主題：醫(yī)藥行業(yè)：成長(zhǎng)性和防御性兼?zhèn)淦贩N嚴(yán)重低估

醫(yī)藥工業(yè)08年1~2月運(yùn)行再攀歷史新高，銷售收入同比增長(zhǎng)32.1%，利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)了51.5%。期間費(fèi)用率下降了1.28個(gè)百分點(diǎn)，銷售毛利率上升了0.6個(gè)百分點(diǎn)，銷售利潤(rùn)率同比上升了1.24個(gè)百分點(diǎn)。其中：銷售收入增長(zhǎng)最快的是中藥飲片子行業(yè)，達(dá)到了40.3%，其利潤(rùn)增長(zhǎng)也達(dá)到了42.1%；利潤(rùn)增長(zhǎng)最快的是化學(xué)原料藥和化學(xué)制劑藥，分別達(dá)到了59.5%和59.2%。我們分析：藥品消費(fèi)快速增長(zhǎng)、生產(chǎn)成本和費(fèi)用控制、原料藥價(jià)格上漲是三大主要推動(dòng)力。

　　我們特別提示投資者：地方性和區(qū)域性醫(yī)藥商業(yè)龍頭公司進(jìn)入08年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)顯著提升。受國(guó)家SFDA啟動(dòng)GSP（藥品經(jīng)營(yíng)許可證）再清查的有利影響、一批非法掛靠或運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)、物流配送小、亂、差的小型商業(yè)企業(yè)被清理出局，醫(yī)藥商業(yè)集中度進(jìn)一步提升。比如：云南白藥和廣州藥業(yè)旗下的醫(yī)藥公司等盈利顯著提升，對(duì)相關(guān)上市公司的貢獻(xiàn)度呈上升勢(shì)頭。

　　本季度我們主要推薦成長(zhǎng)性和防御性兼?zhèn)鋮s嚴(yán)重低估的投資組合：1、通化東寶：唯一國(guó)產(chǎn)胰島素大擴(kuò)產(chǎn)在即，09年業(yè)績(jī)顯著爆發(fā)；2、東阿阿膠：自主定價(jià)的強(qiáng)勢(shì)滋補(bǔ)保健品牌，業(yè)績(jī)?cè)鏊偕闲兄校?、康美藥業(yè)：品牌中藥飲片產(chǎn)能擴(kuò)張，組合盈利模式驅(qū)動(dòng)快速增長(zhǎng)。3只股票09年預(yù)測(cè)PE分別為15倍、24倍和16倍。請(qǐng)參閱我們近期相關(guān)公司的深度研究報(bào)告。

　　我們建議投資者當(dāng)前價(jià)位中長(zhǎng)期戰(zhàn)略配置6只優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥股：云南白藥、恒瑞醫(yī)藥、華蘭生物、國(guó)藥股份、天士力和天壇生物，09年預(yù)測(cè)PE分別為20倍、25倍、26倍、29倍、25倍和47倍，其中，天壇生物09年預(yù)測(cè)PE按其自身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)測(cè)，當(dāng)前股價(jià)部分包含中生集團(tuán)整體上市預(yù)期。“上海萊士生物”是我們強(qiáng)烈建議投資者積極參與申購(gòu)的一只新股。公司核心競(jìng)爭(zhēng)力與華蘭生物相媲美，估值應(yīng)不低于華蘭生物，將是下一只小盤藍(lán)籌股。

一、投資策略：聚焦低估的“成長(zhǎng)性和防御性兼?zhèn)淦贩N”

截至4月3日，滬深300PE28倍，醫(yī)藥行業(yè)PE40倍，相對(duì)溢價(jià)42%，相當(dāng)于歷史平均水平。我們充分考慮大盤系統(tǒng)性下跌風(fēng)險(xiǎn)，謹(jǐn)慎性原則出發(fā)，在今年第二季度主推2（通化東寶和東阿阿膠）+1（康美藥業(yè)）3只低估的兼具“成長(zhǎng)性和防御性”品種。

　　通化東寶：胰島素6月順利擴(kuò)產(chǎn)，海外銷售放量將迎來(lái)獨(dú)立上漲行情

首先，請(qǐng)重點(diǎn)參閱我們08年3月13日研究報(bào)告《通化東寶深度研究——胰島素大擴(kuò)產(chǎn)在即，08年業(yè)績(jī)開(kāi)始爆發(fā)》。

　　投資要點(diǎn)：

　　通化東寶胰島素處于全球寡頭壟斷競(jìng)爭(zhēng)格局中，第二代胰島素在未來(lái)5~8年內(nèi)、在發(fā)展中國(guó)家仍處于快速增長(zhǎng)期，在發(fā)達(dá)國(guó)家仍占主導(dǎo)市場(chǎng)份額。從全球范圍產(chǎn)業(yè)化規(guī)模來(lái)看，通化東寶只有兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：丹麥的諾和諾德和美國(guó)禮來(lái)公司。因?yàn)椋旱谌缶揞^法國(guó)賽諾菲不生產(chǎn)第二代胰島素，只生產(chǎn)第三代胰島素類似物。而，胰島素類似物迄今為止在各國(guó)都沒(méi)有納入醫(yī)保報(bào)銷范圍。

　　我們的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示：

　　以07年中國(guó)市場(chǎng)為例，胰島素銷售規(guī)模近30億元，而胰島素類似物僅占2億元，其中：諾和諾德的速效胰島素銷售1億元，賽諾菲8000萬(wàn)元，通化東寶子公司甘李藥業(yè)2000萬(wàn)元。價(jià)格高昂且不能報(bào)銷是主要制約因素，第三代胰島素類似物價(jià)格大約是第二代胰島素的4倍，胰島素是終身每天持續(xù)用藥，病人對(duì)價(jià)格較為敏感。

