主題：中海發(fā)展(600026)BDI波動(dòng)的影響程度較弱

2008年干散貨運(yùn)輸收入增量主要來(lái)自租入運(yùn)力
　　2008年公司自有的干散貨運(yùn)力增量較少，只有6月份交付的1艘5.73噸散貨船，以及正在改裝的4艘2.7萬(wàn)噸集裝箱船，散貨船運(yùn)力增量主要來(lái)自租入運(yùn)力。目前公司擁有租入運(yùn)力83萬(wàn)載重噸，相當(dāng)于公司07年底散雜貨運(yùn)力的20%，我們預(yù)計(jì)租入運(yùn)力將給公司的營(yíng)業(yè)收入帶來(lái)明顯增長(zhǎng)，但是由于租入時(shí)市場(chǎng)BDI的平均點(diǎn)位較高，因此這部分運(yùn)力的盈利貢獻(xiàn)較為有限。
　　BDI波動(dòng)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響程度較弱
　　從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，公司的主業(yè)收入中大約有6成是散雜貨運(yùn)輸收入，其中簽訂COA合同的沿海電煤運(yùn)輸占了7成以上的比例，直接暴露在BDI波動(dòng)中的業(yè)務(wù)占比不到20%。公司收入占比最大的沿海電煤運(yùn)輸業(yè)務(wù)，一方面市場(chǎng)走勢(shì)雖然與BDI一致，但并不同步，且波動(dòng)程度較
　　國(guó)際市場(chǎng)平緩；另一方面，從長(zhǎng)期合作的愿望出發(fā)，公司和主要客戶(hù)在進(jìn)行合同價(jià)格談判的時(shí)候，雙方都不十分要求追隨市場(chǎng)的短期波動(dòng)。2008年公司合同運(yùn)價(jià)相當(dāng)于07年市場(chǎng)運(yùn)價(jià)的底部區(qū)域價(jià)格，與目前市場(chǎng)運(yùn)價(jià)相比約低20%-25%，因此未來(lái)BDI出現(xiàn)下調(diào)趨勢(shì)的時(shí)候，我們認(rèn)為COA價(jià)格存在明顯的緩沖空間。
　　內(nèi)貿(mào)油運(yùn)合同價(jià)格可能調(diào)整
　　公司的內(nèi)貿(mào)油運(yùn)價(jià)格機(jī)制是2002年簽訂的，采用基本運(yùn)價(jià)加燃油附加費(fèi)的形式，但是目前的市場(chǎng)環(huán)境與02年相比已經(jīng)發(fā)生了很大的變化，原先簽訂的附加條款只能轉(zhuǎn)移1/3的燃油價(jià)格上漲壓力。目前公司正在和幾大石油公司積極協(xié)商修改定價(jià)機(jī)制，我們認(rèn)為調(diào)整的可
　　能性很大，并且新的附加條款應(yīng)該能夠轉(zhuǎn)移現(xiàn)有的油價(jià)壓力。考慮到油價(jià)外的各項(xiàng)運(yùn)營(yíng)成本上漲幅度也不小，我們?cè)?8年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)中假設(shè)內(nèi)貿(mào)油運(yùn)價(jià)上漲10%，當(dāng)然最終的談判結(jié)果有可能與我們的假設(shè)不同。
　　評(píng)級(jí)與風(fēng)險(xiǎn)提示
　　我們維持原有的盈利預(yù)測(cè)，由于08年一季度公司的可轉(zhuǎn)換債券開(kāi)始轉(zhuǎn)股，隨著股本的擴(kuò)大我們相應(yīng)調(diào)低每股盈利，預(yù)計(jì)公司2008、2009年的EPS分別為1.86元、1.94元。目前板塊2008年動(dòng)態(tài)市盈率在17-18倍之間，以PE18倍計(jì)算，目標(biāo)價(jià)格33.48元，維持"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。


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