主題：水路運(yùn)輸：高速成長(zhǎng)的航運(yùn)股被嚴(yán)重低估

航運(yùn)板塊中，干散貨運(yùn)輸處在高度景氣，特別關(guān)注需求穩(wěn)定的電煤運(yùn)輸公司寧波海運(yùn)，油運(yùn)、煤運(yùn)結(jié)構(gòu)合理的中海發(fā)展等高速成長(zhǎng)的公司。
     
     　　
     　　 08年一季度行業(yè)回顧：運(yùn)力偏緊，運(yùn)價(jià)指數(shù)維持高位
     
     　　
     　　 國(guó)際干散貨市場(chǎng)BDI短期受挫，2、3月份上揚(yáng)至8000點(diǎn)附近
     
     　　
     　　 中國(guó)沿海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)出現(xiàn)了季節(jié)性調(diào)整尋搖錢術(shù) 到頂點(diǎn)財(cái)經(jīng)
     
     　　
     　　 原油運(yùn)輸指數(shù)運(yùn)行在歷史低位，波幅很小。
     
     　　
     　　 集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)略為走弱。
     
     　　
     　　 08年二季度行業(yè)展望：干散貨市場(chǎng)持續(xù)趨旺，油運(yùn)穩(wěn)定在低位，集裝箱不容樂(lè)觀頂點(diǎn)財(cái)經(jīng)topcj.com
     
     　　
     　　 國(guó)際干散貨市場(chǎng)二季度將持續(xù)上揚(yáng)，08、09年仍將高位運(yùn)行
     
     　　
     　　 以電煤運(yùn)輸為代表的中國(guó)沿海干散貨運(yùn)保持高景氣度
     
     　　
     　　 油運(yùn)市場(chǎng)08、09低位運(yùn)行，2010年將出現(xiàn)反轉(zhuǎn)
     
     　　
     　　 集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)略為走弱。
     
     　　
     　　 08年二季度行業(yè)投資主題：看好干散貨、長(zhǎng)期關(guān)注油運(yùn)
     
     　　
     　　 按照08-10年未來(lái)三年的行業(yè)景氣度高低與轉(zhuǎn)換，我們看好干散貨運(yùn)輸（特別是國(guó)內(nèi)沿海電煤運(yùn)輸），長(zhǎng)期看好油運(yùn)市場(chǎng)，對(duì)集裝箱運(yùn)輸持謹(jǐn)慎中性。
     
     　　
     　　 推薦個(gè)股：中國(guó)遠(yuǎn)洋、寧波海運(yùn)、中海發(fā)展、中海海盛、長(zhǎng)航油運(yùn)
     
     　　
     　　 08年一季度行業(yè)回顧：運(yùn)力偏緊，運(yùn)價(jià)指數(shù)維持高位
     
     　　
     　　 國(guó)際干散貨市場(chǎng)BDI短期受挫，2、3月份上揚(yáng)至8000點(diǎn)附近
     
     　　
     　　 國(guó)際干散貨BDI自07年11月份大幅下挫，在08年的1月份下行至短期內(nèi)的5000多點(diǎn)。我們認(rèn)為BDI短期的大幅下挫主要有如下幾個(gè)原因。
     
     　　
     　　 第一，巴西與澳洲的鐵礦石供貨商在鐵礦石價(jià)格談判期間憑借資源優(yōu)勢(shì)對(duì)中國(guó)鋼鐵企業(yè)進(jìn)行打壓，要求大幅提升鐵礦石的出口價(jià)格，并且要求獲得海運(yùn)費(fèi)的補(bǔ)償，聲稱要限制產(chǎn)量；中國(guó)鋼鐵企業(yè)由于08年一季度尚有不少存貨，不急于下訂單。買賣雙方的僵持、觀望博弈導(dǎo)致短期海運(yùn)量的下降是BDI急劇下降的主要原因。
     
     　　
     　　 第二，2008年之初，中國(guó)遠(yuǎn)洋等散貨海運(yùn)巨頭進(jìn)入新的租期，希望BDI指數(shù)下跌，并借此機(jī)會(huì)以獲得更低的輪船租價(jià)合同。其中，中國(guó)遠(yuǎn)洋的總運(yùn)力中，約有60%以上，其他海運(yùn)公司運(yùn)力中的租入運(yùn)力占比也占相當(dāng)比重。
     
