主題：華能國(guó)際:3季度業(yè)績(jī)超過(guò)預(yù)測(cè);維持買入評(píng)級(jí)

3季度盈利超預(yù)期,主要受利息費(fèi)用低于預(yù)期推動(dòng)。
09年3季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)21.7億元(中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則),08年3季度虧損額為21.5億元,主要是由于煤價(jià)低于上年同期。1-3季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)41億元,約占我們根據(jù)國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(IFRS)預(yù)測(cè)全年凈利潤(rùn)的88%,幾乎與市場(chǎng)普遍預(yù)期全年凈利潤(rùn)相等。盈利的增長(zhǎng)主要是由于融資成本低于預(yù)期。3季度單位煤炭成本環(huán)比下降約5%,因3季度簽訂的重大合同的實(shí)際價(jià)格低于上半年的假設(shè)水平。
股價(jià)表現(xiàn)迄今大幅跑輸大盤;預(yù)計(jì)4季度需求增長(zhǎng)強(qiáng)勁。
我們維持“買入”評(píng)級(jí)。本年迄今華能A股股價(jià)跑輸大盤57%。我們預(yù)計(jì)09年4季度全國(guó)電力需求量逐月遞增,這可能成為將投資者關(guān)注吸引到中國(guó)獨(dú)立發(fā)電廠上的刺激因素。不過(guò),我們認(rèn)為,由于現(xiàn)貨煤炭?jī)r(jià)格季節(jié)性高企及2009年煤炭合同價(jià)已經(jīng)確定,華能4季度盈利可能低于3季度。公司管理層也預(yù)計(jì)4季度單位煤炭成本環(huán)比上升。
我們將重審我們的預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)。
1-3季度融資成本僅占我們?nèi)觐A(yù)測(cè)的66%。3季度融資成本同比下降11%,因利率下調(diào)幅度超過(guò)我們的預(yù)估以及利息資本化升高。新收購(gòu)的北京熱電和天津華能楊柳青熱電(于9月份獲批)已開(kāi)始整合,根據(jù)中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則預(yù)計(jì)將對(duì)2009年全年業(yè)績(jī)作出貢獻(xiàn),但根據(jù)IFRS其影響仍在研究當(dāng)中。
估值:基于三階段貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的目標(biāo)價(jià)為12.7元;評(píng)級(jí)為“買入”。
我們假定加權(quán)平均資本成本為7.4%,采用直至2012年前的直接現(xiàn)金流;10年期增長(zhǎng)率為 2.7%,投資資本回報(bào)率為6.5%;永續(xù)增長(zhǎng)率為5%,同期投資資本回報(bào)率8.75%。

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