　　同時(shí)，丹麥的諾和諾德和美國(guó)禮來(lái)公司正將發(fā)展重點(diǎn)轉(zhuǎn)向第三代胰島素類似物，以繼續(xù)占領(lǐng)最高端市場(chǎng)，因此，通化東寶胰島素二期大擴(kuò)產(chǎn)后，公司不僅將充分滿足不斷擴(kuò)大的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求，而且大量出口到已獲得出口許可的16個(gè)東南亞國(guó)家廣闊的市場(chǎng)。

　　我們相信胰島素二期6月順利擴(kuò)產(chǎn)：來(lái)自瑞典的專家調(diào)試組目前正在對(duì)2個(gè)30噸發(fā)酵罐作最后調(diào)試，預(yù)計(jì)5月底試生產(chǎn)。胰島素二期生產(chǎn)工藝與一期完全相同，只是擴(kuò)大生產(chǎn)，申報(bào)GMP認(rèn)證時(shí)，比新產(chǎn)品投產(chǎn)程序要簡(jiǎn)單得多。我們的深度研究報(bào)告中，僅保守預(yù)計(jì)今年第四季度實(shí)現(xiàn)正常生產(chǎn)。

　　東寶國(guó)際當(dāng)前手持定單100多公斤，等待發(fā)貨。我們看好東寶國(guó)際代理公司海外市場(chǎng)銷售將不斷取得大定單。目前全球胰島素供應(yīng)短缺，東寶國(guó)際經(jīng)過(guò)7年多時(shí)間的海外市場(chǎng)開(kāi)拓，已經(jīng)獲得了15個(gè)國(guó)家的出口許可，二期投產(chǎn)后，放量銷售將較為確定。

　　胰島素原料藥出口的實(shí)際凈利潤(rùn)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我們的估計(jì)，高技術(shù)含量且寡頭壟斷的藥品，理應(yīng)享受超額利潤(rùn)。諾和諾德和美國(guó)禮來(lái)因?yàn)樵趪?guó)外普遍設(shè)有分支銷售機(jī)構(gòu)，基本不出口胰島素原料藥。根據(jù)我們的緊密跟蹤，公司09年胰島素原料藥出口，保守預(yù)計(jì)帶來(lái)1.5億元凈利潤(rùn)，貢獻(xiàn)EPS0.40元。

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)08年完成廣覆蓋、09年開(kāi)始快速增量，作為醫(yī)院市場(chǎng)的?？朴盟?，公司依托學(xué)術(shù)專業(yè)推廣模式，穩(wěn)扎穩(wěn)打，增長(zhǎng)確定，公司每年搶占胰島素新增人群市場(chǎng)25%的份額，即每年新增10萬(wàn)消費(fèi)人群。

　　07年和08年一季度業(yè)績(jī)前瞻：預(yù)計(jì)公司07年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)700%和EPS0.21元，今年第一季度胰島素國(guó)內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)銷售額超過(guò)6000多萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)約90%。由于一期產(chǎn)能限制，同時(shí)要保證國(guó)內(nèi)市場(chǎng)2~3個(gè)月的庫(kù)存，因此，海外市場(chǎng)基本無(wú)貨可供，我們估計(jì)出口銷售額在100萬(wàn)美元左右。

我們預(yù)計(jì)二季度增速將快于一季度。為緩解胰島素一期產(chǎn)能制約，嚴(yán)重供不應(yīng)求，公司技術(shù)總監(jiān)冷博士帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)優(yōu)化一期生產(chǎn)工藝，已提高產(chǎn)量，預(yù)計(jì)第二季度海外市場(chǎng)銷量將有所增加。

　　兩項(xiàng)短期因素影響一季度業(yè)績(jī)釋放：

　　1、處方中藥“鎮(zhèn)腦寧膠囊”是公司胰島素之外的另一利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)：預(yù)計(jì)07年銷售9000多萬(wàn)元，毛利率高達(dá)68%。公司今年初調(diào)整其銷售隊(duì)伍，將其經(jīng)銷商由幾百家減少到幾十家，并將其回款一級(jí)商和終端銷售分開(kāi)，規(guī)避竄貨，因此，今年1、2月份清理渠道庫(kù)存，基本沒(méi)有發(fā)貨，3月份開(kāi)始銷售800多萬(wàn)元，對(duì)一季度業(yè)績(jī)有所影響。公司正在開(kāi)發(fā)可以作廣告的OTC“鎮(zhèn)腦寧濃縮丸”，預(yù)計(jì)2010年上市。

　　2、關(guān)于15%所得稅：國(guó)家科技部已經(jīng)批準(zhǔn)了通化東寶享受高科技企業(yè)15%所得稅，但國(guó)家稅務(wù)總局要求重新核定，預(yù)計(jì)今年中期之前給予答復(fù)，因此，今年一季度先按25%所得稅率繳納?？紤]到最終取得15%所得稅率的可能性極高，因此，公司今年一季度釋放業(yè)績(jī)的動(dòng)力受到壓制。

　　胰島素二期環(huán)保處理“變廢為寶”。公司胰島素二期采購(gòu)生產(chǎn)裝置，將廢料有機(jī)溶劑乙氰等制造為尿素等化肥，預(yù)計(jì)3000公斤胰島素達(dá)產(chǎn)后，將年產(chǎn)1000噸尿素。為此，公司將獲得國(guó)家政策扶持的補(bǔ)貼收入。

　　我們觀察全球?qū)I(yè)胰島素生產(chǎn)商諾和諾德1997~2007年10年間，銷售收入從34億美元增長(zhǎng)到61億美元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)從5.3億美元增長(zhǎng)到12.5億美元，其股價(jià)演繹獨(dú)立行情，從8.8美元上漲到64.9美元。

