主題：高資質(zhì)信用產(chǎn)品收益率將繼續(xù)下跌


　　上周五，銀行間債券市場上國債、政策性金融債等非信用產(chǎn)品出現(xiàn)拋盤，從下午開始，雙邊報(bào)價(jià)買價(jià)頻頻被點(diǎn)：5年期的08國債17，雙邊報(bào)價(jià)從2.4％一直被點(diǎn)到2.48％，而此券在上午的市場成交價(jià)在2.38％，機(jī)構(gòu)在被點(diǎn)之后匆忙將買價(jià)重新掛在2.5％以上；7年期08國債07，雙邊買價(jià)2.6％也多次被點(diǎn)，一直上升到2.68％，而雙邊買價(jià)也被更新至2.7％以上；10年08國開17期，在3.29％雙邊買價(jià)被點(diǎn)，而周四此券的成交價(jià)在3.2％，買價(jià)也被更新至3.35％以上。以上市場表現(xiàn)都說明了一個(gè)問題：在收益率連日大幅下跌之后，非信用產(chǎn)品似乎開始出現(xiàn)理性回調(diào)，機(jī)構(gòu)對(duì)于適應(yīng)目前基準(zhǔn)利率以及資金成本狀況的合理收益率已逐漸有所評(píng)估，并不是盲目地一致性購買建倉，因此導(dǎo)致了上周五一些關(guān)鍵期限券種的收益回升。

　　首先，從基準(zhǔn)利率角度看，以目前的一年定存利率水平以及存款定期化程度，商業(yè)銀行的資金成本估計(jì)在2.1％附近。上周四招標(biāo)的3個(gè)月期央票的票面利率2.0156％比較，已經(jīng)低于資金成本，這嚴(yán)重觸及了銀行資本運(yùn)作的底線，而一年國債和一年央票的二級(jí)市場率水平分別在2.1％和2.16％上，也緊逼成本線。以從這點(diǎn)看，上周末收益率的觸底反彈也是有理可依的。所以，筆者認(rèn)為在央行再次下調(diào)基準(zhǔn)利率之前，雖然市場預(yù)期央行未來還有5－6次的降息空間，但基于資金成本的限制，以商業(yè)銀行為代表的金融機(jī)構(gòu)不會(huì)在目前已透支3次左右降息空間的收益水平上持續(xù)大規(guī)模的配置債券，而需要考慮不同階段合理的利差水平，從而規(guī)避在降息途中的利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　其次，高評(píng)級(jí)信用產(chǎn)品在二級(jí)市場的回暖也阻礙了非信用產(chǎn)品在短期內(nèi)的進(jìn)一步下行。10月下旬以來，對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂使得資金購買短融、企業(yè)債和中期票據(jù)的熱情極度下降，因此而大量角逐國債、央票和政策性金融債等非信用產(chǎn)品，使得此類產(chǎn)品收益率急速下行。上周以來，信用產(chǎn)品逐漸回暖，尤其中期票據(jù)表現(xiàn)搶眼，表明市場資金分流，機(jī)構(gòu)并不單單青睞于非信用產(chǎn)品；同時(shí)，目前此兩類之間的信用利差處于較高水平，這也增強(qiáng)后市機(jī)構(gòu)加大配置高評(píng)級(jí)信用產(chǎn)品的動(dòng)力。因此，在后市對(duì)市場行為的理性回歸中，預(yù)計(jì)高資質(zhì)信用產(chǎn)品收益率將繼續(xù)大幅下行，信用利差將縮?。欢鴩鴤葧?huì)處于一個(gè)回調(diào)且企穩(wěn)階段，回調(diào)力度不會(huì)大，在今后更濃烈的降息預(yù)期里，收益率整體下行的大趨勢(shì)不會(huì)變。

　　因此，在目前的二級(jí)市場收益情況下，建議不用過分懼怕信用產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，選用資質(zhì)較好企業(yè)發(fā)行的債券，獲取信用利差下降幅度大而帶來的獲利空間；對(duì)于國債、政策性金融債，筆者認(rèn)為目前應(yīng)關(guān)注短端。在現(xiàn)在非常平坦的收益率曲線下，如果未來不斷有降息措施兌現(xiàn)，則短端的下降幅度應(yīng)是最大的，因此機(jī)構(gòu)可以盡早配置5年以內(nèi)的債券，獲取未來收益下行的好處。 （


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