     　　
     　　 第三，澳洲雨季、巴西的港口條件也是制約運(yùn)量的重要原因。澳洲雨季對(duì)鐵礦石、煤炭的出貨量造成了負(fù)面的沖擊；巴西相對(duì)落后的港口設(shè)施條件也制約了2月份鐵礦石談判結(jié)束后BDI指數(shù)的上漲。
     
     　　
     　　 第四，眾多遠(yuǎn)期運(yùn)價(jià)合約FFA參與者對(duì)沖基金有意打壓，也在短期內(nèi)對(duì)BDI指數(shù)下跌起到助推作用。
     
     　　
     　　 但08、09年干散貨市場(chǎng)運(yùn)力偏緊是不爭(zhēng)的事實(shí)。隨著2、3月份運(yùn)量的上升，BDI指數(shù)出現(xiàn)了迅速上升。
     
     　　
     　　
     　　
     　　 中國(guó)沿海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)出現(xiàn)了季節(jié)性調(diào)整
     
     　　
     　　 中國(guó)沿海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)在雪災(zāi)期間達(dá)到了08一季度的高點(diǎn)，一度達(dá)到2600點(diǎn)的高位，隨后出現(xiàn)了季節(jié)性的下跌，上海航運(yùn)交易所在08年3月26日公布的最新CCBFI綜合運(yùn)價(jià)指數(shù)為2307點(diǎn)。
     
     　　
     　　 在分貨種中，煤炭、糧食的波動(dòng)較大，主要是受季節(jié)性影響。成品油、原油、體礦石的運(yùn)價(jià)相對(duì)保持穩(wěn)定。目前，煤炭運(yùn)價(jià)指數(shù)仍然在各貨種中居于最高。
     
     　　
     　　
     　　
     　　
     　　
     　　 08年二季度行業(yè)展望：干散貨市場(chǎng)持續(xù)趨旺，油運(yùn)穩(wěn)定在低位，集裝箱不容樂(lè)觀
     
     　　
     　　 國(guó)際干散貨市場(chǎng)二季度將持續(xù)上揚(yáng)，08、09年仍將高位運(yùn)行
     
     　　
     　　 我們預(yù)計(jì)國(guó)際干散貨BDI在08年二季度將企穩(wěn)且上揚(yáng)，08年BDI能夠在8500點(diǎn)-9000點(diǎn)高位運(yùn)行。
     
     　　
     　　 就需求而言，根據(jù)Clarkson二月份的預(yù)測(cè)，08年鐵礦石、煤炭的運(yùn)量的增長(zhǎng)分別為6%、4%，但均沒(méi)有考慮到運(yùn)距的增長(zhǎng)。由于未來(lái)鐵礦石、煤炭的運(yùn)距的增長(zhǎng)，08年實(shí)際的鐵礦石、煤炭的運(yùn)量的增長(zhǎng)將約為7%以上。
     
     　　
     　　 就供給而言，Clarkson預(yù)計(jì)2008年好望角船型新增46艘940萬(wàn)載重噸，同比增幅接近7.16%；SSY預(yù)測(cè)新增好望角48艘930萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)7.08%。2008年拆解數(shù)為零并且20艘油輪改造的好望角船投入運(yùn)營(yíng)，運(yùn)力增長(zhǎng)9.7%。
     
     　　
     　　 我們的判斷是供給的增長(zhǎng)不會(huì)如Clarkson預(yù)計(jì)的那樣樂(lè)觀。原因基于以下兩點(diǎn)判斷：
     
     　　
     　　 第一，受船臺(tái)產(chǎn)能的影響，新船的交付沒(méi)有Clarkson預(yù)計(jì)的那么快；第二，08造船公司訂單普遍超額，單殼油輪的拆解也沒(méi)有Clarkson預(yù)計(jì)那么快。
     
     　　
     　　 以電煤運(yùn)輸為代表的中國(guó)沿海干散貨運(yùn)保持高景氣度
     
     　　
     　　 中國(guó)沿海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)在雪災(zāi)期間達(dá)到了08一季度的高點(diǎn)，一度達(dá)到2600點(diǎn)的高位，隨后出現(xiàn)了季節(jié)性的下跌。但我們認(rèn)為，我國(guó)沿海干散貨運(yùn)輸，特別是以電煤運(yùn)輸為代表的干散貨運(yùn)輸仍然會(huì)保持較高的行業(yè)景氣度。
     
