主題：有色金屬：通脹下的資產(chǎn)選擇 推薦5只股

　近10年中的通脹史顯示通脹期上游資源類行業(yè)指數(shù)收益遠(yuǎn)超越市場平均收益（S&P500）。近10年里的通脹期顯示，S&P500金屬采礦指數(shù)收益最高，領(lǐng)先排名第二的S&P500煤及可用燃料指數(shù)及S&P500油氣開采指數(shù)1倍以上的收益。

　　美國面對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)和通脹局面，選擇了不斷降息和向市場注入更多的流動(dòng)性，我們預(yù)計(jì)，隨著美元的不斷降息，將進(jìn)一步推升了美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的名義價(jià)格，我們判斷大宗商品價(jià)格上漲的趨勢(shì)將持續(xù)到美聯(lián)儲(chǔ)利率拐點(diǎn)的出現(xiàn)。

　　對(duì)比過去10年的供求關(guān)系，除鋁外，其他基本金屬當(dāng)前的庫存水平遠(yuǎn)低于歷史水準(zhǔn)。盡管美國的次貸危機(jī)仍處于蔓延的態(tài)勢(shì)，但我們認(rèn)為中國為主的新興市場國家仍將保持對(duì)金屬的旺盛需求，我們預(yù)計(jì)08年1季度中國銅消費(fèi)同比增加15%。

　　從基本金屬交易的LME市場看，資金正在涌入，大品種——銅有形成逼倉的態(tài)勢(shì)。我們判斷此次金屬價(jià)格是趨勢(shì)性的上漲。

　　基于以上的邏輯，我們認(rèn)為，有色金屬行業(yè)業(yè)績將超越當(dāng)前市場平局預(yù)期，我們看好價(jià)格驅(qū)動(dòng)型的擁有礦產(chǎn)資源的上市公司，如江西銅業(yè)、云南銅業(yè)、吉恩鎳業(yè)、錫業(yè)股份等。同時(shí)繼續(xù)看好源自內(nèi)生增長，風(fēng)險(xiǎn)較小的包鋼稀土、寶鈦股份。

基本金屬——通脹下的資產(chǎn)選擇

最新的數(shù)據(jù)顯示，美國1月份通貨膨脹率達(dá)到4.3%，接近18年來的新高。同時(shí)，由于受次貸危機(jī)的影響，金融市場正面臨流動(dòng)性不足的風(fēng)險(xiǎn)。在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)選擇了提供流動(dòng)性以避免經(jīng)濟(jì)陷入衰退的立場，從而促使美元進(jìn)一步貶值的預(yù)期加強(qiáng)，全球資本市場再次面臨流動(dòng)性泛濫的格局。歐元區(qū)通脹率達(dá)到3.2%，遠(yuǎn)高于2%的警戒水平，盡管近期維持利率不變，但依然決定與美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)手向市場提供流動(dòng)性。中國2月份CPI同比漲幅達(dá)到8.7%，創(chuàng)出近年來的新高，盡管我們預(yù)期中國將采取緊縮的貨幣政策，但為了在出口下滑，內(nèi)需增長不大的條件下，維持經(jīng)濟(jì)8%以上的增長，我們預(yù)期08年擴(kuò)大投資是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的必然選擇。因此，我們對(duì)目前基本金屬價(jià)格未來趨勢(shì)的判斷是，在需求沒有大幅下降背景下的以金融屬性（規(guī)避通脹風(fēng)險(xiǎn)的選擇）為主導(dǎo)的上漲。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，在通脹背景下，投資上游資源類資產(chǎn)成為規(guī)避通脹風(fēng)險(xiǎn)的有效選擇。

　　通脹期的收益比較

縱觀近10年美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展歷程，共出現(xiàn)了3次CPI超越3.5%以上的情形（圖1）。