按照25%的所得稅率，我們維持對(duì)通化東寶08年和09年EPS0.40元和0.80元的預(yù)測(cè)。當(dāng)前價(jià)位08年、09年預(yù)測(cè)PE29倍和15倍，對(duì)于具有難以復(fù)制的技術(shù)和產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力、國(guó)產(chǎn)獨(dú)家胰島素、患者終身用藥的企業(yè)來(lái)說(shuō)，價(jià)值明顯低估，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。

東阿阿膠:第一季度增長(zhǎng)40%超預(yù)期，驢皮原料瓶頸突破后將迎來(lái)高速增長(zhǎng)

阿膠定價(jià)能力極強(qiáng)。一季度尚未全面執(zhí)行新價(jià)格，預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)40%左右，超出我們預(yù)期。由于去年底對(duì)部分老客戶的老合同，在今年一季度仍按每公斤255元供貨，因此，阿膠的提價(jià)效應(yīng)在一季度并未反映充分。

　　提價(jià)效應(yīng)將從今年第二季度開(kāi)始顯現(xiàn)，同比增速將明顯加快。目前，老定單已完成，二季度將完全按照新價(jià)格供貨，即每公斤320元。雖然第二季度和第三季度是銷售淡季，但同比增速將明顯加快。

　　強(qiáng)勢(shì)品牌、消費(fèi)忠誠(chéng)度高。復(fù)方阿膠漿已進(jìn)入國(guó)家基本藥物目錄，將繼續(xù)享受新農(nóng)合和城市社區(qū)的報(bào)銷。今年一季度銷售額同比增長(zhǎng)了20%。我國(guó)農(nóng)村地區(qū)尚有貧血人群300多萬(wàn)，尤其是農(nóng)村婦女。我們預(yù)計(jì)復(fù)方阿膠漿08年銷售規(guī)模將超過(guò)4.5億元,貢獻(xiàn)毛利3.2億元。

　　東阿阿膠是迄今締結(jié)“工商聯(lián)盟、價(jià)值集成”最卓越的品牌中藥企業(yè)。借助阿膠文化營(yíng)銷，公司和越來(lái)越多的全國(guó)性和區(qū)域性商業(yè)龍頭如：國(guó)藥控股、匯仁醫(yī)藥等等長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作、不僅加強(qiáng)了OTC銷售終端控制力，而且從08年開(kāi)始將大大增強(qiáng)醫(yī)院和OTC市場(chǎng)的純銷力度。公司3月22日在聊城與“國(guó)藥控股、北京金象、雷允上”等10幾家大型商業(yè)公司舉行“名藥、名廠、名店”戰(zhàn)略合作會(huì)議，不斷強(qiáng)化工商聯(lián)盟對(duì)其銷售的促進(jìn)作用。

　　公司持續(xù)打造的“阿膠滋補(bǔ)文化”文化營(yíng)銷不僅深受消費(fèi)者認(rèn)同，而且引起國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)的高度重視，衛(wèi)生部副部長(zhǎng)、國(guó)家中醫(yī)藥管理局局長(zhǎng)王國(guó)強(qiáng)將于4月11日視察公司。公司將作為“品牌滋補(bǔ)保健”旗艦企業(yè)受到國(guó)家政策的扶持。

　　保健品銷售規(guī)模預(yù)計(jì)將從07年的8000多萬(wàn)元增長(zhǎng)到08年的2億元。原先控股60%的保健品子公司從07年7月1日回歸母公司變?yōu)槿Y子公司，公司迅速啟動(dòng)了全國(guó)范圍的大商超銷售計(jì)劃。截止到今年一季度，公司已完成了2300多家國(guó)際大型連鎖賣場(chǎng)（沃爾瑪、家樂(lè)福、華潤(rùn)萬(wàn)家、丹尼斯等）以及200多家地方大型連鎖賣場(chǎng)（重慶新世紀(jì)和武漢中百等）的布局鋪貨，阿膠元漿和阿膠糕等保健品增長(zhǎng)顯著。

　　公司07年推出了一系列服用方便、時(shí)尚快捷的阿膠新產(chǎn)品，如：速溶阿膠粉。我們預(yù)計(jì)：09年，隨著公司國(guó)內(nèi)11個(gè)養(yǎng)驢基地和國(guó)外進(jìn)口驢皮明顯上升，公司新產(chǎn)品產(chǎn)銷量將顯著增長(zhǎng)。

　　考慮公司今年下半年可能對(duì)阿膠進(jìn)行再次提價(jià)，我們維持對(duì)08年主業(yè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)65%、實(shí)現(xiàn)EPS0.66元的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)（未考慮08年2億元資金申購(gòu)新股收益）。預(yù)計(jì)09年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)57%、實(shí)現(xiàn)EPS1.04元，當(dāng)前價(jià)位08年、09年預(yù)測(cè)PE34倍和22倍，價(jià)值明顯低估，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。

　　預(yù)計(jì)認(rèn)股權(quán)證4月底前上市。

康美藥業(yè)：一季度主業(yè)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超過(guò)50%，合計(jì)投資收益增長(zhǎng)140%左右

請(qǐng)參閱我們08年2月25日?qǐng)?bào)告《康美藥業(yè)深度研究——資源型、加工型和醫(yī)療產(chǎn)業(yè)組合盈利確立高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)》。

　　公司今年第一季度，中藥飲片受同比新增產(chǎn)能推動(dòng)、繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，所得稅率由33%下調(diào)到25%，預(yù)計(jì)工業(yè)和商業(yè)合并銷售收入同比增長(zhǎng)50%左右，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50%以上。

