主題：限煤價(jià) 加電費(fèi) 華能扭虧有望

˙盈利視乎國(guó)策，料今年盈利大跌，但仍會(huì)派息。

　　˙建議于4.6元買入，息率回報(bào)達(dá)3厘。

　　華能國(guó)際（00902）主要于內(nèi)地投資、建設(shè)、經(jīng)營(yíng)管理電廠，于內(nèi)地全資擁有16家營(yíng)運(yùn)電廠、1家營(yíng)運(yùn)電力公司，控股13家營(yíng)運(yùn)電力公司及參股5家營(yíng)運(yùn)電力公司。業(yè)務(wù)分布于中國(guó)12個(gè)省份和2個(gè)直轄市。

　　華能國(guó)際業(yè)務(wù)性質(zhì)穩(wěn)定，但政府政策決定了公司的盈利能力。

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　　前景分析︰發(fā)電量持續(xù)增長(zhǎng)

　　華能國(guó)際為內(nèi)地大型發(fā)電企業(yè)，過去數(shù)年發(fā)電量持續(xù)增長(zhǎng)。2008年上半年，境內(nèi)各運(yùn)行電廠累計(jì)完成發(fā)電量914.48億千瓦時(shí)，增長(zhǎng)13.43%。

　　華能國(guó)際在過去數(shù)年資產(chǎn)日益壯大，主要是透過不斷收購(gòu)新機(jī)組及電廠資產(chǎn)引致。近年，華能國(guó)際業(yè)務(wù)擴(kuò)展至新加坡，例如在08年上半年便以70.8億元購(gòu)入新加坡大士電廠，該電廠期內(nèi)盈利貢獻(xiàn)1.05億元。

　　上半年虧損5億元

　　華能國(guó)際上市至今，各年度均錄得盈利，不過，08年度中期，卻首度出現(xiàn)虧損。08年度中期，華能國(guó)際虧損5.44億元（去年同期盈利28.75億元），每股虧損0.05元，主要是受成本大升所致。

　　期內(nèi)，縱使?fàn)I業(yè)額上升32.8%至307.37億元，但由于燃料成本大升68%至214.18億元，加上利息費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用大升。同時(shí)，期內(nèi)電價(jià)卻沒有大幅調(diào)高。上述因素令盈利能力大打折扣，期內(nèi)毛利率大幅下跌14.73個(gè)百分點(diǎn)，僅為4.44%。

　　兩次調(diào)高上網(wǎng)電價(jià)

　　內(nèi)地政府近月推出不少措施幫助發(fā)電企業(yè)，一是電煤限價(jià)至今年底，二是自7月起，分別兩次調(diào)高上網(wǎng)電價(jià)，合共加幅達(dá)11%，令發(fā)電企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況好轉(zhuǎn)。

　　群益證券估計(jì)，華能國(guó)際第三季度可望達(dá)收支平衡，第四季度則恢復(fù)盈利。

　　國(guó)泰君安則指出，下半年市場(chǎng)煤價(jià)仍在高位運(yùn)行，相信華能國(guó)際燃料成本仍會(huì)較上半年高，但電價(jià)每上升1%，可抵銷煤炭?jī)r(jià)格1.8%的漲幅。在政府政策改變下，華能國(guó)際業(yè)績(jī)將走出谷底。根據(jù)彭博綜合券商預(yù)測(cè)，華能國(guó)際今年仍能獲得盈利，料盈利為13.5億元，按年下跌78%，每股盈利0.114元。展望明年，電價(jià)上調(diào)及今年的盈利基數(shù)較低，盈利可望有較快速增長(zhǎng)，但要注意，盈利數(shù)字料仍低于04至07年的數(shù)字。

　　00年至今，華能國(guó)際派息比率保持于50至63%，料今年盈利將大幅倒退，派息額亦會(huì)倒退。券商估計(jì)今年的派息比率將增至106%，每股派息約0.121元（約0.1375港元），按年跌59.6%。以現(xiàn)價(jià)5.65元計(jì)，預(yù)期股息2.4%，不算吸引。