　　在這3次通貨膨脹時(shí)期中，我們以S&P500行業(yè)指數(shù)中的金屬采礦業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品、媒及可用燃料、黃金貴金屬以及油氣開采指數(shù)來衡量上游資源類及農(nóng)產(chǎn)品的收益狀況，以S&P500綜合指數(shù)作為市場平均水平的收益狀況（圖2）。我們發(fā)現(xiàn)，這些資產(chǎn)的收益遠(yuǎn)超越于市場平均水平，其中S&P500金屬采礦指數(shù)的收益在3個(gè)時(shí)期不僅超越了市場平均收益的S&P500指數(shù)，而且其收益在其他同類資產(chǎn)中也遙遙領(lǐng)先（表1）。在1999/3-2000/6期間，S&P500金屬采礦指數(shù)持有收益達(dá)到27.6%，領(lǐng)先市場平均水平約12個(gè)百分點(diǎn)。截至目前通脹階段（2006/10——2008/…），S&P500金屬采礦指數(shù)依然以126.8%的收益領(lǐng)先于S&P500綜合指數(shù)2.4%的收益水平，緊隨其后的是S&P500油氣開采指數(shù)和S&P500媒及可用燃料指數(shù)。出乎大眾意料的是，在這3次通脹中，“傳統(tǒng)常識(shí)”中的黃金貴金屬權(quán)益資產(chǎn)在通脹期的收益不如普通金屬采礦指數(shù)，甚至在早期的通脹期（1999/3-2000/6）跑輸了市場平均收益水平（表1）。

通脹將繼續(xù)蔓延

觀察近30年來美國CPI的變化情況與美國聯(lián)邦基金利率的走勢(shì)（圖3），當(dāng)前出現(xiàn)了一個(gè)值得注意的“高位背離”現(xiàn)象：即在CPI漲幅和聯(lián)邦基金利率處于相對(duì)高位時(shí)，走勢(shì)出現(xiàn)了背離。美聯(lián)儲(chǔ)在次貸危機(jī)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退和高通脹壓力下，選擇了向市場注入流動(dòng)性，以阻止經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑，除不斷降低美國聯(lián)邦基金利率外，還向市場注資，提供流動(dòng)性。美聯(lián)儲(chǔ)給出解釋是，1月份4.3%的通脹率是結(jié)構(gòu)性，主要是能源及大宗原材料價(jià)格的上揚(yáng)，其中能源價(jià)格上漲了19.6%，與能源相關(guān)的交通上漲了9.4%；而食品類價(jià)格上漲了4.9%，還處于“可接受”的范圍。歐元區(qū)的最新的通脹率達(dá)到了3.2%，遠(yuǎn)高于其2%的通脹目標(biāo)控制率。雖然歐洲央行沒有追隨美聯(lián)儲(chǔ)降息的舉措，但還是決定與美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)手向資本市場注資，提供流動(dòng)性，以緩解次貸風(fēng)波引起的連鎖反應(yīng)。因此，我們可以預(yù)期未來，隨著市場流動(dòng)性的增加和利率的降低，CPI將持續(xù)走高。豐裕的流動(dòng)性將推動(dòng)商品價(jià)格進(jìn)一步走高，這一趨勢(shì)將持續(xù)到降息周期的結(jié)束，而現(xiàn)在僅僅是降息周期的開始。

金屬價(jià)格——趨勢(shì)性上漲

對(duì)比當(dāng)前和前兩次通脹期價(jià)格大幅上漲時(shí)的庫存水平，除鋁外，其它基本金屬的庫存都處于極低的水平，只有過去的20-40%。盡管美國次貸危機(jī)動(dòng)搖了市場對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期，但我們認(rèn)為中國的需求不會(huì)減少，數(shù)據(jù)顯示08年1-2月中國銅需求增長了15%以上。長期看，基本金屬仍將處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。國際大宗商品市場上，投機(jī)資金回流推動(dòng)金屬價(jià)格走高。