　　參股廣發(fā)基金投資收益，分紅2000多萬(wàn)元，加上投資收益，公司一季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)140%左右，攤薄EPS0.07元。

　　公司發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)債在順利進(jìn)行中。

　　公司是首家自建醫(yī)院、打造醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的藥品制造企業(yè)，我們看好公司上游控制藥材資源、中游規(guī)?；a(chǎn)中藥飲片、下游控制醫(yī)院和OTC等終端的組合盈利模式，公司業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)確定性強(qiáng)，同時(shí)，中藥飲片抵御藥材漲價(jià)順加作價(jià)，是很好的抵抗通貨膨脹的防御性品種，08年和09年預(yù)測(cè)PE24、16倍，價(jià)值明顯低估，我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

二、中長(zhǎng)期戰(zhàn)略配置6只股票及其一季度業(yè)績(jī)前瞻

我們建議投資者逢低買入、穩(wěn)健配置的戰(zhàn)略性品種有：云南白藥、天壇生物、天士力、華蘭生物、恒瑞醫(yī)藥、國(guó)藥股份。

　　云南白藥：產(chǎn)能瓶頸緩解，商業(yè)區(qū)域寡頭壟斷盈利能力明顯增強(qiáng)

我們估計(jì)：公司07年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)預(yù)期，主導(dǎo)產(chǎn)品（中央型產(chǎn)品+兩翼型產(chǎn)品）07年實(shí)現(xiàn)工業(yè)銷售收入超過(guò)14億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)26%。實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)22%左右，實(shí)現(xiàn)EPS0.70元左右。

　　白藥膏和白藥牙膏是主要的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。07年，白藥膏預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)稅后銷售收入4億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)90%；白藥牙膏預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)稅后銷售收入超過(guò)3億元，同比增長(zhǎng)近80%。

　　白藥膏07年上半年受批文轉(zhuǎn)移影響停產(chǎn)，5月份部分復(fù)產(chǎn)，8月份方全部恢復(fù)生產(chǎn)。白藥牙膏下半年增加品規(guī)，并在云藥公司旗下的金殿子公司生產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸有所緩解，因此，公司在第四季度加強(qiáng)廣告投放，銷售增長(zhǎng)明顯加快。

　　受國(guó)家SFDA啟動(dòng)GSP再清查的有利影響、一批非法掛靠或運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)、物流配送小、亂、差的小型商業(yè)企業(yè)被清理出局，區(qū)域性寡頭壟斷商業(yè)的盈利能力開(kāi)始提升。云南白藥的醫(yī)藥商業(yè)（分銷+零售）網(wǎng)絡(luò)覆蓋云南省境內(nèi)，占據(jù)了60%的市場(chǎng)份額，從07年第四季度開(kāi)始，市場(chǎng)份額和盈利能力明顯提升。

　 08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：預(yù)計(jì)銷售收入增長(zhǎng)超過(guò)30%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超過(guò)25%、EPS0.19元。公司收購(gòu)了股東云藥公司旗下的云健和興中兩公司后，產(chǎn)能得到部分緩解，白藥膏和白藥牙膏繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)。

　　3個(gè)品規(guī)的車載急救包08年正式在民用車市場(chǎng)推廣，我們看好公司工業(yè)和商業(yè)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，09年完成呈貢新區(qū)搬遷后，產(chǎn)能瓶頸不再制約銷售，業(yè)績(jī)?cè)鏊賹⒂兴涌臁Ｎ覀冾A(yù)計(jì)公司08和09年凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)30%和35%，實(shí)現(xiàn)EPS0.91元和1.23元。公司當(dāng)前市值僅131億元，08年和09年預(yù)測(cè)PE30倍和22倍，考慮公司管理層股權(quán)激勵(lì)尚未完成，我們維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　國(guó)藥股份：預(yù)計(jì)08年一季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)40%

08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)40%左右，實(shí)現(xiàn)EPS0.39元。公司麻醉藥、醫(yī)院純銷和調(diào)撥三塊業(yè)務(wù)繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)。

　　國(guó)家對(duì)GSP證書(shū)再清查、一批非法掛靠或運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)、物流配送小、亂、差的小型商業(yè)企業(yè)被清理出局，有利于國(guó)藥股份這樣的區(qū)域性寡頭壟斷商業(yè)的盈利能力再提升。

　　醫(yī)改背景下，國(guó)家組織對(duì)“國(guó)家基本藥物目錄”品種定點(diǎn)生產(chǎn)和集中配送，也有利國(guó)藥股份這樣的區(qū)域性商業(yè)龍頭企業(yè)。

　　國(guó)藥股份是我國(guó)醫(yī)藥商業(yè)的戰(zhàn)略配置品種，我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

恒瑞醫(yī)藥：看好公司長(zhǎng)期增勢(shì)，建議穩(wěn)健配置

08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：預(yù)計(jì)銷售收入增長(zhǎng)超過(guò)20%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)30%左右，但，新股公允價(jià)值減少5000萬(wàn)元以上，影響EPS0.09元，綜合來(lái)看，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)9%，實(shí)現(xiàn)EPS0.19元。

　　大浦工業(yè)基地Ⅰ期主要完成現(xiàn)有廠區(qū)搬遷，Ⅱ期將于08年底建成，09年投產(chǎn)，09年原料藥出口和專利藥上市，預(yù)計(jì)公司2010年增速將明顯加快。

　　恒瑞醫(yī)藥是我國(guó)化學(xué)制劑藥占據(jù)醫(yī)院主流市場(chǎng)的領(lǐng)頭羊，我們維持預(yù)計(jì)公司08~09年凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)30%和44%，按攤薄前測(cè)算，分別實(shí)現(xiàn)EPS1.21元和1.76元。

