主題：中新藥業(yè)(600329)：主營業(yè)務(wù)偏弱 拐點需要時間

主導(dǎo)產(chǎn)品速效救心丸是心絞痛的必備良藥。該產(chǎn)品由川芎、冰片等名貴中藥組方。獨特的配方、高新技術(shù)的應(yīng)用及先進的劑型等多方面突出的優(yōu)勢，使速效救心丸既具備了西藥高效、速效的特點，又繼承了中藥標(biāo)本兼治、毒副作用小的優(yōu)勢，長期服用效果更加顯著。其藥用價值并不亞于片仔癀、云南白藥。

速效救心丸的需求存在剛性。速效救心丸應(yīng)用臨床二十余年，經(jīng)過了上億人次的應(yīng)用，以治療冠心病心絞痛作用迅速、顯著、持久而著稱，目前尚無具有同樣效果的中藥出現(xiàn)，其需求存在較大剛性。

公司改變營銷策略，壓縮商業(yè)讓利。自2006年第4季度以來，公司改變營銷策略，壓縮商業(yè)讓利，給予經(jīng)銷商優(yōu)惠政策的權(quán)力上收至管理層核心。經(jīng)過前段時間的運作，中新藥業(yè)的“挺價行動”初見成效，每條速效救心丸的價格（10盒）已恢復(fù)到168.5元，并在全國穩(wěn)定下來。

營銷改革正在推進。中新藥業(yè)原有的營銷體制比較落后，每個生產(chǎn)單位都有自己的營銷部門，各自為戰(zhàn)；醫(yī)藥商業(yè)也沒做到管理、渠道、物流的統(tǒng)一。這浪費了公司資源、增大了銷售費用并降低了營銷效率。為改變現(xiàn)狀，公司組建了營銷中心，專門負責(zé)做渠道，而原有的各營銷部門轉(zhuǎn)變職能，負責(zé)終端推廣。其理想的效果是：一方面產(chǎn)品價格穩(wěn)定，讓經(jīng)銷商有利可圖，另一方面努力拉動終端需求。這樣就由求經(jīng)銷商拿貨轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)銷商要貨，變被動為主動。但原有銷售體系被打破，在新體系走入正軌之前，產(chǎn)品銷售勢必受到比較大的影響。

見到成效還需要時間。目前公司銷售上億元的產(chǎn)品有速效救心丸，其余大品種有紫龍金片、京萬紅、金芪降糖片、癃清片、痹祺膠囊、牛黃降壓丸等。經(jīng)過前段時間的試運行，以速效救心丸為代表的主要產(chǎn)品銷售數(shù)量有所回升。但營銷改革對任何企業(yè)來講都不是一帆風(fēng)順的，公司2007年上半年扣除非經(jīng)常性損益的EPS依然為負值，可以說營銷整合任重道遠。

未來將形成優(yōu)勢產(chǎn)品群。公司2007年加大科技投入，加快新品開發(fā)速度，對目前在研的項目要盡快推向市場。同時，對老產(chǎn)品主要圍繞提高質(zhì)量、優(yōu)化工藝、降低成本進行二次開發(fā)，力爭在心腦血管藥物、胃腸藥物、降糖藥物、抗腫瘤藥物等門類形成具有特色和優(yōu)勢的產(chǎn)品群。

OTC市場是新“蛋糕”。公司通過工商聯(lián)動繼續(xù)鞏固天津市場，拓展國內(nèi)市場，加大國際市場開發(fā)力度。適應(yīng)市場的需要進一步做大重點產(chǎn)品，加大學(xué)術(shù)營銷和終端促銷售，瞄準(zhǔn)OTC市場、農(nóng)村市場和社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)這一陣地，加快開發(fā)新的市場領(lǐng)域，擴充網(wǎng)絡(luò)、擴大市場可供范圍，提高市場占有率和覆蓋面，以拓展企業(yè)經(jīng)濟效益增長的空間，積極應(yīng)對激烈的醫(yī)藥市場競爭。