     　　
     　　 在08年初，中海海盛提價(jià)79%，中海發(fā)展提價(jià)40%，寧波海運(yùn)對(duì)其大客戶中國(guó)神華提價(jià)62%。08年合同運(yùn)價(jià)均價(jià)約為71-75元每噸，與目前95-105元每噸的市場(chǎng)運(yùn)價(jià)相比，仍有較大的上調(diào)空間。我們對(duì)08、09年沿海電煤運(yùn)輸?shù)男星槌掷m(xù)看好。
     
     　　
     　　 至于有些研究同行對(duì)其他貨種運(yùn)輸運(yùn)力、國(guó)際干散貨運(yùn)輸運(yùn)力在短時(shí)間內(nèi)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移的擔(dān)憂，我們認(rèn)為并沒(méi)有那么悲觀。第一，國(guó)際干散貨08、09年同樣會(huì)維持較高的行業(yè)景氣度，國(guó)際運(yùn)力向國(guó)內(nèi)沿海轉(zhuǎn)移的意愿并不強(qiáng)烈；第二，從事國(guó)際航運(yùn)的國(guó)內(nèi)船東的租入運(yùn)力中大多從國(guó)際船租市場(chǎng)中獲得，而這些國(guó)際租入運(yùn)力并不能投入到國(guó)內(nèi)沿海干散貨運(yùn)輸中來(lái)。第三，國(guó)內(nèi)單殼油輪的拆解速度遠(yuǎn)沒(méi)有Clarkson預(yù)測(cè)的快。從多因素考慮，國(guó)內(nèi)沿海干散貨運(yùn)輸運(yùn)價(jià)在08、09年并不存在下行風(fēng)險(xiǎn)。在從事干散貨運(yùn)輸?shù)墓局?，我們看好中?guó)遠(yuǎn)洋、中海發(fā)展、寧波海運(yùn)等公司。
     
     　　
     　　 油運(yùn)市場(chǎng)08、09低位運(yùn)行，2010年將出現(xiàn)反轉(zhuǎn)
     
     　　
     　　 由于07、08年全球原油運(yùn)輸市場(chǎng)運(yùn)力趨于過(guò)剩，原油運(yùn)輸指數(shù)仍在歷史低位運(yùn)行。
     
     　　
     　　 這種運(yùn)力過(guò)剩的狀況預(yù)計(jì)在08、09年不會(huì)出現(xiàn)明顯改善。隨著各國(guó)港口絕大多數(shù)將拒絕單殼油輪入港，2010年前單殼油輪的拆解將加速，2010年油運(yùn)市場(chǎng)供需將出現(xiàn)平衡，油運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)將在2010年出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。
     
     　　
     　　 從需求方面看，國(guó)油國(guó)運(yùn)是我國(guó)油運(yùn)市場(chǎng)的一個(gè)趨勢(shì)。預(yù)計(jì)到2010年國(guó)內(nèi)船東將占到我國(guó)原有進(jìn)口50%的市場(chǎng)份額，目前的市場(chǎng)份額不足20%。預(yù)計(jì)2010年我國(guó)原油進(jìn)口將達(dá)到2億噸，市場(chǎng)空間巨大。我們長(zhǎng)期看好招商輪船、長(zhǎng)航油運(yùn)、中海發(fā)展等油運(yùn)比重較大的公司。
     
     　　
     　　 集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)略為走弱。
     
     　　
     　　 基于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)將受歐美經(jīng)濟(jì)拖累的擔(dān)憂，我們對(duì)從事國(guó)際集裝箱運(yùn)輸?shù)墓厩熬俺直容^謹(jǐn)慎的態(tài)度。雖然我國(guó)集裝箱的吞吐量仍然出現(xiàn)較大增長(zhǎng)，但增幅將出現(xiàn)明顯的放緩。從事集裝箱運(yùn)輸?shù)墓驹?8、09年業(yè)績(jī)將受到下滑的威脅。
     
     　　
     　　 08年二季度行業(yè)投資主題：看好干散貨、長(zhǎng)期關(guān)注油運(yùn)
     
     　　
     　　 按照08-10年未來(lái)三年的行業(yè)景氣度高低與轉(zhuǎn)換，我們看好干散貨運(yùn)輸（特別是國(guó)內(nèi)沿海電煤運(yùn)輸），長(zhǎng)期看好油運(yùn)市場(chǎng)，對(duì)集裝箱運(yùn)輸持謹(jǐn)慎中性。我們看好的公司的盈利預(yù)測(cè)、估值水平、投資評(píng)級(jí)如下表：
     
     　　
     　　
     　　
     　　 重點(diǎn)個(gè)股投資要點(diǎn)：寧波海運(yùn)、中海發(fā)展、中海海盛、長(zhǎng)航油運(yùn)
     