　　天壇生物：基于中生集團(tuán)整體上市方向不變，建議戰(zhàn)略配置

08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：麻腮風(fēng)三聯(lián)疫苗由于生產(chǎn)工藝不穩(wěn)定，一季度幾乎沒(méi)有銷售，麻風(fēng)二聯(lián)疫苗和Vero細(xì)胞乙腦疫苗銷售增長(zhǎng)較好，長(zhǎng)春有限子公司保持平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)銷售收入略有增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)8%左右，實(shí)現(xiàn)EPS0.09元。

　　雖然長(zhǎng)春有限公司占有國(guó)內(nèi)水痘疫苗市場(chǎng)70%左右的市場(chǎng)份額，全年來(lái)看，由于國(guó)內(nèi)水痘疫苗新增長(zhǎng)春長(zhǎng)生公司、長(zhǎng)春高新（000661）旗下控股子公司百克生物等新競(jìng)爭(zhēng)者投產(chǎn)，我們擔(dān)憂水痘疫苗產(chǎn)能過(guò)剩、下半年價(jià)格開(kāi)始下降，從而影響控股子公司長(zhǎng)春有限的利潤(rùn)貢獻(xiàn)。

　　不考慮整體上市，我們暫維持對(duì)天壇生物08年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16%、EPS0.37元的預(yù)測(cè)。

　　天壇生物是中生集團(tuán)旗下經(jīng)營(yíng)一般的公司，其自身基本面并不能支撐當(dāng)前77億元市值，中長(zhǎng)期來(lái)看，中生集團(tuán)以其作為資產(chǎn)整合和整體上市平臺(tái)的方向明確，我們正是基于這一預(yù)期，維持對(duì)其“強(qiáng)烈推薦”的評(píng)級(jí)。由于具體推出方案的時(shí)間無(wú)法把握，我們建議考慮時(shí)間成本的投資者，慎重配置。

天士力：“中藥粉針”和生物藥產(chǎn)出宜合理預(yù)期，看好長(zhǎng)期增勢(shì)

公司核心產(chǎn)品“復(fù)方丹參滴丸”一季度執(zhí)行提價(jià)銷售，并進(jìn)入國(guó)家基本藥物目錄，其消費(fèi)患者將繼續(xù)享受報(bào)銷，將充分受益于新醫(yī)改推動(dòng)下的需求快速增長(zhǎng)。

　　08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：我們預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)120%以上，EPS0.09元。母公司主業(yè)經(jīng)營(yíng)平穩(wěn)增長(zhǎng)，由于07年一季度中藥粉針和生物藥兩個(gè)子公司執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，新增一次性開(kāi)辦費(fèi)5000多萬(wàn)元，因此，扣除非經(jīng)常性費(fèi)用，同比大幅增長(zhǎng)。

　　第一個(gè)中藥粉針“益氣復(fù)脈”已在全國(guó)展開(kāi)銷售，月銷售10幾萬(wàn)支、銷售額300多萬(wàn)元，公司08年先積累Ⅳ期臨床數(shù)據(jù)，先謹(jǐn)慎推廣，09年再擴(kuò)大推廣。

　　上海生物制藥子公司引進(jìn)英國(guó)戰(zhàn)略投資者正在按照協(xié)議時(shí)間順利進(jìn)行，“尿激酶原”今年獲得新藥證書(shū)和生產(chǎn)批件較為確定，在外方強(qiáng)大的技術(shù)支持下，“尿激酶原”08年將實(shí)現(xiàn)順利的產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)，同時(shí)，借助外方國(guó)外銷售網(wǎng)絡(luò)，“尿激酶原”09年以后有望出口。

　　我們看好天士力立足于“現(xiàn)代中藥和生物藥”的產(chǎn)品戰(zhàn)略、現(xiàn)代化和國(guó)際化的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，公司長(zhǎng)期增勢(shì)可期，維持預(yù)計(jì)08年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)51%、實(shí)現(xiàn)EPS0.53元和“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

　　華蘭生物：血漿資源控制力逐步顯現(xiàn)，疫苗逐步產(chǎn)出

08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：由于血液制品價(jià)格在07年逐季上漲，噸血漿銷售額逐季上升，因此，同比來(lái)看，公司血液制品收入存在明顯的提價(jià)效應(yīng)，毛利率攀升顯著，我們預(yù)計(jì)一季度凈利潤(rùn)將同比增長(zhǎng)80%，實(shí)現(xiàn)EPS0.13元。

　　我們預(yù)計(jì)公司第二季度將獲得“裂解型流感疫苗”和“漢遜酵母乙肝疫苗”的生產(chǎn)批件并投產(chǎn)、產(chǎn)生利潤(rùn)貢獻(xiàn)。

　　血液制品全行業(yè)08年投漿量難有較大增加，血液制品價(jià)格將繼續(xù)高位運(yùn)行。但，華蘭生物依靠對(duì)其血漿站100%的控制力和靈活的經(jīng)營(yíng)方式，將率先刺激血漿投產(chǎn)量上升，我們維持對(duì)公司08年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)80%、EPS1.00元預(yù)測(cè)和“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

三、其它關(guān)注公司動(dòng)態(tài)跟蹤：

　　長(zhǎng)春高新：北京奧運(yùn)會(huì)影響長(zhǎng)春金賽08年增長(zhǎng)

控股70%子公司金賽藥業(yè)：為確保08年北京奧運(yùn)會(huì)成功舉辦，SFDA日前公布了一批需要加注“運(yùn)動(dòng)員慎用”字樣、含有興奮劑的藥物名單，其中，重組人生長(zhǎng)激素赫然其中。而，控股子公司長(zhǎng)春金賽藥業(yè)的部分消費(fèi)者就是運(yùn)動(dòng)員，使用“重組人生長(zhǎng)激素”將脂肪轉(zhuǎn)變?yōu)榧∪?，起健美作用。因此，金賽藥業(yè)08年的銷售增長(zhǎng)面臨較大挑戰(zhàn)。我們預(yù)計(jì)金賽藥業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)保持持平，約7000萬(wàn)元。

