主題：五糧液:質(zhì)疑中成長(zhǎng),營(yíng)收符合預(yù)期

3Q18收入增長(zhǎng)23%,增速放緩與五糧液酒控貨挺價(jià)有關(guān),符合市場(chǎng)預(yù)期。根據(jù)酒說(shuō)新聞,五糧液6月開(kāi)始控貨挺價(jià),估計(jì)7-8月中旬發(fā)貨量較少。3季度受益于經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量的增長(zhǎng),同時(shí)名酒渠道有較強(qiáng)的調(diào)節(jié)能力,另外低度酒和1618可貢獻(xiàn)一部分增量,因此在控貨的背景下,五糧液酒仍可實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng),根據(jù)毛利率變化情況判斷,3Q18五糧液酒收入占比同比可能提升。3Q18預(yù)收款環(huán)比降20億,我們判斷3季度公司重點(diǎn)保障了已打款的經(jīng)銷(xiāo)商利益,確認(rèn)了較多預(yù)收款。由于控貨挺價(jià)效果較好,3季度一批價(jià)820-830元,渠道實(shí)現(xiàn)順價(jià),預(yù)計(jì)4季度可順利完成剩余的銷(xiāo)售計(jì)劃。

3Q18營(yíng)業(yè)稅金率和銷(xiāo)售費(fèi)用率上升,利潤(rùn)率下降,可能是短期現(xiàn)象。3Q18營(yíng)業(yè)稅金率同比上升3.3pct至17.5%,公司3季度加大了費(fèi)用投入,銷(xiāo)售費(fèi)用率同比升3.5pct,我們判斷可能是季度間確認(rèn)不均衡所致。毛利率同比升5.4pct至75.2%,高毛利率的五糧液酒占比可能提升。

評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

渠道調(diào)研反饋負(fù)面消息。

估值

我們維持原有盈利預(yù)測(cè)不變,預(yù)計(jì)18-19年EPS為3.38元、4.27元,同比增36%、26%。過(guò)去3年公司一直在質(zhì)疑中成長(zhǎng),但結(jié)果總是超出市場(chǎng)預(yù)期。2018年是新領(lǐng)導(dǎo)上任的第一個(gè)完整年度,員工持股已經(jīng)順利完成,業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力強(qiáng),維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。


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