　　庫存不容樂觀

對(duì)比近10年來的基本金屬庫存水平，我們可以發(fā)現(xiàn)各基本金屬（除鋁外）的供求出現(xiàn)了質(zhì)的變化。從基本金屬的主要交易場所——倫敦金屬交易所（LME）的庫存看，各金屬（除鋁外）的庫存目前均處于歷史最低水準(zhǔn)。其中，主要金屬銅庫存僅夠全球3天的消費(fèi)，遠(yuǎn)低于4周的正常庫存水平。各金屬（除鋁外）的庫存均處于下降趨勢(shì)，LME銅庫存自2008年1月以來，已下降了30%，目前僅在13萬噸的水平。對(duì)比前2次通脹時(shí)期的庫存水平，銅庫存的兩個(gè)極值分別達(dá)到了81萬噸和97萬噸，即使最低水平也維持在30萬噸以上（圖4-1）。其他基本金屬（除鋁外），庫存水平都經(jīng)歷了類似的變化，當(dāng)前庫存水平僅相當(dāng)于前2個(gè)通脹期平均水平的20-40%。這說明經(jīng)過10年的發(fā)展，基本金屬的供求格局發(fā)生了質(zhì)的變化，尤其在當(dāng)前形勢(shì)下，較低的庫存說明盡管世界第一經(jīng)濟(jì)體——美國面臨需求下降的風(fēng)險(xiǎn)，但正在崛起的以中國為代表的新興市場國家的消費(fèi)并沒有出現(xiàn)大幅的下降，市場供應(yīng)的相對(duì)剛性使得市場并未出現(xiàn)大量的過剩。

中國需求沒有削弱

盡管最新公布的2月CPI增速達(dá)到8.7%的高位，市場對(duì)未來貨幣政策從緊的預(yù)期是一致的，但我們認(rèn)為08年中國仍將保持較高的投資增長以維持在出口下降、消費(fèi)增長緩慢下的8%的經(jīng)濟(jì)增長率。首先，相對(duì)于GDP，我國的資本存量逐年下降的，由2002年的接近3倍到08年預(yù)計(jì)的2.2倍。根據(jù)我們宏觀經(jīng)濟(jì)部門的研究，目前我國的GDP的增長已接近投資的潛在效率，要維持繼續(xù)的增長，仍需繼續(xù)投資。其次，目前城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資指標(biāo)夸大了投資的增長，06年的資本形成的名義增速小于GDP的名義增速（圖5）。第三，當(dāng)前的投資資金中，銀行貸款小于20%，企業(yè)自籌和自由資金的投資占投資資金需求的80%左右（圖6）。這是在從緊宏觀調(diào)控下，未來保持高投資增長的重要條件。從數(shù)據(jù)看，07年7-10月份所表現(xiàn)出的高投資增長率是建立在去年相對(duì)較低的基礎(chǔ)上的，在扣除季節(jié)因素后的環(huán)比看，以及對(duì)應(yīng)2005年同期數(shù)據(jù)，7-10月的投資增長并不明顯（圖7）。因此，盡管中國經(jīng)濟(jì)將面對(duì)十年來首次的“從緊貨幣政策”但我們預(yù)計(jì)投資將不會(huì)大幅消退，對(duì)基本金屬的需求也不會(huì)出現(xiàn)減少。

我們以電解銅為例，分析中國基本金屬的消費(fèi)是否受到美國次貸危機(jī)和國內(nèi)宏觀調(diào)控的影響。對(duì)比了電解銅去年同期的進(jìn)口、生產(chǎn)和庫存情況，我們認(rèn)為盡管來自感性方面的信息提示我們，隨著美國次貸危機(jī)的蔓延，全球經(jīng)濟(jì)似乎正面臨衰退的風(fēng)險(xiǎn)，由此對(duì)基本金屬的需求產(chǎn)生擔(dān)憂，但客觀的數(shù)據(jù)卻顯示，自去年底以來，來自中國的需求依然旺盛（圖8）。我們認(rèn)為中國目前的電解銅的消費(fèi)狀況（國內(nèi)產(chǎn)量+進(jìn)口+庫存）比去年1季度將有15-18%增長。首先，我們考察進(jìn)口情況，正如我們?cè)谌ツ甑膱?bào)告（《如何看待近期銅價(jià)的走勢(shì)》07/4/27）中所指出的，07年1季度進(jìn)口的大幅增長是由于前期上海與倫敦間的套利行為所致，而非中國當(dāng)時(shí)的實(shí)際需求，并預(yù)計(jì)2季度中國進(jìn)口將出現(xiàn)下降，已得到驗(yàn)證。目前，截至到08年1月，中國未鍛軋電解銅、廢雜銅及銅精礦總量進(jìn)口環(huán)比增長11.7%。這其中是否有套利的水份呢？考察前期上海與倫敦的價(jià)差，我們發(fā)現(xiàn)除了去年12月出現(xiàn)了一些可能的套利機(jī)會(huì)，進(jìn)入08年1月-3月，進(jìn)口將出現(xiàn)虧損（圖9），以目前上海和倫敦的價(jià)格，進(jìn)口銅將產(chǎn)生3000元/噸的虧損。由此，我們可以判斷當(dāng)前進(jìn)口的增加是實(shí)際需求所致。其次，盡管受到雪災(zāi)影響，1-2月國內(nèi)電解銅產(chǎn)量同比增長了4.1%。第三，如何看待上海庫存的增加？盡管今年以來，隨著LME銅價(jià)的上漲，LME庫存下降了35%，降幅達(dá)4萬噸，而上海期交所庫存增加了2萬噸。我們判斷是國內(nèi)持有庫存的單位的一種投機(jī)行為，是原有庫存的套現(xiàn)，隨著倫、滬價(jià)差的拉大，我們預(yù)計(jì)將有部分銅會(huì)進(jìn)行反向套利，流出上海，從而減輕當(dāng)前國內(nèi)的壓力。我們預(yù)計(jì)二季度倫強(qiáng)滬弱的局面將有會(huì)改變，國內(nèi)金屬價(jià)格將會(huì)出現(xiàn)補(bǔ)漲。

