主題： 峨眉山Ａ業(yè)績符合預(yù)期 成本控制有待加強

進山游客穩(wěn)步增長，公司業(yè)績基本符合預(yù)期。

　　 公司累計接待購票進山游客191.85萬人次，比去年同期增加22.18萬人次，增長13.07%；實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入46,593萬元，比去年同期增加9223萬元，增長24.68%；實現(xiàn)營業(yè)利潤5713萬元，比去年同期增加387萬元，增長7.28%；實現(xiàn)凈利潤4635萬元，比去年同期增加509萬元，增長12.34%。這和我們預(yù)測的凈利潤4600萬，相差無幾，業(yè)績基本符合預(yù)期。

　　 公司利潤的增幅小于營業(yè)收入的增幅，經(jīng)分析其主要原因是公司成本費用大幅增加，成本費用占營業(yè)收入的比重提高了2.14%，吞噬了一部分利潤。

　　 其中，營業(yè)成本比上年同期增加了8014萬元，營業(yè)成本占營業(yè)收入的比重上升了6.59%，這是對利潤影響最大的項目。

　　 財務(wù)費用比上年同期增加了1206萬元，財務(wù)費用占營業(yè)收入的比重上升了1.92%，財務(wù)費用增加主要是由于公司本年貸款規(guī)模增加和基準利率上調(diào)致使利息支出增加所致。

　　 由于2007年公司對銷售費用和管理費用進行了重分類，我們將二者合并比較，在公司營業(yè)收入提高的前提下，銷售費用和管理費用下降了668萬元，公司費用控制能力顯著提高。

　　 公司成本上升主要集中在游山門票業(yè)務(wù)和客運索道業(yè)務(wù)上，這兩項業(yè)務(wù)在收入大幅提高的前提下，毛利率卻分別下降了8.9%和3.49%，我們認為公司有隱藏利潤的可能。

　　 根據(jù)1997年5月公司與峨眉山管委會簽定的《關(guān)于委托經(jīng)營峨眉山風(fēng)景區(qū)游山票事宜的協(xié)議》以及補充協(xié)議約定，按游山票收入扣除游山票制作費、游山票房全部管理費用、游客人身保險費、峨眉山旅游風(fēng)景保護基金等并交納營業(yè)稅后的50%支付給峨眉山管委會。

　　 2006年度應(yīng)支付峨眉山管委會游山票分成款7817萬元，2007年度應(yīng)支付峨眉山管委會游山票分成款8629萬元。另根據(jù)1997年5月公司與峨眉山管委會簽訂的《關(guān)于委托經(jīng)營峨眉山風(fēng)景區(qū)游山票事宜的協(xié)議》及其補充協(xié)議等約定，2006年至2008年每年從景區(qū)收入中提取3%建立景區(qū)農(nóng)業(yè)發(fā)展基金，專項用于景區(qū)新農(nóng)村建設(shè)。2006年度計提景區(qū)資源保護基金522萬元元計入游山票成本，2007年度計提景區(qū)資源保護基金583萬元計入游山票成本。由此推算2006年游山票其他成本只有376萬元，而2007年的游山票其他成本卻暴漲至2246萬元。

　　 此外，客運索道業(yè)務(wù)的盈利能力也出現(xiàn)類似變化?？瓦\索道業(yè)務(wù)的運營成本中固定成本占比相對較大，按理營業(yè)收入提高，毛利率應(yīng)該會有所上升，但公司索道業(yè)務(wù)的毛利率卻是明顯下降的，這也有待進一步的核實了解。

　　 根據(jù)以往經(jīng)驗，游山門票及索道經(jīng)營是毛利率較為穩(wěn)定的業(yè)務(wù)，但07年出現(xiàn)如此大幅度的下滑，其中原因還有待進一步的考察，我們認為，不排除公司成本費用核算口徑變化或推遲確認利潤的可能。

　　 公司酒店業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，升級改造工作初現(xiàn)成效，從公司分部報表來看，公司2006年酒店業(yè)務(wù)營業(yè)虧損173萬元，而2007年公司酒店業(yè)務(wù)已經(jīng)扭虧為盈，實現(xiàn)營業(yè)利潤119萬元。

　　 我們認為，這主要得益于公司對紅珠山賓館的升級改造，顯著提升酒店客房品質(zhì)及銷售價格，增強對高端客戶的吸引力，而成都峨眉山大酒店上半年完成對客房的裝修改造，也有效提升了市場空間。

　　 從與公司業(yè)務(wù)發(fā)展模式相近的黃山旅游的經(jīng)驗來看，景區(qū)類公司可以憑借其資源壟斷優(yōu)勢和極強的定價能力，實現(xiàn)酒店業(yè)務(wù)的高毛利水平，盡管目前公司酒店的盈利能力還不是很強，但我們認為，公司通過加大酒店業(yè)務(wù)投資，整合景區(qū)內(nèi)酒店資源，提升酒店品質(zhì)，深度挖掘游客的消費價值，擺脫單一依靠游客數(shù)量的自然增長來提升業(yè)績的尷尬局面。

　　 日前，公司公告：自2008年4月10日起，峨眉山風(fēng)景區(qū)門票價格按照國家發(fā)改委《關(guān)于進一步做好當前游覽參觀點門票價格管理工作的通知》（發(fā)改價格227號）的規(guī)定，實行淡旺季浮動管理，即在原標準120元/人的基礎(chǔ)上，上下浮動25%。

　　 我們認為峨眉山景區(qū)門票實行淡旺季浮動票價，實質(zhì)上能起到提價的作用，旺季實行上浮25%的門票價格應(yīng)在預(yù)期之中，公司的游山門票收入有望實現(xiàn)加速增長。

　　 門票價格的調(diào)整能夠有效提升公司未來幾年的盈利成長空間。

　　 根據(jù)公司2007年情況，我們調(diào)整公司2008~2010年的每股盈利預(yù)測分別至0.25元、0.31元和0.36元，對應(yīng)目前股價的市盈率分別為42X、34X、29X；由于公司所管理的峨眉山景區(qū)獨具景觀、文化雙重特點，是國家級風(fēng)景名勝區(qū)、世界自然與文化雙遺產(chǎn)，具有資源的稀缺性特性，未來發(fā)展前景仍然十分廣闊，但公司業(yè)績釋放還有待時日。鑒于目前可能逐漸企穩(wěn)的市場狀況以及本公司的絕對收益評級，我們首次給予峨眉山A"買入"投資評級。



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