　　控股60%子公司百克生物：1、水痘疫苗預(yù)計(jì)4月上市銷售，如前面所述，由于長(zhǎng)春有限公司占有70%左右的市場(chǎng)份額，08年國(guó)內(nèi)水痘疫苗同時(shí)新增長(zhǎng)春長(zhǎng)生公司投產(chǎn)，我們擔(dān)憂水痘疫苗因供大于求、價(jià)格在今年下半年開(kāi)始下降。2、百克生物的Vero細(xì)胞狂犬疫苗，其毒種來(lái)自中國(guó)，與成大生物來(lái)自美國(guó)的毒種不同，生產(chǎn)工藝尚未成熟，我們預(yù)計(jì)08年年底前應(yīng)能實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)，綜合來(lái)看，考慮折舊攤銷和營(yíng)業(yè)費(fèi)用投入，百克生物08年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。

　　綜上，我們將長(zhǎng)春高新投資評(píng)級(jí)由“謹(jǐn)慎推薦”下調(diào)到“中性”。

　　S三九：股改啟動(dòng)在即，建議參與

08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：公司主業(yè)銷售收入同比增長(zhǎng)20%左右，考慮債務(wù)重組已實(shí)施，財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅減少，預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)270%、EPS0.09元。

　　公司股改對(duì)價(jià)預(yù)期在10送2.5，可能通過(guò)增加認(rèn)購(gòu)或認(rèn)沽權(quán)證以提高綜合對(duì)價(jià)水平，我們建議投資者參與股改。

廣州藥業(yè)：一季度股權(quán)轉(zhuǎn)讓投資收益顯著，3個(gè)子公司首次所得稅率15%

08年第一季度業(yè)績(jī)前瞻：旗下子公司中一藥業(yè)和王老吉保持較快增長(zhǎng)，拜迪生物和漢方藥業(yè)合并后也實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但星群藥業(yè)同比下降，考慮轉(zhuǎn)讓醫(yī)藥商業(yè)公司50%股權(quán)尚有投資收益5417萬(wàn)元在一季度體現(xiàn)，以及星群、中一和陳李濟(jì)3個(gè)子公司首次享受高新技術(shù)企業(yè)15%所得稅，我們預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)95%、EPS0.18元。

　　主導(dǎo)產(chǎn)品“消渴丸”07年底取得配方專利20年，受新農(nóng)合和城市社區(qū)用藥推動(dòng)，未來(lái)銷售將保持較快增長(zhǎng)。

　　王老吉綠包涼茶是市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注的熱點(diǎn)。我們的看法是：1、王老吉藥業(yè)是廣藥和外資方共同控股的公司，并不合并報(bào)表，只能按48.5%比例法并表，公司從07年5月開(kāi)始繳納15%所得稅。2、王老吉綠包涼茶主要在商超銷售，目前營(yíng)業(yè)費(fèi)用率高達(dá)30%，凈利潤(rùn)率低于中成藥，在10%左右。3、我們認(rèn)為，當(dāng)王老吉綠包涼茶銷售規(guī)模逐步壯大時(shí)，規(guī)模效應(yīng)發(fā)揮和品牌效應(yīng)展現(xiàn)，公司投入的營(yíng)業(yè)費(fèi)用率有下降可能，也有可能實(shí)行提價(jià)策略，屆時(shí)，其凈利潤(rùn)率將有望逐步達(dá)到20%。作為品牌消費(fèi)品，在紅罐王老吉的示范效應(yīng)下，王老吉綠包涼茶銷售規(guī)模是否能“井噴”達(dá)到銷售規(guī)模25億元，有較大的市場(chǎng)想象空間。

　　我們預(yù)計(jì)公司08年EPS0.56元，預(yù)測(cè)PE20倍，股價(jià)安全邊際較高，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

四、08新醫(yī)改元年，初探“醫(yī)改受益”和“醫(yī)改沖擊”

三大因素繼續(xù)支持醫(yī)藥板塊高景氣度：

　　醫(yī)改方案將于4月向社會(huì)公布，預(yù)計(jì)討論2月之后，將出臺(tái)9個(gè)配套實(shí)施細(xì)則。中央財(cái)政將投入832億元，加上07年節(jié)余的130多億元，以及地方財(cái)政配套投入資金，08年藥品消費(fèi)市場(chǎng)擴(kuò)容將超過(guò)1000億元。諸多行業(yè)龍頭和優(yōu)勢(shì)公司逐步受益于新農(nóng)合和城市社區(qū)藥品需求增長(zhǎng)。

　　國(guó)家基本藥物目錄有望在6月公布，列入國(guó)家基本藥物目錄的品種將以通用名公布，一率不用商品名。國(guó)外實(shí)施國(guó)家基本藥物目錄的品種普遍在300種左右，考慮到我國(guó)具有中醫(yī)藥和民族藥特色，我國(guó)在300種西藥基礎(chǔ)上，增加了200種中藥。原則上：醫(yī)保甲類品種全部加入國(guó)家基本藥物目錄。國(guó)家基本藥物面向新農(nóng)合和城市社區(qū)消費(fèi)人群，我們認(rèn)為：國(guó)家對(duì)基本藥物實(shí)行“定點(diǎn)生產(chǎn)”將促使市場(chǎng)份額向品牌西藥和品牌中藥集中，實(shí)行“集中配送”將促進(jìn)商業(yè)份額向區(qū)域性商業(yè)龍頭集中，我國(guó)醫(yī)藥工業(yè)和商業(yè)集中度將逐步獲得提升。

