主題：中國國貿(mào)：2009 成長的煩惱

事件描述：近期，我們對中國國貿(mào)進行了實地調(diào)研，與公司管理人員就經(jīng)營情況、發(fā)展戰(zhàn)略等問題進行了溝通交流。

　　評論：

　　1. 2009年業(yè)績有一定壓力，但2010年開始有望重新步入穩(wěn)健增長軌道。09年由于國貿(mào)三期計劃下半年開業(yè)，三期物業(yè)資產(chǎn)將開始計提折舊，借款利息也將不再資本化，另外三期酒店的前期開辦費用較高，因此，09年成本費用會增加較多。而三期的寫字樓和商場等商業(yè)物業(yè)由于國際金融危機招租恐受影響，原有物業(yè)租金水平也或?qū)⒚媾R一定壓力，以及商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)本身新項目由新開辦到成熟，入住率的提高需要一段時間的積累，因此09年的收入增長可能將無法覆蓋成本和費用的增長，09年業(yè)績將面臨一定的壓力。

　　但是，2010年三期全面投入運營后，公司整體可出租面積將由目前不到20萬平米提升近一倍至約40萬平米，如果經(jīng)濟形勢逐漸明朗并好轉(zhuǎn)，三期出租率也有望得到進一步提升，公司外延式增長將較為顯著。

　　2010年開始公司有望延續(xù)以往穩(wěn)健增長態(tài)勢，憑借高檔商業(yè)地產(chǎn)物業(yè)出租以獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流入的主營業(yè)務模式而穩(wěn)步發(fā)展。

　　2. 目前三期商業(yè)招商良好，寫字樓招商結(jié)果存在一定的不確定性。三期包括建筑面積寫字樓13.5萬平米、商場6.3萬平米和酒店4.2萬平米。目前三期寫字樓招租租金大概參照二期標準，約400元/月/平米；商場租金約750元/月/平米。從目前的招商反饋來看，商場部分情況較好，預租近80%，而寫字樓部分招商可能受經(jīng)濟下行影響稍大一些，雖然目前有一定的客戶在談判，但一些國際客戶表示未來承租與否將取決于整體經(jīng)濟形勢的變化和明朗化，如果經(jīng)濟能有效企穩(wěn)，才能決定擴大或新開辦公面積。因此，寫字樓部分招商結(jié)果存在一定的不確定性。針對于此，公司正考慮采取措施以吸引部分國內(nèi)的優(yōu)質(zhì)客戶入駐。

　　3. 目前的經(jīng)濟環(huán)境對公司商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營的影響。國際金融危機和國內(nèi)經(jīng)濟下行對公司的影響主要體現(xiàn)在新物業(yè)三期的招商上，對于三期的入住率和平均租金有一定影響。而對于一、二期這種已非常成熟的頂級物業(yè)影響有限，出租率和租金水平會保持相對穩(wěn)定。

　　4. 盈利預測及評級。我們預測公司2009年和2010年的每股收益分別是0.18元和0.38元。我們的預測基于以下一些關(guān)鍵假設：三期商場和寫字樓分別于2009年中期和4季度開業(yè)，寫字樓2009年和2010年的出租率分別為30%和50%，商場2009年和2010年的出租率分別達80%和90%；一、二期現(xiàn)有物業(yè)出租率和租金水平保持基本穩(wěn)定。對應于2009年4月16日的收盤價9.15元，動態(tài)市盈率分別為51倍和24倍。公司2009年NAV為11.32元，目前股價相對于NAV仍有19%的折價。我們認為，2009年公司凈利潤的可能下降是新物業(yè)投入運營和恰逢的金融危機的共同影響，而一旦物業(yè)穩(wěn)定運營和金融危機影響消除后，公司將重新步入穩(wěn)健增長的軌道。因此我們?nèi)匀痪S持對公司“增持”的投資評級。

　　5. 風險提示：三期開業(yè)時間晚于預期的風險、三期出租率和租金水平不達我們預期的風險和宏觀經(jīng)濟調(diào)整加劇對商業(yè)地產(chǎn)運營帶來的負面影響加大的風險。


【免責聲明】上海大牛網(wǎng)絡科技有限公司僅合法經(jīng)營金融島網(wǎng)絡平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業(yè)務。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關(guān)。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風險，請讀者僅作參考，并請自行承擔相應責任。