長期存在供求缺口

隨著中國工業(yè)化、城市化進(jìn)程的推進(jìn)，中國對(duì)基本金屬的消費(fèi)在過去10年里發(fā)生了質(zhì)的變化。中國已經(jīng)成為大部分基本金屬的最大生產(chǎn)和消費(fèi)國，對(duì)各類基本金屬的消費(fèi)在到全球消費(fèi)的20%以上。除鋁外，中國對(duì)其他金屬的需求需要靠對(duì)各種原料，如精礦、廢舊金屬等的進(jìn)口來滿足國內(nèi)自身的需求，中國需求的出現(xiàn)使全球需求登上了一個(gè)新的臺(tái)階。1995年，中國對(duì)基本金屬銅、鋁、鋅的消耗僅占世界總需求的9%、9%、12%；10年后這一比例分別增至22.7%、21.3%和27%（圖10）。

　　從表2也可以看出，近5年來中國對(duì)銅、鋁、鎳的消費(fèi)份額增速占世界增速的50%左右。

之所以說近幾年中國金屬消費(fèi)的大幅增加提升了全球消費(fèi)基本，是由于從消費(fèi)方面看是“人均消費(fèi)”的概念由形式變成了實(shí)質(zhì)。首先，從發(fā)達(dá)國家，如美國，對(duì)金屬消費(fèi)結(jié)構(gòu)的歷史變化可以看出，生活消費(fèi)的比重正在逐漸增多。以銅消費(fèi)為例（圖11、12），近30年的發(fā)展歷程中，銅在房地產(chǎn)建筑中的消費(fèi)比重由32%提高到了48%以上，而在電力及電子的消費(fèi)比重則分別由24%下降到20%；在工程機(jī)械的消費(fèi)比重由17%下降到了10%。發(fā)達(dá)國家消費(fèi)結(jié)構(gòu)走過的歷程正是發(fā)展中國家將要經(jīng)歷的。其次，隨著中國城市化建設(shè)的進(jìn)行和經(jīng)濟(jì)水平的提升，國民收入和生活質(zhì)量均出現(xiàn)了快速的提高，對(duì)基本金屬的需求正由工業(yè)消費(fèi)轉(zhuǎn)向生活消費(fèi)；由以地區(qū)企業(yè)為單位的消費(fèi)轉(zhuǎn)向以人口為單位的消費(fèi)。在這一轉(zhuǎn)變過程中，由于中國巨大的人口基數(shù)，使得未來對(duì)基本金屬的消費(fèi)仍有廣闊的增長空間。對(duì)于這一點(diǎn)的認(rèn)識(shí)，我們可以參照發(fā)達(dá)國家的人均金屬的消費(fèi)數(shù)據(jù)（表3），對(duì)比中國和美國目前的人均金屬消費(fèi)量，我們可以看到差距是巨大的，中國人均銅消費(fèi)量僅為美國的1/6。假設(shè)中國要達(dá)到美國目前人均消費(fèi)的一半的水平（以銅為例），即人均銅消費(fèi)達(dá)到9kg/人，則中國銅消費(fèi)將到達(dá)1260萬噸，其它國家不變條件下，將使全球銅消費(fèi)增長約50%。從表3還可以看出，除了中國由于已達(dá)到一定的經(jīng)濟(jì)水平，對(duì)基本金屬的消費(fèi)正逐漸占據(jù)全球的主導(dǎo)地位外，全球第二大人口國印度將是未來對(duì)基本金屬需求另一個(gè)重要的促進(jìn)因素，盡管其目前的消費(fèi)水平落后中國10多年。

