主題：五糧液：銷售進(jìn)入快軌道 買入評(píng)級(jí)

深厚的品牌底蘊(yùn)，是公司多次穿越行業(yè)周期的重要原因公司歷史底蘊(yùn)深厚，歷經(jīng)多次行業(yè)周期，從1998年上市至2016年經(jīng)歷了金融危機(jī)、白酒行業(yè)黃金十年、三公消費(fèi)限制等，收入從28億增長(zhǎng)至245億元，復(fù)合增速13%。一直以來(lái)，公司嚴(yán)控白酒質(zhì)量，品牌價(jià)值不斷提升。在全國(guó)白酒評(píng)比中五糧液多次獲獎(jiǎng)，這奠定了五糧液中國(guó)名酒地位，較強(qiáng)品牌力是公司多次穿越行業(yè)周期的重要原因。

　　公司產(chǎn)品聚焦“1+3+5”，主品五糧液十三五末有望達(dá)到2萬(wàn)噸公司產(chǎn)品采取“1+3+5”聚焦戰(zhàn)略，資源聚焦使產(chǎn)品煥發(fā)新活力。1、主品五糧液十三五末銷量有望達(dá)2萬(wàn)噸，未來(lái)三年收入預(yù)計(jì)兩位數(shù)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2017年五糧液銷量約1.5萬(wàn)噸，價(jià)格提升帶動(dòng)收入增長(zhǎng)15%左右。未來(lái)三年高端白酒市場(chǎng)有望保持15-20%收入增速，五糧液價(jià)格呈上行趨勢(shì)，各地經(jīng)銷商數(shù)量回升和新產(chǎn)能投放使得十三五末五糧液有望達(dá)2萬(wàn)噸，公司收入將兩位數(shù)快速增長(zhǎng)。2、以五糧春、五糧醇、棉柔尖莊、特頭曲、六和液為核心的系列酒2018年規(guī)模有望接近100億，隨著渠道下沉收入將快速增長(zhǎng)。

　　新董事長(zhǎng)上任繼續(xù)深化營(yíng)銷渠道改革，公司向精細(xì)化管理轉(zhuǎn)型行業(yè)調(diào)整以來(lái)，公司重塑營(yíng)銷體系，設(shè)立七大營(yíng)銷中心深耕各地渠道，設(shè)立五品部統(tǒng)籌管理品牌營(yíng)銷及區(qū)域銷售協(xié)調(diào)工作。新董事長(zhǎng)上任表示公司將從粗放的貿(mào)易營(yíng)銷轉(zhuǎn)型為“百城千縣萬(wàn)店”的精細(xì)化渠道模式，同時(shí)爭(zhēng)取讓經(jīng)銷商有10-15%的毛利空間。目前經(jīng)銷商庫(kù)存約一個(gè)月，較為合理；據(jù)草根調(diào)研，普五一批價(jià)近800元，出廠價(jià)739元，經(jīng)銷商略有盈利。隨著營(yíng)銷渠道改革繼續(xù)深化，經(jīng)銷商利益將逐漸改善，積極性將提高。

　　核心產(chǎn)品提價(jià)提高毛利率，體制改革提升盈利能力（1）2017年普五、1618等提價(jià)預(yù)計(jì)帶動(dòng)高價(jià)位酒綜合價(jià)格上漲10%-15%，未來(lái)三年出廠價(jià)仍有提升可能，單品毛利率將繼續(xù)上行。2016年公司綜合毛利率為70.20%，我們預(yù)計(jì)2019年有望達(dá)到72%以上。（2）公司定增已獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，員工和各地優(yōu)秀經(jīng)銷商持股。公司體制改善有望提高經(jīng)營(yíng)效率，提高公司盈利能力。

　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：如果不考慮定增，公司2017-2019年EPS分別為2.17/2.65/3.27元；考慮定增攤薄，2017-2019年EPS分別2.13/2.59/3.20元，對(duì)應(yīng)PE分別為24/20/16倍。在高端白酒快速增長(zhǎng)的背景下，公司深化營(yíng)銷渠道改革，收入利潤(rùn)將快速增長(zhǎng)，給予買入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全事故、銷售不達(dá)預(yù)期、經(jīng)濟(jì)蕭條影響消費(fèi)。


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