主題：華夏銀行：低于5%的市值與資產(chǎn)比已具絕對(duì)優(yōu)勢

　不可否認(rèn)，對(duì)于銀行業(yè)來說，其2009年是最具爭議的行業(yè)，談起機(jī)構(gòu)對(duì)其的悲觀看法，可信手拈來：嚴(yán)峻的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢下利差收窄的效應(yīng)將充分顯現(xiàn)；銀行中間業(yè)務(wù)高增長的局面將告一段落；經(jīng)濟(jì)下滑銀行資產(chǎn)質(zhì)量難以避免下降的趨勢，信貸成本將上升；政府主導(dǎo)的大規(guī)模投資也可能成為未來不良資產(chǎn)的源泉……由此種種，銀行估值面臨考驗(yàn)。



由于銀行經(jīng)營具有很強(qiáng)的周期性，因此從板塊投資的角度而言，上市銀行很難成為2009年證券市場的熱點(diǎn)，但我們?nèi)躁P(guān)注銀行股中具有業(yè)務(wù)改善空間和市值增長潛力的銀行，華夏銀行（600015.SH）便是其中之一。

　　少有的三季度利潤環(huán)比上升銀行

　　華夏銀行2008年9月末資產(chǎn)總額6526.23億元，較2007年末增長10.18%；貸款凈額3352.12億元，較上年末增長12.28%；存款余額4750.96億元，較上年末增長8.28%。2008年前三季度實(shí)現(xiàn)撥備前利潤70.49億元，較2007年同期增長26.14%，凈利潤31.06億元，較2007年同期增長90.32%。第三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤11.78億元，環(huán)比增長6.52%，是為數(shù)不多的三季度利潤環(huán)比上升的銀行之一。前三季度公司攤薄每股盈利0.74元，期末每股凈資產(chǎn)3.75元，前三季度年化的平均資產(chǎn)收益率和平均凈資產(chǎn)收益率分別為0.67%和28.75%。

　　2008年10月華夏銀行完成定向增發(fā)，以每股14.62元的價(jià)格向首鋼總公司、國家電網(wǎng)公司、德意志銀行三家股東定向增發(fā)了7.9億股股份，募集資金115.58億元。我們預(yù)計(jì)華夏銀行2008年末的資本充足率已經(jīng)超過10%，定向增發(fā)的完成解決了困擾公司多年的核心資本不足的問題，增發(fā)價(jià)遠(yuǎn)高于市場價(jià)體現(xiàn)了大股東對(duì)公司的信心。

　　市值與資產(chǎn)比已具絕對(duì)優(yōu)勢

　　公司2008年前三季度年化0.67%的總資產(chǎn)收益率是上市銀行中最低的水平，造成這種局面的原因主要是過去公司不良貸款率較高導(dǎo)致信用成本高于其他大部分上市銀行以及資產(chǎn)利用效率較低造成的，公司資本的補(bǔ)充到位后，兩次以高于市場價(jià)格入股華夏銀行的德意志銀行對(duì)于公司經(jīng)營管理的介入有望逐步提升到一個(gè)較高的水平，過去兩年公司資產(chǎn)和貸款規(guī)模擴(kuò)張速度相對(duì)較慢降低了在經(jīng)濟(jì)下行周期不良貸款加速暴露的潛在風(fēng)險(xiǎn)，公司2008年中的不良貸款率和撥備覆蓋率分別為2.06%和126.13%，華夏銀行的利息回收率達(dá)到了歷史最高水平，顯示歷史上長期掣肘華夏銀行的貸款客戶欠息率較高的問題已經(jīng)得到了明顯的改善，未來信貸成本大幅高于其他上市銀行的可能不大，2008年三季度末公司貸存比（不剔除貼現(xiàn)）在70%左右，貸款增長的空間較大，因此未來資產(chǎn)收益率的提升空間是比較大的。

　　我們從總市值角度來看銀行的估值，市場的變化常使人瞠目結(jié)舌，2007年股市泡沫登峰造極之時(shí)，個(gè)別銀行的總市值居然超過資產(chǎn)總額，2008年以來，國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生急劇變化，銀行業(yè)的估值水平從2007年末的高位急速下降，目前我們認(rèn)為銀行業(yè)作為中國復(fù)興過程中的關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)，其價(jià)值不會(huì)因正常經(jīng)濟(jì)周期的運(yùn)行而發(fā)生根本變化，經(jīng)歷完整的經(jīng)濟(jì)周期有助于銀行業(yè)夯實(shí)基礎(chǔ)，從一個(gè)更高的起點(diǎn)出發(fā)，而目前市場氣氛陰沉，投資者普遍謹(jǐn)慎的情況下，上市銀行的市值與資產(chǎn)之比已經(jīng)普遍下降到20%以下，華夏則已降至5%，即使在經(jīng)濟(jì)周期的下行期，我國銀行的資產(chǎn)規(guī)模仍會(huì)保持較穩(wěn)定的增長，長期來看，中國的銀行業(yè)保持1%以上的資產(chǎn)收益率是比較正常的，我國銀行業(yè)的長期估值水平是值得充分自信的，我們維持對(duì)華夏銀行的“增持”評(píng)級(jí)。



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