從基本金屬的供應(yīng)來看，由于自然資源的特殊屬性，使得面對(duì)迅速擴(kuò)大的需求，供應(yīng)難以及時(shí)跟上。這主要受制于資源勘探的投入力度、自然資源的分布、探礦及采礦的難度（自然條件、政治因素等）、探礦及采礦的成本（包括環(huán)境成本）、現(xiàn)有礦山的品位下降及擴(kuò)大生產(chǎn)的限制、現(xiàn)有礦山的開采年限等。根據(jù)英國商品研究所（CRU）對(duì)銅礦未來供應(yīng)趨勢(shì)的預(yù)計(jì)（圖13），我們看到，即使LME銅價(jià)由2000年最低的$1400漲至2006年的$8800，期間銅供應(yīng)年增速僅1.94%。盡管其中有礦山供應(yīng)滯后的因素，但受制于種種因素，銅供應(yīng)的高點(diǎn)在2011年，之后將以年2.6%的速度下降。相對(duì)于我們上面對(duì)需求的分析，我們認(rèn)為長期看，供求形勢(shì)決定了金屬價(jià)格的上漲是一個(gè)長期的趨勢(shì)。

投機(jī)資金重新進(jìn)入

隨著美聯(lián)儲(chǔ)為緩解次貸危機(jī)的進(jìn)一步蔓延而采取降低聯(lián)邦基金利率和向市場注入流動(dòng)性措施的實(shí)施，全球資金流動(dòng)性的閘門再度打開。我們認(rèn)為不能孤立地看待油價(jià)站穩(wěn)$100這一事件，這一歷史性的突破同樣面臨對(duì)未來經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂，但顯然對(duì)能源供應(yīng)的擔(dān)心以及通脹下豐裕的流動(dòng)性最終推動(dòng)了油價(jià)的上漲趨勢(shì)，同時(shí)原油價(jià)格的上漲趨勢(shì)也為其它商品的趨勢(shì)形成提供了示范作用。與2007年不同，盡管當(dāng)前面臨著比2007年糟糕的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，但相對(duì)于2007年基本金屬分化的走勢(shì)——錫、鉛上漲，銅、鋁振蕩，鋅、鎳下跌，2008年新年伊始，所有的基本金屬均出現(xiàn)了上漲。伴隨價(jià)格上漲的是，各金屬庫存的下降（表4）。以銅為例，LME3月銅庫存自2008年1月以來下降了26%，目前維持在13萬噸的水平，僅夠全球3天的消費(fèi)量，遠(yuǎn)低于正常水平要求的4周消費(fèi)庫存（圖14）。盡管同期上海期交所的庫存在不斷增加，但從近3個(gè)月上海和倫敦跨市套利的可能性來看，我們判斷應(yīng)該是中國國內(nèi)原有庫存想在高位套現(xiàn)的表現(xiàn)。隨著LME與上海價(jià)格的拉大，我們預(yù)期會(huì)有部分通轉(zhuǎn)向出口，形成反向套利操作，屆時(shí)將減緩目前上海銅價(jià)上漲的阻力。與LME庫存下降趨勢(shì)相伴的現(xiàn)貨升水的持續(xù)上漲，由2007年12月初的貼水$52上漲到升水$93（圖15）。表明了當(dāng)前市場上現(xiàn)貨的供應(yīng)緊張。從持倉情況看，從12月以來，紐約商品交易所（COMEX）持倉持續(xù)增加，有07年12月初的7萬多手的總持倉增加到目前10萬手以上，增幅達(dá)45.5%，而投機(jī)性頭寸也由凈空頭7000多手變?yōu)榱藘舳囝^10000手（圖16）。以上的各種跡象表明，在流動(dòng)性逐漸充裕的背景下，金屬市場再度受到投機(jī)資金的關(guān)注。

