關(guān)”。其實(shí)，同仁堂年報(bào)中就明確表示，2010年北京市委、市政府將同仁堂集團(tuán)列為首都發(fā)展醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)，整體進(jìn)入生物醫(yī)藥“G20”工程。國家中醫(yī)藥管理局等政府部門對(duì)同仁堂的發(fā)展寄予了厚望，國家漢辦與同仁堂集團(tuán)簽署了戰(zhàn)略合作意向書，將共同推動(dòng)中醫(yī)藥文化在世界范圍內(nèi)的傳播。公司作為同仁堂系內(nèi)的核心企業(yè)之一，必將受益于這些舉措，同仁堂集團(tuán)整體制定的戰(zhàn)略規(guī)劃，也必將帶動(dòng)和促進(jìn)公司未來的快速發(fā)展。

　　上述私募人士認(rèn)為，如果管理層積極作為，同仁堂未來會(huì)擁有很強(qiáng)的爆發(fā)力，“將同仁堂和別的中藥企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ?，可以發(fā)現(xiàn)，近些年同仁堂幾乎是止步不前，但是別的上市公司都在進(jìn)行快速擴(kuò)張，如云南白藥就加緊新產(chǎn)品開發(fā)，圍繞著自己獨(dú)特的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)進(jìn)行多元化，開發(fā)出了云南白藥牙膏等產(chǎn)品；東阿阿膠則做大膠塊業(yè)務(wù)，同時(shí)依據(jù)自己獨(dú)特的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，采取類似貴州茅臺(tái)的提價(jià)策略，來提升公司盈利能力；康美藥業(yè)則注重上下游一體化的建設(shè)，從而獲取更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢(shì)?！钡恰盁o論是云南白藥、東阿阿膠還是康美藥業(yè)走的路，在同仁堂身上復(fù)制都并不難”。

　　資產(chǎn)注入疑云

　　除了積極改善經(jīng)營外，讓資本市場覬覦的還有同仁堂大股東手上的資產(chǎn)。

　　“同仁堂集團(tuán)公司有不少的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并沒有注入上市公司，比如同仁堂旗下主營參茸、蟲草等高端滋補(bǔ)品的同仁堂健康藥業(yè)公司，而這一塊恰恰是同仁堂大股東手中最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)；同仁堂上市公司中主要包括中藥部分，而商業(yè)連鎖部分也還沒有注入?！鄙鲜錾钲谒侥既耸空f。

　　來自國金證券的研究報(bào)告透露，2009年，同仁堂大股東同仁堂集團(tuán)收入達(dá)到102億元，其中上市公司及同仁堂健康藥業(yè)分別貢獻(xiàn)收入的32%和29%；大股東同仁堂集團(tuán)利潤達(dá)到8億多元，上市公司及健康藥業(yè)分別貢獻(xiàn)利潤的47%和40%。

　　同仁堂集團(tuán)下屬公司之間大量的關(guān)聯(lián)交易也強(qiáng)化了市場對(duì)于同仁堂資產(chǎn)注入的預(yù)期。

　　“從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，集團(tuán)主要由制藥工業(yè)、醫(yī)藥商業(yè)及醫(yī)療服務(wù)三塊組成，而這三個(gè)業(yè)務(wù)板塊在法人單位層面又相互交叉，集團(tuán)整體的業(yè)務(wù)架構(gòu)并不是非常清晰，未來存在整合的必要。”國金證券的研究報(bào)告認(rèn)為。

　　此外，國金證券認(rèn)為，“由于業(yè)務(wù)和法人單位的相互交叉，導(dǎo)致作為上市公司的股份公司與集團(tuán)其他下屬法人單位存在大量的同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易。從上市公司監(jiān)管角度看，未來也存在整合的必要。”



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