　　作為公用股，現(xiàn)金流及財(cái)務(wù)狀況亦十分重要，因其有機(jī)會(huì)影響派息的穩(wěn)定性。現(xiàn)金流方面，08年中期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大跌64.9%，至15.25億元，主要由燃料成本上升帶動(dòng)，期內(nèi)投資新加坡電廠，令投資及融資的現(xiàn)金流大增。值得留意的是，中期利息費(fèi)用亦增68%至16.34億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加45.6%至12.4億元。

　　負(fù)債比率大幅提升

　　期內(nèi)手頭現(xiàn)金為45.5億元，凈負(fù)債由07年度的529.67億元，增至879.29億元，凈負(fù)債對(duì)權(quán)益比率由07年底的101.7%，大升至186.56%，觀察04年至07年，凈負(fù)債權(quán)益比由58.4%升至101.7%，派息比率尚能維持，但如今負(fù)債比率大幅提升，代表未來財(cái)務(wù)及利息開支亦會(huì)大升，這或會(huì)影響未來派息。

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　　投資建議︰4.6元吸納 股息達(dá)3厘

　　華能國(guó)際經(jīng)營(yíng)內(nèi)地發(fā)電業(yè)務(wù)，整體業(yè)務(wù)仍有增長(zhǎng)，盈利能力而言，中期業(yè)績(jī)見紅，但有望谷底回升。

　　投資公用股，首重業(yè)務(wù)穩(wěn)定性及股息，華能國(guó)際業(yè)務(wù)穩(wěn)定性可過關(guān)，料今年仍會(huì)派息，股息一關(guān)亦可通過。不過，以股價(jià)5.65元計(jì)，預(yù)測(cè)息率僅2.4厘，以息率計(jì)不太吸引。

　　或可賺息賺價(jià)

　　一般而言，公用股息率最好達(dá)4厘，但由于有加電價(jià)等政策憧憬，華能國(guó)際股價(jià)仍有望上升，可賺取資本回報(bào)。

　　投資者若略降低息率回報(bào)要求至3厘，折合股價(jià)約4.6港元，相信是入市的合理水平。

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　　風(fēng)險(xiǎn)︰盈利能力視乎政策

　　■同為發(fā)電企業(yè)，華能國(guó)際的股價(jià)波動(dòng)性較中電（00002）及港燈（00006）大得多，原因是華能國(guó)際的盈利主要系于政府政策。近期華能國(guó)際股價(jià)重拾動(dòng)力，主要源自加電價(jià)、限煤價(jià)，令華能國(guó)際的經(jīng)營(yíng)環(huán)境改善。

　　不過，內(nèi)地煤炭限價(jià)措施，暫時(shí)只維持至今年年底，往后會(huì)否再續(xù)是未知數(shù)，若煤價(jià)不限制，則煤價(jià)仍有機(jī)會(huì)上升，影響華能國(guó)際盈利能力。再者，CPI增幅回落，令電價(jià)有上調(diào)空間，未來電價(jià)能否持續(xù)上調(diào)，仍要視乎內(nèi)地CPI的走向及國(guó)家政策。

　　經(jīng)濟(jì)放緩減電力需求

　　■內(nèi)地近期經(jīng)濟(jì)導(dǎo)向已轉(zhuǎn)為「保增長(zhǎng)」，正反映經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有大幅放緩風(fēng)險(xiǎn)。若經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩速度較預(yù)期快，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)收縮，中小企及工廠或會(huì)減產(chǎn)或結(jié)業(yè)，這將減低對(duì)電力的需求。在電力需求增長(zhǎng)減慢下，華能國(guó)際盈利能力或會(huì)受損。

　　中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)會(huì)公布，8月份內(nèi)地發(fā)電量按年增長(zhǎng)5.14%，為8年來最低增幅，除部分是奧運(yùn)因素外，更主要的原因是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩所致。


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