我們認(rèn)為，隨著全球最大經(jīng)濟(jì)體美國進(jìn)入新一輪降息周期，全球流動(dòng)性有卷土重來的趨勢(shì)，金屬市場將成為其必然的選擇之一。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，通脹期金屬礦產(chǎn)指數(shù)的收益是遠(yuǎn)高于市場平均水平的。即使拋開流動(dòng)性因素，我們認(rèn)為市場過分夸大了美國次貸危機(jī)對(duì)金屬消費(fèi)的影響。通過數(shù)據(jù)分析，我們認(rèn)為全球最大的金屬消費(fèi)國并沒有受到美國經(jīng)濟(jì)放緩的影響。我們認(rèn)為此次金屬價(jià)格的上漲是一輪新趨勢(shì)的開始。

投資機(jī)會(huì)

基于以上的分析，我們認(rèn)為此次上漲是一種趨勢(shì)性的，首先是金融屬性的體現(xiàn)，其次以反映基本供求關(guān)系為基礎(chǔ)的上漲。在這樣一種以金融避險(xiǎn)為驅(qū)動(dòng)的價(jià)格上漲中，相對(duì)其他上游行業(yè)，如煤炭、農(nóng)產(chǎn)品等行業(yè)，有色金屬行業(yè)已經(jīng)具備了估值優(yōu)勢(shì)（表5）。我們認(rèn)為在這次價(jià)格上漲趨勢(shì)中，擁有礦山資源的上市公司將是最大的受益者。由于我們判斷這次的上漲首先是金融屬性的體現(xiàn)，其次以反映基本供求關(guān)系為基礎(chǔ)的上漲，因此我們看好波動(dòng)性大，金融屬性強(qiáng)的金屬，相對(duì)而言我們更看好銅子行業(yè)、鎳子行業(yè)、錫子行業(yè)、黃金子行業(yè)。同時(shí)，我們依然維持上期策略中對(duì)那些價(jià)格趨勢(shì)穩(wěn)定，有內(nèi)生增長潛力公司，如包鋼稀土、寶鈦股份的買入評(píng)級(jí)。

云南銅業(yè)

通過增發(fā)，云南銅業(yè)由一家銅冶煉企業(yè)變成擁有礦山資源實(shí)現(xiàn)20%左右精礦自給率的綜合性銅生產(chǎn)企業(yè)。由于母公司——云銅集團(tuán)豐富的銅資源儲(chǔ)備以及中鋁集團(tuán)控股云銅集團(tuán)，并承諾將銅資產(chǎn)以云銅集團(tuán)為平臺(tái)進(jìn)行整合，因此為云南銅業(yè)未來向上游礦產(chǎn)發(fā)展提供了良好的支持，并將使云南銅業(yè)成為國內(nèi)A股銅業(yè)的龍頭企業(yè)。

　　目前云銅集團(tuán)尚有70%的銅礦資源和30%的銅冶煉能力，并承諾將繼續(xù)注入云南銅業(yè)，以支持公司的發(fā)展。

江西銅業(yè)

完成江銅完成整體上市后，通過技改，國內(nèi)自產(chǎn)銅精礦產(chǎn)量有望增加4萬噸，增幅25%；增加稀貴金屬業(yè)務(wù)，毛利率可達(dá)50%。同時(shí)，江西銅業(yè)正擴(kuò)大海外資源尋找力度，收購阿富汗艾娜克銅礦(Aynakcopper)，儲(chǔ)量1100萬噸，預(yù)計(jì)2013年后可獲得5.5萬噸/年銅精礦（權(quán)益量）；收購加拿大北秘魯銅業(yè)公司（NPC）股權(quán)，預(yù)計(jì)2012年后可獲得7.8噸/年銅精礦（權(quán)益量）（圖17）。為將來的盈利增長奠定基礎(chǔ)（表9）?？紤]到江西銅業(yè)在江西省有色金屬行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)地位，我們認(rèn)為在全國資源整合的背景下，有可能參與省內(nèi)其他有色金屬品種的整合。因此，從企業(yè)盈利角度看，我們認(rèn)為隨著江西銅業(yè)資源量的不斷增加，未來企業(yè)持續(xù)增長的態(tài)勢(shì)。

