主題：神火股份：股價仍有較大上升空間

根據(jù)我們測算，公司09 年煤炭、電解鋁業(yè)務(wù)EPS 分別為1.3 元和－0.3 元。公司09年EPS 合計為1 元。 （1）煤炭業(yè)務(wù)：預計未來3 年權(quán)益產(chǎn)量復合增速30％，按照09 年25 倍PE 計算，估值為32.5 元。 09 年，公司在建的薛湖礦、泉店礦、庇山礦等5 家煤礦將陸續(xù)投產(chǎn)，增加產(chǎn)能225 萬噸；10 年、11 年，公司現(xiàn)有煤礦梁北礦和劉河礦技改將增加產(chǎn)能10 萬噸和225 萬噸。預計公司09－11 年煤炭產(chǎn)量分別為670 萬噸、1069 萬噸和1294 萬噸，未來三年煤炭產(chǎn)量年度復合增速39％。09-11 年權(quán)益煤炭產(chǎn)量分別為596 萬噸、851 萬噸和1072 萬噸，未來三年權(quán)益煤炭產(chǎn)量復合增速為30%。我們保守的按照09 年煤炭EPS1.3 元25 倍PE 計算，公司煤炭業(yè)務(wù)估值為32.5 元。 （2）電解鋁業(yè)務(wù)：按照可比公司3.5 倍PB 計算，估值為7.7 元。 08 年，公司電解鋁產(chǎn)量為42 萬噸，噸電解鋁成本為14635 元，由于電解鋁價格由20000元/噸下降到10000 元/噸左右，公司電解鋁業(yè)務(wù)虧損，EPS 為－0.2 元。目前滬鋁期貨價格約為13500 元/噸，隨著經(jīng)濟的回暖，預計電解鋁價格會繼續(xù)上行，而未來公司也將采取措施控制成本，預計09 年成本約為11500 元/噸左右，因此，公司電解鋁業(yè)務(wù)將逐漸由虧損轉(zhuǎn)向微利。 截至08 年底，神火股份旗下經(jīng)營電解鋁業(yè)務(wù)的子公司權(quán)益每股凈資產(chǎn)合計2.2 元/股，參照焦作萬方3.5 倍PB 計算，電解鋁業(yè)務(wù)估值為7.7 元。 （3）上市公司估值應(yīng)為上述兩業(yè)務(wù)估值之和，即目標價32.5 元＋7.7 元＝40.2 元，股價仍有較大上升空間，維持對公司強烈推薦的投資評級。


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