　　?？扑幒托滤幚^續(xù)占領(lǐng)醫(yī)院主流市場(chǎng)。新的《藥品注冊(cè)管理辦法》已于07年10月1日開(kāi)始實(shí)施，07年10月以來(lái)新藥獲批的數(shù)量大幅度上升。我們預(yù)計(jì)08年新藥批件量較07年有明顯增加。具備研發(fā)優(yōu)勢(shì)的研發(fā)型公司如恒瑞醫(yī)藥和天士力等，新藥上市進(jìn)程將較為確定。

　　隨著一批中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板公司的上市，醫(yī)藥板塊有了投資新寵：我們?cè)诮衲甑诙径戎魍蒲褐破沸袠I(yè)龍頭“上海萊士”IPO申購(gòu)。

　　新醫(yī)改前瞻：政府主導(dǎo)、加大投入，醫(yī)藥板塊“防御性”更強(qiáng)

新醫(yī)改總體目標(biāo)：由政府承擔(dān)基本醫(yī)療，2010年完成覆蓋城鄉(xiāng)基本醫(yī)療衛(wèi)生保障，確保2020年實(shí)現(xiàn)人人享有基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)。四大體系改革：1、公共衛(wèi)生建設(shè)和預(yù)防控制體系；2、醫(yī)保體系；3、醫(yī)療機(jī)構(gòu)體系；4、藥品供應(yīng)保障體系。

　　階段性目標(biāo)：

　　1、針對(duì)9億農(nóng)民的新農(nóng)合：08年完成全國(guó)覆蓋。從08年開(kāi)始用兩年時(shí)間將人均籌資水平從50元提高到100元。并不斷完善統(tǒng)籌補(bǔ)償方案，合理使用基金，不斷擴(kuò)大受益面。

　　2、針對(duì)城鎮(zhèn)居民的社區(qū)醫(yī)療（社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心）：我國(guó)現(xiàn)有未就業(yè)的城鎮(zhèn)居民3億多人，加上近3億農(nóng)民進(jìn)城務(wù)工，實(shí)際社區(qū)醫(yī)療人數(shù)近6億人。07年第四季度開(kāi)始啟動(dòng)社區(qū)醫(yī)療建設(shè)，08年將覆蓋全國(guó)50%城市，2010年之前完成全國(guó)覆蓋。

　　3、08年醫(yī)療機(jī)構(gòu)“醫(yī)藥分開(kāi)”改革開(kāi)始試點(diǎn)，廣東、安徽、江蘇和云南等省市先行試點(diǎn)。

　　08年中央財(cái)政投入832億元，加上07年剩余130多億元，共1000億元。各省市地方財(cái)政投入配套資金。重點(diǎn)投向：公共衛(wèi)生、預(yù)防控制（27.2億元,13種疫苗預(yù)防15種傳染?。⑥r(nóng)村和社區(qū)基礎(chǔ)醫(yī)療。

正是基于新醫(yī)改之下的藥品消費(fèi)市場(chǎng)08年將受到較大拉動(dòng)的預(yù)期，我們預(yù)計(jì)08年醫(yī)藥工業(yè)銷售增長(zhǎng)將再攀新高，報(bào)告的第六部分將看到第一季度行業(yè)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)已經(jīng)支持了我們的判斷。醫(yī)藥板塊的“防御性”在新醫(yī)改推動(dòng)下，將表現(xiàn)更為顯著。

　　品牌普藥和區(qū)域性商業(yè)龍頭最先受益，大眾化普藥受沖擊

我們將陸續(xù)看到:

1、08新醫(yī)改元年中，優(yōu)勢(shì)上市公司的主導(dǎo)產(chǎn)品憑借確切療效、安全性可靠的優(yōu)良?xì)v史記錄等優(yōu)勢(shì)，進(jìn)入國(guó)家基本藥物目錄、充分分享新農(nóng)合和社區(qū)醫(yī)療市場(chǎng)需求增長(zhǎng)的機(jī)遇。

　　我們以青霉素制劑為例，觀察銷售規(guī)模和市場(chǎng)份額居前五位生產(chǎn)企業(yè)，發(fā)現(xiàn)：青霉素制劑市場(chǎng)集中度不斷提升，06年前五位占據(jù)83%的市場(chǎng)，其中，以華北制藥絕對(duì)領(lǐng)先。

從表3可看出：國(guó)藥股份受益于經(jīng)銷新特藥品種較多和寡頭壟斷銷售麻醉藥，其盈利能力最強(qiáng)。

?？朴盟幒托滤幚^續(xù)占領(lǐng)醫(yī)院主流市場(chǎng)

新醫(yī)改倡導(dǎo)：大病進(jìn)醫(yī)院，小病和康復(fù)在社區(qū)。?？朴盟?，如胰島素等，需要在內(nèi)分泌科專業(yè)醫(yī)生的指導(dǎo)下、科學(xué)用藥，當(dāng)然繼續(xù)以醫(yī)院為主流市場(chǎng)。針對(duì)疑難復(fù)雜病和大病的新藥，更需要在醫(yī)生的嚴(yán)格指導(dǎo)和監(jiān)護(hù)下合理用藥。

　　因此，以處方藥銷售為主的恒瑞醫(yī)藥、通化東寶和天士力等公司，其新藥推廣基本不受新醫(yī)改影響。

五：新股推薦：參與“上海萊士”IPO申購(gòu)

