主題：貴州茅臺(tái)：未來(lái)獲得超額收益可能性較小

　　近三年中期凈資產(chǎn)收益率13.83%、23.19%、21.55%

　　作為過(guò)去5年以來(lái)證券市場(chǎng)的“大白馬”，貴州茅臺(tái)( 600519.SH）的凈資產(chǎn)收益率也一直維持較高水平。該公司2007年中期、2008年中期和2009年中期的凈資產(chǎn)收益率分別達(dá)到13.83%、23.19%和21.55%。

　　東北證券(000686 )釀酒行業(yè)分析師吳雁表示，貴州茅臺(tái)的產(chǎn)品毛利率非常高，達(dá)到90.41%，而毛利率是與凈利潤(rùn)掛鉤的，貴州茅臺(tái)的凈利潤(rùn)率也有50.31%，因此計(jì)算其凈資產(chǎn)收益率時(shí)的分子很高。

　　“它的凈資產(chǎn)收益率的分母，也就是凈資產(chǎn)則是相對(duì)低估的?！眳茄阒赋觯F州茅臺(tái)的資產(chǎn)主要是儲(chǔ)藏設(shè)備，如窖池。這類資產(chǎn)的原值很低，而且由于長(zhǎng)期使用資產(chǎn)折舊，但對(duì)企業(yè)而言，這類資產(chǎn)的價(jià)值很高，是不能用賬面價(jià)值來(lái)評(píng)估的。所以白酒行業(yè)公司的資產(chǎn)與工業(yè)制造行業(yè)公司的資產(chǎn)不同，其資產(chǎn)的價(jià)格相對(duì)是低估了的，導(dǎo)致其凈資產(chǎn)收益率非常高。

　　貴州茅臺(tái)2009年中報(bào)顯示，公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.46億元，同比增長(zhǎng)20.05%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)39.05億元，同比增長(zhǎng)24.20%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)27.9億元，同比增長(zhǎng)24.59%，每股收益2.96元。

　　吳雁指出，貴州茅臺(tái)的經(jīng)營(yíng)非常穩(wěn)健，不需要做太多的變化就能維持當(dāng)前的水平。貴州茅臺(tái)本身的生產(chǎn)工藝決定了其優(yōu)勢(shì)，它的產(chǎn)量目前仍然不能滿足市場(chǎng)需要。而且目前貴州茅臺(tái)的品牌得到了廣泛地認(rèn)同，消費(fèi)群體非常堅(jiān)固。

　　同時(shí)，吳雁認(rèn)為，跟洋酒相比，高端白酒的價(jià)格還有一定的提升空間，所以貴州茅臺(tái)的毛利率還會(huì)一直保持高位，甚至還有可能小幅上升。

　　但吳雁也指出，由于在過(guò)去5年貴州茅臺(tái)的投資價(jià)值已經(jīng)被充分挖掘，在未來(lái)投資貴州茅臺(tái)很難再獲得超額收益?！暗绻F(xiàn)在仍然持有貴州茅臺(tái)的話，可以很放心地獲得市場(chǎng)的平均收益率，也可以規(guī)避比較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。”

　　從行業(yè)上看，白酒行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率都較高，瀘州老窖( 000568.SZ）的凈資產(chǎn)收益率也達(dá)到了24.9%。吳雁指出，原因都差不多，因?yàn)榘拙菩袠I(yè)公司的毛利率高，而其凈資產(chǎn)又都是被低估的。



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