主題：同仁堂：營銷改革已見成效 主營業(yè)務平穩(wěn)發(fā)展

　　2010年，公司實現(xiàn)主營業(yè)務收入38.24億元，同比上漲16.30％；主營業(yè)務利潤5.53億元，同比上漲20.49％；歸屬于母公司凈利潤3.43億元，同比上漲19.19％；攤薄每股收益0.66元；分配預案為每10股送紅股5股轉(zhuǎn)增10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3.5元（含稅）。

　　主營業(yè)務增長平穩(wěn)，營銷改革已見成效。公司主導產(chǎn)品在報告期內(nèi)實現(xiàn)了穩(wěn)定的增長，整體平均增速達到10%以上，其中二、三線中復方丹參片系列、感冒軟膠囊系列等產(chǎn)品更是實現(xiàn)了40%左右的成長速度。這主要受益于公司對營銷體系和保守的經(jīng)營模式堅持不懈地改革，尤其是加強了對營銷策略與市場的需求的對接，對銷售渠道進行細化，實施立體化的銷售模式，擴大了市場容量，營銷改革成效得以顯現(xiàn)。

　　控制成本，夯實資產(chǎn)。在2010年中藥材價格普遍上漲的大環(huán)境下，公司毛利率不降反升，較同期增長1.12個百分點至45.41%，體現(xiàn)出公司對成本的控制能力。與此同時，公司堅持進行以現(xiàn)款為主、應收賬款季末清零的銷售政策，降低客戶對公司的資金占用量，提高企業(yè)的經(jīng)營周轉(zhuǎn)次數(shù)，夯實資產(chǎn)。從本次報告期應收賬款的情況來看，應收賬款較前期下降了1034萬元。雖然我們認可這種嚴格的信用制度，有利于提高經(jīng)銷商的質(zhì)量，提高公司經(jīng)營效率，但我們也擔心可能因政策過于嚴格而導致經(jīng)銷商數(shù)量的減少，而影響到銷量。

　　子公司增長迅速，助推集團平穩(wěn)發(fā)展。集團名下除了同仁堂(37.34,-0.21,-0.56%)股份及同仁堂科技兩家上市公司外還擁有專作保健滋補品的同仁堂健康藥業(yè)及負責中藥材采購、銷售等子公司，各子公司形成了以健康產(chǎn)業(yè)為中心的完整產(chǎn)業(yè)鏈條。其中同仁堂科技凈利潤同比增長19.14%，為公司貢獻利潤1.15億元；同仁堂天然藥物有限公司增長最為迅猛，凈利潤同比增長160.49%；其他子公司也均實現(xiàn)了5%－10%左右的增長，我們認為通過近幾年的改革與整合，公司各業(yè)務呈現(xiàn)出全面開花的局面。

　　盈利預測與投資評級。我們預計公司2011年-2012年EPS為0.85、0.97元，根據(jù)21日收盤價38.44元計算，對應動態(tài)市盈率為45倍、40倍，目前估值合理，但同仁堂作為我國中醫(yī)文化傳承的載體，兼具中藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展與傳統(tǒng)文化推廣的重任，其價值仍待進一步評估，未來價值成長空間較大，我們維持公司“增持”的投資評級。

　　風險提示。1）中藥材價格變動對公司存貨價值的影響。



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