     　　
     　　 寧波海運(yùn)
     
     　　
     　　 08年電煤運(yùn)價(jià)提升保守預(yù)計(jì)超過(guò)40％，業(yè)績(jī)至少翻倍。繼中海海盛電煤運(yùn)價(jià)提升79％后，電煤運(yùn)價(jià)提升趨勢(shì)已經(jīng)形成。截至07年底，公司運(yùn)價(jià)合同均已到期，08年將全部簽訂新的運(yùn)價(jià)合同。我們保守估計(jì)公司將提升運(yùn)價(jià)超過(guò)60％。運(yùn)價(jià)的提升將使公司08、09年業(yè)績(jī)爆發(fā)式增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)08年業(yè)績(jī)至少翻倍。
     
     　　
     　　 電煤08年運(yùn)量至少增長(zhǎng)20％。公司在08至10年加大運(yùn)力投放，預(yù)計(jì)到2010年運(yùn)力將達(dá)到100萬(wàn)噸。公司包括電煤在內(nèi)的煤炭運(yùn)輸量將由07年的1500多萬(wàn)噸上升為至少1800萬(wàn)噸。
     
     　　
     　　 新增電煤需求非常旺盛。公司主要從事浙江以及南部沿海的煤炭運(yùn)輸。就浙江省內(nèi)而言，2010年省內(nèi)電廠新裝機(jī)容量為1330萬(wàn)千瓦，新增電煤需求約3990萬(wàn)噸，平均每年新增電煤需求1330萬(wàn)噸。每年新增電煤需求約占公司07年總運(yùn)量的約70％。
     
     　　
     　　 新投資高速公路預(yù)計(jì)在09年貢獻(xiàn)利潤(rùn)。公司建設(shè)的寧波市繞城高速西段連接了杭甬高速、甬臺(tái)溫高速、甬金高速以及杭州灣跨海大橋，在2008年6月杭州灣跨海大橋全線通車后，車流輛將出現(xiàn)倍增。該路段按攤薄后的每股價(jià)值在2元以上。
     
     　　
     　　 公司目標(biāo)價(jià)22.00元，給予“推薦”評(píng)級(jí)。完全攤薄后預(yù)估公司2007年、08、09年分別為EPS為0.98元，1.16元、1.30元。
     
     　　
     　　 中海發(fā)展
     
     　　
     　　 干散貨運(yùn)力加大，行業(yè)景氣。干散貨運(yùn)輸07年維持高度景氣，干散貨運(yùn)輸收益大幅上升。其他干散貨的運(yùn)量與收入增幅也非常明顯。
     
     　　
     　　 油品運(yùn)輸在低位徘徊，09年下半年有望反轉(zhuǎn)。隨著單殼油輪拆解加速，我們認(rèn)為在09年第四季度油輪市場(chǎng)有望反轉(zhuǎn)，進(jìn)入新一輪的行業(yè)景氣。
     
     　　
     　　 干散貨提價(jià)提升公司08年業(yè)績(jī)。由于干散貨運(yùn)輸景氣度的持續(xù)上升，國(guó)內(nèi)沿海干散貨運(yùn)力仍然處在偏緊的狀態(tài)，公司對(duì)08年各干散貨貨種的運(yùn)價(jià)進(jìn)行了大幅的提升，整體運(yùn)價(jià)水平提升約40%，公司08年業(yè)績(jī)將會(huì)在08年出現(xiàn)大幅度的提升。
     
     　　
     　　 成本控制合理。公司在燃油費(fèi)、港口費(fèi)、修理費(fèi)等進(jìn)行控制。特別是在燃油費(fèi)方面，公司將適時(shí)分批鎖價(jià)采購(gòu)，加快船隊(duì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，降低單位能耗，合理提高低質(zhì)燃料油的使用比例。公司燃油成本在08年有望控制在總經(jīng)營(yíng)成本的40%左右。頂點(diǎn) 財(cái)經(jīng)
     
     　　
     　　 公司目標(biāo)價(jià)36，評(píng)級(jí)為“推薦”。預(yù)估公司2008-10年EPS分別為1.80元、2.10元、2.50元。給予“推薦”的評(píng)級(jí)。
     