股權(quán)溢價將支持未來EPS。中新藥業(yè)合并持有8家上市公司股權(quán)，其中天藥和天士力是由控股51%的子公司中央藥業(yè)持有的。截止2007年8月13日，公司享有這些股權(quán)的溢價達1.78億元，折合EPS0.48元。但這部分股權(quán)如何處置，何時處置，將是擺在公司面前的戰(zhàn)略性問題。

風(fēng)險之一：主導(dǎo)產(chǎn)品銷售下降。2007年公司正處于工商業(yè)經(jīng)營管理改革的調(diào)整時期，雖然公司的整體經(jīng)營情況逐漸穩(wěn)步過渡，但在此過程中，仍存在一些問題需要解決。如公司部分工業(yè)企業(yè)的重點品種仍在調(diào)整社會庫存及穩(wěn)定價格過程，部分品種的銷售與去年同期比明顯下降。另外當(dāng)前商業(yè)公司缺乏中標(biāo)品種，缺乏總代理品種，集團優(yōu)勢難以發(fā)揮，在醫(yī)療市場競爭中處于被動，主營業(yè)務(wù)存在風(fēng)險。

風(fēng)險之二：中期毛利率出現(xiàn)下降。2007年中期公司綜合毛利率為35.2%，上年同期為44.5%，綜合毛利率下降的原因如下：一是因低毛利率的商業(yè)銷售增加使毛利率下降；二是將去年同期在管理費用中列支的制造人員的保險；三是因公司為了降低社會庫存和避免價格下滑主動調(diào)整了銷售策略，使公司的主要品種在短期內(nèi)銷量下降，使綜合毛利率降低，2007年毛利率水平將不容樂觀。

風(fēng)險之三：巨額費用吞噬EPS。中新藥業(yè)前幾年在銷售增幅緩慢的情況下，三項費用卻大幅增加至10億左右，將主營業(yè)務(wù)利潤吞噬殆盡。我們認為這一塊特別是管理費用有較大壓縮空間，事實上現(xiàn)款現(xiàn)貨的銷售政策就可以減少應(yīng)收帳款和銷售中的損耗，有效降低管理費用，但這需要一定的時間,并且在年內(nèi)不會體現(xiàn)出來。

風(fēng)險之四：外資或?qū)@取子公司股權(quán)。目前，中美史克帶來的投資收益占公司2007年上半年EPS的一半左右，中美史克主導(dǎo)產(chǎn)品為芬必得、新康泰克、泰胃美針劑、腸蟲清、百多邦、賽樂特等，市場占有率較高，產(chǎn)品知名度和美譽度都較高。但目前中外合資醫(yī)藥企業(yè)的外資方普遍有獨資愿望，GSK可能也會有此打算。如果出現(xiàn)這種情況，對中新藥業(yè)的業(yè)績影響將很大。

風(fēng)險之五：2007年主營業(yè)務(wù)或?qū)⑻潛p。除了速效救心丸外，公司其他產(chǎn)品都在進行營銷整合，原由分公司銷售的產(chǎn)品，包括紫龍金片、金芪降糖片、癃清片、牛黃降壓丸等，均將停止由分公司銷售，而由統(tǒng)一的營銷中心銷售。目前，由于分公司銷售正在停止，而營銷中心尚未真正走上正軌，所以各產(chǎn)品銷售大幅下滑，預(yù)計公司2007年主營業(yè)務(wù)將出現(xiàn)虧損。但由于公司可以通過出售股權(quán)、房產(chǎn)來平衡利潤，2007年EPS依然為正數(shù)。

主營業(yè)務(wù)偏弱，給予“大市同步”評級。綜合分析，公司主營業(yè)務(wù)偏弱，主導(dǎo)產(chǎn)品雖然具有很好的療效，但銷售收入、毛利率均明顯下降，各項費用高企，公司2007年年扣除非經(jīng)常性損益的EPS可能為負值，全部依靠投資收益支撐EPS。如果扣除非經(jīng)常性損益，公司估值水平在國內(nèi)、國際均不具備優(yōu)勢。我們給予其評級為：


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