主題：五糧液(000858)深度研究：改革繼續(xù)深化 銷售進入快軌道

深厚的品牌底蘊,是公司多次穿越行業(yè)周期的重要原因
公司歷史底蘊深厚,歷經(jīng)多次行業(yè)周期,從1998 年上市至2016 年經(jīng)歷了金融危機、白酒行業(yè)黃金十年、三公消費限制等,收入從28 億增長至245 億元,復合增速13%。一直以來,公司嚴控白酒質量,品牌價值不斷提升。在全國白酒評比中五糧液多次獲獎,這奠定了五糧液中國名酒地位,較強品牌力是公司多次穿越行業(yè)周期的重要原因。

公司產品聚焦“1+3+5”,主品五糧液十三五末有望達到2 萬噸
公司產品采取“1+3+5”聚焦戰(zhàn)略,資源聚焦使產品煥發(fā)新活力。1、主品五糧液十三五末銷量有望達2 萬噸,未來三年收入預計兩位數(shù)增長。預計2017 年五糧液銷量約1.5 萬噸,價格提升帶動收入增長15%左右。未來三年高端白酒市場有望保持15-20%收入增速,五糧液價格呈上行趨勢,各地經(jīng)銷商數(shù)量回升和新產能投放使得十三五末五糧液有望達2 萬噸,公司收入將兩位數(shù)快速增長。2、以五糧春、五糧醇、棉柔尖莊、特頭曲、六和液為核心的系列酒2018 年規(guī)模有望接近100 億,隨著渠道下沉收入將快速增長。

新董事長上任繼續(xù)深化營銷渠道改革,公司向精細化管理轉型
行業(yè)調整以來,公司重塑營銷體系,設立七大營銷中心深耕各地渠道,設立五品部統(tǒng)籌管理品牌營銷及區(qū)域銷售協(xié)調工作。新董事長上任表示公司將從粗放的貿易營銷轉型為“百城千縣萬店”的精細化渠道模式,同時爭取讓經(jīng)銷商有10-15%的毛利空間。目前經(jīng)銷商庫存約一個月,較為合理;據(jù)草根調研,普五一批價近800 元,出廠價739 元,經(jīng)銷商略有盈利。隨著營銷渠道改革繼續(xù)深化,經(jīng)銷商利益將逐漸改善,積極性將提高。

核心產品提價提高毛利率,體制改革提升盈利能力
(1)2017 年普五、1618 等提價預計帶動高價位酒綜合價格上漲10%-15%,未來三年出廠價仍有提升可能,單品毛利率將繼續(xù)上行。2016年公司綜合毛利率為70.20%,我們預計2019 年有望達到72%以上。(2)公司定增已獲證監(jiān)會批準,員工和各地優(yōu)秀經(jīng)銷商持股。公司體制改善有望提高經(jīng)營效率,提高公司盈利能力。

盈利預測及投資建議:如果不考慮定增,公司2017-2019 年EPS 分別為2.17/2.65/3.27 元;考慮定增攤薄,2017-2019 年EPS 分別2.13/2.59/3.20元,對應PE 分別為24/20/16 倍。在高端白酒快速增長的背景下,公司深化營銷渠道改革,收入利潤將快速增長,給予買入評級。

風險提示:食品安全事故、銷售不達預期、經(jīng)濟蕭條影響消費

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