上海萊士是由中方（科瑞天誠(chéng)投資控股公司）和外方（萊士中國(guó)有限公司）各占50%股權(quán)的合資民營(yíng)企業(yè)，發(fā)行前總股本1.2億，公司07年實(shí)現(xiàn)銷售收入3億元，凈利潤(rùn)8177萬(wàn)元，EPS0.68元。擬公開(kāi)發(fā)行4000萬(wàn)股。

　　公司是我國(guó)最早實(shí)現(xiàn)血液制品批量生產(chǎn)，最早出口海外市場(chǎng)、獲得最多海外國(guó)家許可（17個(gè)國(guó)家）的血液制品行業(yè)綜合實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)之一：

　　1、從生產(chǎn)技術(shù)和工藝來(lái)看，公司主要產(chǎn)品的生產(chǎn)工藝均獲得國(guó)家專利，產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)均高于國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，公司早在08年國(guó)家政策要求之前，國(guó)內(nèi)唯一一家已經(jīng)采用核酸擴(kuò)增法（PCR技術(shù)）運(yùn)用于原料血漿、中間產(chǎn)品和終產(chǎn)品乙肝、丙肝和愛(ài)滋病病毒檢測(cè)的企業(yè)。公司的質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)引領(lǐng)血液制品行業(yè)發(fā)展的方向。

　　2、從產(chǎn)品定價(jià)能力來(lái)看，正是公司工藝和產(chǎn)品質(zhì)量控制業(yè)內(nèi)遙遙領(lǐng)先，其高品質(zhì)的產(chǎn)品享受優(yōu)價(jià)，公司產(chǎn)品定價(jià)一直位于行業(yè)最高端，產(chǎn)品主銷區(qū)為經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的廣東、上海和江蘇等地。

　　3、從國(guó)內(nèi)外血液制品銷售和盈利結(jié)構(gòu)來(lái)看，凝血因子是高端戰(zhàn)略性產(chǎn)品，在國(guó)外占據(jù)高達(dá)40%銷售比重的主導(dǎo)性地位，我國(guó)龍頭企業(yè)銷售比重僅達(dá)10%，因此，其未來(lái)銷售增長(zhǎng)潛力空間最大。上海萊士是凝血因子品種最多、盈利最強(qiáng)的企業(yè)。

　　4、與華蘭生物相比，兩公司各有千秋：

　　上海萊士的優(yōu)勢(shì)：品牌和技術(shù)優(yōu)勢(shì)更強(qiáng)、產(chǎn)品定價(jià)能力更強(qiáng)、價(jià)格更高，因此銷售毛利率更高。凝血因子品種更齊全、盈利能力更強(qiáng)，出口國(guó)家更多、出口量更大、新產(chǎn)品研發(fā)能力更強(qiáng)等，公司在研產(chǎn)品有：乙肝、狂犬和破傷風(fēng)特免、重組人凝血因子Ⅷ等等。

　　弱勢(shì)在于：目前投漿規(guī)模次于華蘭生物和成都蓉生，特免品種較華蘭生物少，特免新產(chǎn)品尚在開(kāi)發(fā)中。

　　5、公司未來(lái)利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)：

　　通過(guò)深度開(kāi)發(fā)已收購(gòu)的9個(gè)血漿站的供漿能力，如：增加單個(gè)血漿站的覆蓋區(qū)域，由原先的1個(gè)縣增加到3個(gè)縣，以及新建血漿站，擴(kuò)大血漿投產(chǎn)規(guī)模，擴(kuò)大國(guó)內(nèi)銷售和海外市場(chǎng)銷售。（按照國(guó)家政策規(guī)定，血液制品品種超過(guò)6種以上的企業(yè)才能新建血漿站，上海萊士和華蘭生物都達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)）。

　 通過(guò)開(kāi)發(fā)乙肝、狂犬和破傷風(fēng)特免等新產(chǎn)品，進(jìn)一步提高血漿綜合利用度和噸血漿銷售額，提升盈利水平；

長(zhǎng)期來(lái)看，我們預(yù)計(jì)：2010年以后，隨著血漿供應(yīng)量逐步回升，血液制品價(jià)格將從目前高位開(kāi)始回落，并可能重新出現(xiàn)人血白蛋白供大于求，屆時(shí)，上海萊士憑借品牌、技術(shù)和質(zhì)量領(lǐng)先帶來(lái)的定價(jià)能力，繼續(xù)占據(jù)高端市場(chǎng)，并保持銷售暢旺；

研發(fā)優(yōu)勢(shì)，開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，如重組人凝血因子Ⅷ，抵御產(chǎn)品替代風(fēng)險(xiǎn)。

　　綜合來(lái)看，我們建議投資者將上海萊士作為一只投資新寵股票，積極申購(gòu)并持有，分享公司未來(lái)的快速增長(zhǎng)。

六、醫(yī)藥行業(yè)08年1~2月運(yùn)行：增速再攀歷史新高

中經(jīng)網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示：醫(yī)藥工業(yè)08年1~2月運(yùn)行再攀歷史新高，銷售收入同比增長(zhǎng)32.1%，利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)了51.5%。期間費(fèi)用率下降了1.28個(gè)百分點(diǎn)，銷售毛利率上升了0.6個(gè)百分點(diǎn)，銷售利潤(rùn)率同比上升了1.24個(gè)百分點(diǎn)。

　　其中：銷售收入增長(zhǎng)最快的是中藥飲片子行業(yè)，達(dá)到了40.3%，其利潤(rùn)增長(zhǎng)也達(dá)到了42.1%；

利潤(rùn)增長(zhǎng)最快的是化學(xué)原料藥和化學(xué)制劑藥，分別達(dá)到了59.5%和59.2%。

　　我們分析：終端藥品消費(fèi)快速增長(zhǎng)、生產(chǎn)成本和費(fèi)用控制、原料藥價(jià)格上漲是三大主要推動(dòng)力。




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