     　　
     　　 中海海盛
     
     　　
     　　 提價(jià)提升公司08年業(yè)績(jī)。公司對(duì)08年各干散貨貨種的運(yùn)價(jià)進(jìn)行了大幅的提升，整體運(yùn)價(jià)水平提升約79%，公司08年業(yè)績(jī)將會(huì)在08年出現(xiàn)大幅度的提升，預(yù)計(jì)每股收益約為1.00元。公司從事的干散貨運(yùn)輸主要包括沿海煤炭運(yùn)輸以及鐵礦石運(yùn)輸。
     
     　　
     　　 擴(kuò)大融資渠道，加大運(yùn)力投入。公司目前直接控制運(yùn)力為25萬(wàn)噸，通過(guò)控股、參股其他公司控制的運(yùn)力為22萬(wàn)噸。公司目前在建6艘5.73萬(wàn)噸散貨船和已簽訂造船合同的6艘3.3萬(wàn)噸散貨船預(yù)計(jì)在08-12年陸續(xù)投入運(yùn)營(yíng)，公司實(shí)際控制的運(yùn)力出現(xiàn)大幅上升。
     
     　　
     　　 公司目標(biāo)價(jià)20，評(píng)級(jí)為“推薦”。預(yù)估公司2008-10年EPS分別為1.00元、1.16元、1.28元。給予“推薦”的評(píng)級(jí)。
     
     　　
     　　 長(zhǎng)航油運(yùn)
     
     　　
     　　 資產(chǎn)置換造就油運(yùn)藍(lán)籌。置出了沿江油運(yùn)資產(chǎn)，置入了集團(tuán)公司的遠(yuǎn)洋原油運(yùn)輸、遠(yuǎn)洋成品油運(yùn)輸、國(guó)內(nèi)沿海特種運(yùn)輸資產(chǎn)，成為國(guó)內(nèi)僅次于中國(guó)遠(yuǎn)洋、中國(guó)海洋運(yùn)輸?shù)牡谌笥瓦\(yùn)藍(lán)籌公司。公司未來(lái)發(fā)展重點(diǎn)在原油運(yùn)輸?shù)腣LCC市場(chǎng)及國(guó)際成品油運(yùn)輸?shù)腗R船型市場(chǎng)。
     
     　　
     　　 公司將受益于“國(guó)油國(guó)運(yùn)”政策。我國(guó)將在石油進(jìn)口上將實(shí)行“國(guó)油國(guó)運(yùn)”政策，公司將因此長(zhǎng)期受益于該政策?！皣?guó)油國(guó)運(yùn)”政策的實(shí)施將使2010年的石油進(jìn)口市場(chǎng)的50％掌握在國(guó)內(nèi)船東手中，長(zhǎng)航油運(yùn)預(yù)計(jì)在2010年將占據(jù)國(guó)內(nèi)船東市場(chǎng)的20％，市場(chǎng)發(fā)展空間巨大。
     
     　　
     　　 政府貼息將降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。作為大型央企旗下的油運(yùn)公司，在“國(guó)油國(guó)運(yùn)”政策下，公司運(yùn)力投入將享有政府貼息的政策優(yōu)惠。在該優(yōu)惠政策下，公司承擔(dān)3.6%的年息支出，其余部分由政府貼息。該優(yōu)惠政策將極大降低公司財(cái)務(wù)費(fèi)用的支出。搖錢樹(shù)下看搖錢術(shù)
     
     　　
     　　 最快的運(yùn)力擴(kuò)張與合理的運(yùn)力結(jié)構(gòu)。公司07年底海上油輪運(yùn)力為174萬(wàn)載重噸，2010年運(yùn)力將達(dá)到658萬(wàn)噸。運(yùn)力擴(kuò)張速度將遠(yuǎn)超中國(guó)遠(yuǎn)洋、中海發(fā)展等公司的運(yùn)力擴(kuò)張，能夠確保2010年國(guó)內(nèi)船東市場(chǎng)20％的市場(chǎng)份額。
     
     　　
     　　 油輪市場(chǎng)將在09年四季度出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。，我們預(yù)計(jì)在09年四季度原油油輪VLCC運(yùn)價(jià)將出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，成品油MR船型市場(chǎng)在08－10年運(yùn)價(jià)穩(wěn)步上揚(yáng)，公司盈利能力在2010年呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。
     
     　　
     　　 公司半年目標(biāo)價(jià)為21.25元，18個(gè)月目標(biāo)價(jià)為36元，投資評(píng)級(jí)為“推薦”。預(yù)計(jì)公司08－10年的盈利年復(fù)合增長(zhǎng)率將超過(guò)50％，預(yù)估公司2008－2010年EPS分別為0.85元、1.16元、1.80元。
     



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