山東黃金

山東黃金通過向大股東定向增發(fā)，使公司擁有的金礦資源儲(chǔ)量大幅增加。根據(jù)增發(fā)方案，此次進(jìn)入股份公司的金礦資源可以使公司的黃金資源擴(kuò)大一倍，達(dá)到160噸（表10）。礦金產(chǎn)量將由目前的5噸最終擴(kuò)大至20噸。鑒于山東黃金集團(tuán)目前仍持有一定的黃金資源，我們預(yù)計(jì)后續(xù)仍有向股份公司注入的可能，以及受通脹預(yù)期的影響，我們調(diào)高山東黃金的盈利預(yù)測（表11）。

包鋼稀土

未來盈利增長因素來自以下兩方面：

　　1、稀土氧化物價(jià)格將繼續(xù)上漲我國主要的輕稀土供應(yīng)商，影響到全球稀土氧化物的價(jià)格。受益于國內(nèi)戰(zhàn)略資源保護(hù)政策的影響，稀土資源的開發(fā)由過去的指導(dǎo)性計(jì)劃上升為指令性計(jì)劃，每年由國家分配生產(chǎn)配額，嚴(yán)格配額管理，整合稀土資源，我們認(rèn)為未來稀土供應(yīng)將是有節(jié)制和控制的。需求方面，目前稀土氧化物的主要需求來自釹鐵硼行業(yè)及節(jié)能材料的快速發(fā)展，預(yù)計(jì)仍將保持20%以上的年增長率。因此，我們對(duì)稀土氧化物的價(jià)格持樂觀態(tài)度（圖18）。

2、公司調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)根據(jù)我們測算公司的稀土氧化物產(chǎn)品中，有較多部分的稀土精礦用于易貨貿(mào)易，以獲得氧化釹；另一部份稀土精礦用于自產(chǎn)稀土氧化物。而公司將減少用于易貨貿(mào)易的稀土精礦，轉(zhuǎn)而擴(kuò)大自產(chǎn)氧化物的產(chǎn)能，此舉將在保持稀土精礦總量不變的情況下，擴(kuò)大公司盈利。我們測算顯示，公司每減少1000噸易貨貿(mào)易的氧化釹，使相應(yīng)的稀土精礦轉(zhuǎn)而自己加工稀土氧化物將給公司帶來0.15元的EPS增厚。

　　3、進(jìn)一步整合公司將在包鋼集團(tuán)的支持下整合包頭地區(qū)稀土產(chǎn)業(yè)，并將擴(kuò)大到整個(gè)北方稀土。近期，在包鋼稀土收購?fù)臧摷瘓F(tuán)內(nèi)稀土資產(chǎn)后，獲得包鋼集團(tuán)承諾將排他性地向包鋼稀土公司供應(yīng)用于生產(chǎn)稀土精礦的原料。此舉將進(jìn)一步強(qiáng)化包鋼稀土的原料控制優(yōu)勢(shì)，在未來的行業(yè)整合中地位進(jìn)一步加強(qiáng)。

寶鈦股份

我國鈦材加工的龍頭企業(yè)，在軍品鈦材加工中壟斷了近90%的市場，產(chǎn)品進(jìn)入國際大型航空公司質(zhì)量認(rèn)證體系。技術(shù)壟斷優(yōu)勢(shì)使公司未來在國內(nèi)高端鈦材市場難以遇到強(qiáng)有利的競爭。2008年隨著前期募集資金項(xiàng)目的投產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸問題將徹底解決，預(yù)計(jì)08年鈦材產(chǎn)量增長43%達(dá)到10000噸，09年達(dá)到14000噸。我們預(yù)計(jì)在公司鈦材加工總量大幅增加的同時(shí)，隨著國產(chǎn)大型航空發(fā)動(dòng)機(jī)08年投入生產(chǎn)，09年新品訂單增加，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也將發(fā)生變化，高附加值的“新產(chǎn)品”比例數(shù)量將提高。在原料保證方面，寶鈦股份積極參與上游海面鈦企業(yè)的收購，目前已收購了華神鈦業(yè)，保證了未來原料的供應(yīng)。




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