主題：招商證券：中海集運未來幾年運力擴張適度

我們首次研究中海集運(3.08,-0.02,-0.65%,經(jīng)濟通實時行情)（“公司”）。公司的業(yè)務(wù)主要為集裝箱航運。公司的盈利隨著航運業(yè)形勢的變化波動很大，但盈利能力略超過中遠集運。不過，海運業(yè)務(wù)屬于重資產(chǎn)運營業(yè)務(wù)，公司持續(xù)多年產(chǎn)生大額資本開支，使得公司的公司自由現(xiàn)金流(FCFF)較差。不過相對中國遠洋(8.4,-0.06,-0.71%,經(jīng)濟通實時行情)而言，中海集運的集裝箱運力未來幾年擴張適度，因而經(jīng)營風險較小。我們按目標PB 法，對公司的目標價確定為HK$4.00，給予“買入”評級。

　　2003-2008 年間船舶運力增加較快，2009-2012 年增速放慢 2003 年末公司總運力約為20 萬TEU，到2008 年末達到49 萬TEU，是2003 年運力的2.5 倍。按照公司船舶訂單，2012 年末公司運力將達到58 萬TEU，比2008 年末僅增長19%。因此，可以認為公司放慢了運力擴張的步伐。

　　盈利很不穩(wěn)定在 2003－2007 年之間，中海集運持續(xù)盈利，最高在2004年達到40.1 億元（人民幣，下同）。在航運業(yè)形勢劇烈變化的2008 年，中海集運接近于盈虧平衡。在美歐金融危機影響下的2009 年，公司巨額虧損64.9 億元。2010 年預計盈利40.2 億元。

　　公司自由現(xiàn)金流(FCFF)較差2004－2009 年之間大部分年份，中海集運的公司自由現(xiàn)金流為負值。2004－2009 年的公司自由現(xiàn)金流累計值為-115.7 億元。巨大而持續(xù)不斷的資本開支是造成公司自由現(xiàn)金流較差的主要原因。

　　給予“買入”評級我們按2010年預測每股凈資產(chǎn)和1.2倍目標PB對公司估值為每股HK$4.00，給予“買入”評級?？傮w而言目前公司股價處于歷史低位。但公司的股票僅適用于中短期的交易性投資。



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